企業(yè)在跨國并購中的財務(wù)風(fēng)險范文

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《南方企業(yè)家》2018年第1期

摘要:企業(yè)通過并購，在一定程度上提高了市場價值和財務(wù)效率，目標公司的收益一般大于收購公司。并購中面臨的財務(wù)風(fēng)險主要是流動性風(fēng)險，具體表現(xiàn)為融資風(fēng)險和由支付方式帶來的風(fēng)險。由于跨國并購面臨更為復(fù)雜的政策和環(huán)境，在并購企業(yè)的價值估計、資本結(jié)構(gòu)的融資比例等問題上有太多的不確定因素，加大了主并企業(yè)的財務(wù)風(fēng)險。

關(guān)鍵詞:并購；財務(wù)；風(fēng)險

跨國并購已經(jīng)成為中國企業(yè)對外投資的非常重要的途徑，中國企業(yè)參與跨國并購活動的道路存在著很多的困難和挑戰(zhàn)，在參與跨國并購的過程中，中國企業(yè)要做好并購前的準備工作，對目標企業(yè)以及其所在國的政策、法律等相關(guān)的各個方面充分的了解，制定詳細的并購計劃。跨國并購中，財務(wù)風(fēng)險已經(jīng)成為企業(yè)高度重視的問題。

一、企業(yè)在跨國并購中存在的風(fēng)險

(一)企業(yè)在跨國并購中因融資帶來的風(fēng)險

由于并購動機不同以及目標企業(yè)收購前資本結(jié)構(gòu)不同，使得企業(yè)并購所需的長期資金和短期資金、自有資本與債務(wù)資金的投入比例存在差異。一般而言，企業(yè)融資風(fēng)險主要源自并購雙方的債務(wù)：⑴主并企業(yè)過渡的債務(wù)融資風(fēng)險。資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)各種資本的構(gòu)成及其比例關(guān)系，既包括權(quán)益資本,也包括長期債務(wù)資金。企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)是由企業(yè)各種籌資方式籌資而形成的,各種籌資方式的不同組合類型,決定著企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)及其變化。資本結(jié)構(gòu)問題實質(zhì)上是債務(wù)資本比例問題。通常情況下,企業(yè)采用債務(wù)資金和權(quán)益資金的組合。并購中企業(yè)通過舉債進行融資，有助于降低主并企業(yè)的資本成本，能迅速解決收購(尤其是大額收購中)融資這一關(guān)鍵問題，發(fā)揮財務(wù)杠桿的作用。但也給主并企業(yè)帶來一定的財務(wù)風(fēng)險,包括定期付息還本的風(fēng)險和可能導(dǎo)致所有者收益下降的風(fēng)險。這種因舉債并購帶來的風(fēng)險稱為財務(wù)杠桿風(fēng)險，即并購公司主要通過借款來增加公司的財務(wù)杠桿來獲得目標公司的產(chǎn)權(quán)，又從目標公司的現(xiàn)金流量中償還負債。主并企業(yè)并購資金的絕大多數(shù)來自負債，必然帶來收購后負債清償風(fēng)險。這會嚴重影響主并企業(yè)的償債和籌資能力以及在并購后企業(yè)未來的盈利能力,成為導(dǎo)致跨國并購財務(wù)風(fēng)險的重要因素。⑵目標企業(yè)帶來的負債風(fēng)險。根據(jù)經(jīng)濟學(xué)原理，在現(xiàn)代經(jīng)營環(huán)境中，運用負債是有利的。但是，由于國際市場不確定因素以及社會不同團體利益的沖突的增加，來自跨國并購中目標企業(yè)帶來的負債風(fēng)險就越大。由目標企業(yè)帶來的負債風(fēng)險有三個主要來源：一是因目標企業(yè)為其他企業(yè)提供擔(dān)保等行為產(chǎn)生的或有負債。或有負債的主觀操作空間極大，給企業(yè)并購后的財務(wù)安排帶來不確定性；二是目標企業(yè)是否可能隱瞞了負債；三是目標企業(yè)負債率是否過高，會不會在將來引發(fā)還本付息的壓力。

