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一、引言
在宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中，經(jīng)濟(jì)增長和通貨穩(wěn)定被認(rèn)為是各國中央銀行貨幣政策的主要目標(biāo)。一般央行通過消費(fèi)者價(jià)格指數(shù)(CPI),生產(chǎn)者價(jià)格指數(shù)(PPI)的變化來判斷通貨膨脹的程度。由于物價(jià)指數(shù)僅僅包含了當(dāng)前物品和服務(wù)價(jià)格的信息，但央行主要基于未來通貨膨脹預(yù)期來調(diào)整和制定貨幣政策，所以關(guān)于CPI,PPI未來走勢(shì)的正確判斷就至關(guān)重要。而國內(nèi)外許多的實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)，以股票價(jià)格為代表的金融資產(chǎn)價(jià)格包含了商品價(jià)格的重要信息，可以發(fā)揮通貨膨脹的先行指示器作用。因此對(duì)于一國貨幣政策制定者，金融市場分析人員及投資者來說，能敏銳準(zhǔn)確地洞察股票價(jià)格與通貨膨脹之間的關(guān)系無疑將有助于他們做出明智的經(jīng)濟(jì)決策。所以本文將重點(diǎn)關(guān)注股票價(jià)格指數(shù)與CPI,PPI三者之間的價(jià)格先后傳導(dǎo)關(guān)系，即Granger因果關(guān)系。
二、股指與CPI,PPI的概念內(nèi)涵
統(tǒng)計(jì)價(jià)格指數(shù)同社會(huì)經(jīng)濟(jì)生活的關(guān)系極為密切，是分析社會(huì)經(jīng)濟(jì)和景氣預(yù)測(cè)的重要工具。在金融價(jià)格指數(shù)體系中，股票價(jià)格指數(shù)是宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的晴雨表，反映了股市總體價(jià)格變動(dòng)和宏觀經(jīng)濟(jì)未來變化趨勢(shì)。目前在我國比較有名的是上證綜合指數(shù)和深圳綜合指數(shù)等。從滬深股市發(fā)展歷史過程看，滬深股市的波動(dòng)顯示了很強(qiáng)的同步性，因此下文計(jì)量分析中選取上證綜合指數(shù)（SZ）為研究對(duì)象。
在宏觀經(jīng)濟(jì)指數(shù)體系中，各經(jīng)濟(jì)主體一直密切關(guān)注CPI和PPI，二者之間既有聯(lián)系又有區(qū)別。從構(gòu)成上看，CPI包括食品、煙酒及用品、衣著、家庭設(shè)備及服務(wù)、醫(yī)療保健及個(gè)人用品、交通和通信、娛樂教育文化用品及服務(wù)、居住等八個(gè)子項(xiàng)，反映與居民生活有關(guān)的商品及勞務(wù)價(jià)格統(tǒng)計(jì)出來的物價(jià)變動(dòng)，通常作為觀察通貨膨脹水平的重要指標(biāo)。而PPI包括采掘、原料、加工、食品、衣著、一般日用品和耐用品七個(gè)子類，主要從廠商角度統(tǒng)計(jì)商品和服務(wù)價(jià)格，反映工業(yè)品價(jià)格變動(dòng)情況。此外從統(tǒng)計(jì)范圍上看,CPI包括很多服務(wù)項(xiàng)目在內(nèi)，涉及未進(jìn)入工業(yè)加工環(huán)節(jié)的農(nóng)副產(chǎn)品和許多來自進(jìn)口的工業(yè)品，而PPI較少包含服務(wù)項(xiàng)目,僅涉及進(jìn)入工業(yè)加工環(huán)節(jié)的那部分及最終用途為出口的產(chǎn)品。
三、Granger因果關(guān)系檢驗(yàn)的一般原理
Granger從預(yù)測(cè)角度給出了因果性的一個(gè)定義:如果有助于預(yù)測(cè)(解釋) ,則是的Granger原因。需要強(qiáng)調(diào)的是：如果是的Granger原因，這并不意味著一定是發(fā)生的原因或一定是變動(dòng)的效果或結(jié)果。我們檢驗(yàn)是否是的Granger原因，實(shí)際上是檢驗(yàn)是否在時(shí)間上領(lǐng)先。
四、對(duì)中國股指與CPI,PPI的Granger因果關(guān)系實(shí)證檢驗(yàn)
本文選擇中國上證綜合指數(shù)SZ和CPI,PPI為研究對(duì)象,樣本區(qū)間為2007年1月至2010年7月,共計(jì)43個(gè)觀察值，數(shù)據(jù)來源于中國人民銀行和鳳凰財(cái)經(jīng)的官網(wǎng)。根據(jù)計(jì)量經(jīng)濟(jì)學(xué)知識(shí),對(duì)于時(shí)間序列數(shù)據(jù),首先對(duì)其平穩(wěn)性檢驗(yàn),以免產(chǎn)生謬誤回歸。通過對(duì)樣本進(jìn)行單位根檢驗(yàn)后,發(fā)現(xiàn)這三組數(shù)據(jù)都是非平穩(wěn)序列,但全為一階單整I(1),檢驗(yàn)結(jié)果如表1。
