企業IPO影響的私募股權投資論文范文

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一、文獻綜述

（一）國外文獻國外學者對私募股權投資對被投資企業所產生的影響，進行了大量研究。Megginson和Weiss（1991）的研究結果表明，有私募股權投資支持的企業能夠在比較短的時間內完成企業ipo，并且戰略投資和財務投資者更青睞于企業IPO過程中，有私募股權投資機構參與的企業。Gompers（1996）的研究結果也發現，有私募投資背景的公司在IPO后的表現要比無私募投資背景的公司要好，并且有私募背景的公司抑價度比無私募背景的公司要低，該種現象稱之為認證假說（私募股權投資者通過不將價格過高的IPO推向市場的方式建立自己的聲譽）。Lee和Waha（l2004），在Megginson以及Gompers的研究基礎上，進行了一個全面且綜合的研究。研究發現，有私募股權投資支持的目標企業的IPO抑價度并不低，原因可能是，私募股權投資者為了建立自身的聲譽而將目標企業過早推向IPO市場，導致有私募支持的公司抑價度要高于無私募股權投資支持的公司，該種現象稱為逐名假說。Wahlberg（2003）對澳大利亞有私募背景的IPO在股票市場表現進行了系統性的研究，他們將有無私募投資背景的公司的首日折價以及長期回報進行比較,研究結果表明，他們很難確定私募股權投資是否能證明公司的質量，并且減少這些公司的IPO抑價。

（二）國內文獻近年來，國內研究者越來越關注私募股權投資給目標企業IPO帶來的影響。談毅，唐運舒（2008）以香港創業板市場的數據作為研究對象，通過實證研究后發現有PE支持的企業上市后的業績要顯著好于沒有PE支持的企業。向群（2010）通過實證研究證實，私募股權投資有助于提升公司價值和公司績效；私募股權投資行為優化了公司融資結構。但闡磊（2009）研究發現，從公司上市當天溢價表現和兩年內長期股價表現兩個角度，運用廣義矩陣回歸法對深圳中小企業版上市公司數據進行回歸分析，無法有效說明PE投資理論上應對上市公司產生的積極影響。鄭慶偉（2009）、曾文強（2009）、鄧堯剛（2010）等人分別采用我國深滬市上市公司，發現有無PE支持的目標企業在發行市盈率和發行價格上沒有顯著差別，有私募背景的上市公司IPO抑價程度并不顯著低于無私募背景的上市公司IPO抑價，私募股權投資者對目標企業的認證假說的作用沒有發揮出來。總的來說，對于有私募背景的企業IPO表現，有些學者認為抑價比較高，另一些認為抑價比較低，也有學者認為抑價雖然有，但不顯著，基本上沒什么差別；這些研究結果的差別可能由于時間、樣本或國家經濟環境等原因，或者是研究方式不同造成的。

二、研究設計

（一）研究假設本文將有私募股權投資支持與沒有私募股權投資支持的上市公司IPO當日的各項指標進行實證檢驗，并且比較IPO當年的經營業績及股票收益等財務指標，實證上市公司有無私募支持的差異。本文在國內外學者研究基礎上，利用可獲得的有關樣本歷史數據，依據前人分析的我國PE投資的特點，提出待檢驗的假說如下：（1）私募股權投資對上市公司IPO當日股票表現具有積極影響。私募股權投資在我國上市公司的IPO過程中，可能存在認證作用。由于企業在發展最初階段缺少企業信譽，需要外部機構提供證明以保證企業具有良好信譽，而私募股權投資機構可憑借自身品牌及聲譽為被投資企業提供這種保證。私募股權投資的認證作用能夠減少或者部分消除IPO發行中的信息不對稱現象，與無私募股權投資支持的新股相比，私募股權投資支持的新股更易獲得投資者的認可，會表現出更高的市盈率和市凈率，從而能夠降低IPO當天股票的抑價度。在評價企業上市表現的眾多指標中，IPO抑價度是最有代表性的指標。另外，由于私募股權投資機構擁有多次成功公開發行股票的經驗，因此私募股權投資支持的企業在IPO時能夠吸引高質量的承銷商，并且降低發行費用。為此，針對私募股權投資的認證作用，提出假設：假設1a：PE支持的企業的抑價度比無PE支持的企業的抑價度要低假設1b：PE支持的企業的發行費用比無PE支持的企業的發行費用要低（2）私募股權投資對上市公司IPO當年經營表現具有積極影響。私募股權投資機構因其自身優勢，會給目標公司帶去多方面的正面效應。私募股權投資是一種主動參與型的專業投資，私募股權投資機構憑借本身專業性、經驗性等大家普遍承認的優勢特性給企業提供了良好的保證，企業憑借私募股權投資機構良好的信譽支持，減小了獲得金融機構貸款的難度，并可用更低的代價換取管理咨詢服務。私募股權投資機構通過介入企業的管理，可以優化企業治理結構，對企業進行監督與指導，從而改善企業經營業績，提高收益，提升企業競爭力，使企業在IPO當年擁有更好的市場和經營表現。假設2a：PE支持的企業IPO當年的凈資產收益率優于無PE支持的企業假設2b：PE支持的企業IPO當年的每股收益優于無PE支持的企業

（二）樣本選取與數據來源本文數據來源于國泰安數據庫，以滬深兩市中A股上市公司為研究對象，選取2007年至2011年五年間所有新公開上市公司的數據為樣本進行分析；是否有私募股權投資支持的取值，依據投中集團CVsource數據庫。五年間，A股共上市935家公司，其中有私募支持公司390家，剔除數據不完整的上市公司，最終確定的樣本數為927個，數據的處理分析采用Spss16.0和Excel軟件。

（三）變量選取和模型建立本文選取變量如表（1）所示。（1）被解釋變量。本文選用首日抑價度（Y1）和發行費用（Y2）來衡量目標企業首發當日的上市表現。首日抑價度=（上市首日收盤價格-發行價格）/發行價格，在Megginson和Weiss（1991）的研究中，他們利用抑價度的差異來檢驗私募股權投資是否對目標企業的市場定價有所幫助；本文采用單位發行費用來比較公司發行費用的差異，單位發行費用定義為上市公司每融資1元所支付的費用，計算上等于發行總費用除以發行規模。IPO首日抑價度越低，發行費用越低，代表私募股權投資機構給目標企業IPO當日股票表現帶來越積極的影響。本文采用凈資產收益率（Y3）和每股收益（Y4），來衡量目標企業首次公開發行當年的經營表現。凈資產收益率能夠客觀地反映公司的經營績效和可持續發展能力；每股收益指標衡量了公司的每一股可以為其帶來多大利潤的能力，是研究公司經營業績最簡單明了的方法。IPO當年目標企業凈資產收益率越高，每股收益越多，說明私募股權投資給目標企業帶來的積極影響越明顯。（2）解釋變量。私募股權投資為一個啞變量，當目標企業有私募股權投資支持上市時，取值為1，否則為0。該啞變量回歸系數為正數時，說明私募股權投資會對被解釋變量產生正向影響。（3）控制變量。為了控制除被解釋變量以外的因素影響到上市公司IPO的表現，本文選取公司規模（X1）、公司歷史（X2）、上市首日市盈率（X3）、市凈率（X4）、資產負債率（X5）作為控制變量，更好的考察私募股權投資對上市公司IPO的影響。

三、實證檢驗分析

（一）描述性統計描述性統計結果見表（2）所示。

（二）回歸分析從表（3）可以看出，以首日抑價度為因變量的方程中，擬合優度為0.352，F值為84.930，Sig值為0.000，通過顯著性檢驗，說明該回歸模型具有意義。回歸結果顯示，私募股權投資者與首日抑價度的回歸系數為-.065，通過顯著性檢驗，但是二者呈現負相關關系，說明PE支持的公司IPO當天的抑價水平并不顯著低于無PE支持的公司，有PE支持公司的抑價度反而會高，假設1a并不成立；以發行費用為因變量的方程中，F值為115.900，Sig值為0.000，方程通過檢驗，但是私募股權投資的回歸系數為0.017，且并未通過顯著性檢驗，私募股權投資并不能幫助降低發行費用，假設1b不成立。對于我國上市公司而言，私募股權投資機構并不能起到降低發行抑價及發行費用的作用，原因可能是私募股權投資者為了建立自身的聲譽而將目標企業過早推向IPO市場，導致有私募支持的公司抑價度要高于無私募股權投資支持的公司，該實證結果與Lee（2004）提出的逐名假證結論一致。從表（3）還可以看出，模型3與模型4均通過了F檢驗，Sig值顯著。根據回歸結果顯示，私募股權投資與凈資產收益率和每股收益均呈現正向相關關系，并在5%水平下顯著，說明有私募股權投資支持的公司上市當年的凈資產收益率和每股收益要優于無私募股權投資的公司。實證結果表明私募股權投資機構作為專業投資機構，利用自身專家優勢能夠改善公司治理績效，提高公司業績。假設2全部成立，私募股權投資對公司上市當年的經營表現產生積極影響。

四、結論

本文以2007年至2011年我國上市的927家IPO公司為有效研究樣本，通過比較有無私募股權投資支持的公司，IPO當天股票表現、以及公司上市當年的經營表現實證研究了私募股權投資對我國上市公司的影響。研究發現，私募股權投資的參與并不能影響上市公司IPO當日的股票表現，但卻能影響公司上市當年的表現。實證結論表明，有私募股權投資支持的公司的發行抑價度會更高于無私募股權投資支持的公司，私募股權投資者的參與也沒有降低發行費用，說明私募股權投資者沒有起到認證作用。從經營表現來看，私募股權投資與凈資產收益率和每股收益呈現顯著正相關關系，有私募股權投資的公司的經營業績優于沒有私募支持的公司。說明私募股權投資機構能夠優化公司治理結構，對公司實施激勵和監督作用，從而改善公司經營績效，增加每股收益。所以大力促進我國私募股權投資的發展，可以推動我國上市公司的前進步伐。

作者：宋薇林艷單位：東北農業大學管理學院