表1 ADF單位根檢驗(yàn)結(jié)果
P值 t統(tǒng)計(jì)量 臨界值 顯著水平 平穩(wěn)性 CPI 0.6583 -0.0548 -1.9496 5% 不平穩(wěn) PPI 0.5803 -0.2759 -1.9493 5% 不平穩(wěn) SZ 0.5147 -0.4477 -1.9491 5% 不平穩(wěn) CPI一階差分 0 -4.7962 -1.9517 5% 平穩(wěn) PPI一階差分 0.0157 -2.4461 -1.9493 5% 平穩(wěn) SZ一階差分 0.0018 -1.9493 -1.9493 5% 平穩(wěn) 方程(1)的殘差 0.0193 -2.3611 -1.9489 5% 平穩(wěn)
緊接再檢驗(yàn)SZ,CPI與PPI之間是否具有協(xié)整關(guān)系。根據(jù)1987年Engle和Granger提出的協(xié)整理論及其方法,認(rèn)為協(xié)整是對(duì)經(jīng)濟(jì)變量之間具有長期穩(wěn)定均衡關(guān)系的統(tǒng)計(jì)表示。檢驗(yàn)一組變量之間是否存在協(xié)整關(guān)系等價(jià)于檢驗(yàn)回歸方程的殘差序列是否是一個(gè)平穩(wěn)序列。檢驗(yàn)結(jié)果顯示在5%的顯著水平下拒絕單位根假設(shè),說明該殘差為平穩(wěn)序列,可認(rèn)為SZ,CPI與PPI之間具有協(xié)整關(guān)系,具體表達(dá)式為：
SZ=-23876.15+432.8131*CPI-171.7314*PPI （1）
進(jìn)一步,對(duì)它們之間的Granger因果關(guān)系進(jìn)行檢驗(yàn)，結(jié)果如表2所示。
表2 SZ與CPI,PPI的Granger因果關(guān)系檢驗(yàn)結(jié)果
滯后階數(shù) 原假設(shè) P值 滯后階數(shù) 原假設(shè) P值 1 CPI不是SZ的Granger原因 0.1927 11 PPI不是SZ的Granger原因 0.2561
SZ不是CPI的Granger原因 0.0002 SZ不是PPI的Granger原因 0.0008 2 CPI不是SZ的Granger原因 0.2952 12 PPI不是SZ的Granger原因 0.1426
SZ不是CPI的Granger原因 0.0011 SZ不是PPI的Granger原因 0.0025
五、結(jié)論
通過上文對(duì)2007年1月至2010年7月我國上證綜合指數(shù)SZ與CPI,PPI的Granger因果關(guān)系實(shí)證檢驗(yàn)，可得出以下結(jié)論：
第一，從SZ與CPI,PPI的協(xié)整關(guān)系看，SZ與CPI同方向變動(dòng)關(guān)系，與PPI呈反向變動(dòng)關(guān)系。CPI一直被認(rèn)為是衡量通貨膨脹水平的重要指標(biāo)，它與SZ同方向變動(dòng)，說明投資股票能夠回避通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)。而如果PPI走低，會(huì)降低企業(yè)產(chǎn)品生產(chǎn)成本，擴(kuò)大企業(yè)利潤空間，那么投資者就會(huì)對(duì)企業(yè)發(fā)展充滿信心，自然會(huì)提高對(duì)企業(yè)未來收益增長預(yù)期，進(jìn)而影響股價(jià)走高。第二，從SZ與CPI,PPI的Granger因果關(guān)系看，SZ的變動(dòng)領(lǐng)先于CPI,PPI，因而根據(jù)SZ信息將有助于預(yù)測(cè)未來CPI,PPI的變動(dòng)情況。當(dāng)然這也僅能說明股票價(jià)格包含有未來通貨膨脹的信息，可作為一個(gè)先行指標(biāo)以幫助央行判斷未來經(jīng)濟(jì)走勢(shì)和通貨膨脹變動(dòng)趨勢(shì)。第三，將SZ與CPI,SZ與PPI的Granger因果關(guān)系檢驗(yàn)結(jié)果做比較，滯后1-2期SZ能Granger引起CPI波動(dòng)，而滯后11-12期SZ能Granger引起PPI波動(dòng)。可見相比CPI,PPI要經(jīng)過更長一段時(shí)間才能對(duì)股票價(jià)格指數(shù)的波動(dòng)做出反應(yīng)。說明在短期內(nèi)，股票價(jià)格指數(shù)的變動(dòng)有助于預(yù)測(cè)未來消費(fèi)者價(jià)格指數(shù)CPI的變動(dòng)，從而反映最終消費(fèi)市場需求方面的情況。而在長期內(nèi)，股票價(jià)格指數(shù)的變動(dòng)有助于預(yù)測(cè)未來生產(chǎn)者價(jià)格指數(shù)PPI的變動(dòng),進(jìn)而反映工業(yè)原材料供給方面的情況。