(二)企業(yè)在跨國并購中因支付方式帶來的風(fēng)險

1.支付方式的內(nèi)容。支付問題是指收購企業(yè)以何種資源或金融工具獲取被并購企業(yè)的控制權(quán)問題。當(dāng)企業(yè)決定發(fā)動跨國并購戰(zhàn)時,除了解決融資問題外，支付方式也是要格外關(guān)注的問題。支付主要有現(xiàn)金支付方式、股權(quán)支付方式和資產(chǎn)置換方式。現(xiàn)金支付方式是指主并企業(yè)通過支付現(xiàn)金獲得目標企業(yè)資產(chǎn)或控制權(quán)；股權(quán)支付方式是指收購企業(yè)通過發(fā)行股票或債券以換取目標企業(yè)資產(chǎn)或股票的并購過程；資產(chǎn)置換是指主并企業(yè)以實物資產(chǎn)、無形資產(chǎn)或持有的其他股權(quán)資產(chǎn)作為支付手段換取目標公司股權(quán)的方式。2.影響企業(yè)在跨國并購中支付方式的因素。⑴企業(yè)的財務(wù)狀況。如果企業(yè)的現(xiàn)金流量比較充足，財務(wù)狀況良好，或股票的市值被低估時，可以采用先進支付的形式；反之，采用股權(quán)支付的形式。⑵股東的意見和要求。并購方案的最后通過必須得到股東大會的通過。股東一般關(guān)注的是控制權(quán)稀釋問題，所以他們傾向使用現(xiàn)金、資產(chǎn)置換等非股權(quán)形式。只有當(dāng)收購后的企業(yè)面臨較大風(fēng)險時，才愿意采用股權(quán)支付的形式。⑶資本市場的完善程度。如果資本市場較完善，一般采用股權(quán)支付和資產(chǎn)置換形式。(三)我國企業(yè)跨國并購的支付方式及風(fēng)險我國企業(yè)在進行跨國并購時，企業(yè)一般處于成長、成熟期，現(xiàn)金流量較充足，財務(wù)狀況較好。另外，實行跨國并購，老股東一般不希望發(fā)行新股、降低每股收益、影響自己的利益；加之，我國資本市場較國外資本市場相比不完善，使用股權(quán)支付和資產(chǎn)置換支付方式容易增加并購成本。相比較之下，使用現(xiàn)金支付方式，簡單易行，且易為目標公司所接受，大大縮短并購時間，減少跨國并購的復(fù)雜程度；同時，也可以有效避免主并企業(yè)因股權(quán)稀釋而被逆向并購。因此，我國企業(yè)跨國并購時，更多地選擇現(xiàn)金支付方式。

二、應(yīng)對跨國并購中的財務(wù)風(fēng)險

通過以上分析，我們可以清楚地看到，跨國并購中的財務(wù)風(fēng)險實質(zhì)上是一種流動性風(fēng)險，主要是企業(yè)并購前后由于債務(wù)負擔(dān)過重，缺乏短期融資，導(dǎo)致并購后支付困難和影響經(jīng)營的可能性。跨國并購流動性風(fēng)險包括兩層含義：一層含義指企業(yè)支付能力和償債能力發(fā)生的問題，又稱為并購現(xiàn)金不足及現(xiàn)金不能清償風(fēng)險，它可直接促使企業(yè)并購失敗。一般發(fā)生在因并購而大舉債權(quán)的主并企業(yè)中；另一層含義稱為變現(xiàn)力風(fēng)險，它是引發(fā)現(xiàn)金不足及現(xiàn)金不能清償風(fēng)險的根源。這種風(fēng)險在采用現(xiàn)金支付方式的并購中表現(xiàn)尤為突出。1.關(guān)注現(xiàn)金流量分析。缺乏足夠的現(xiàn)金是企業(yè)在跨國并購中產(chǎn)生財務(wù)危機的主要原因，所以現(xiàn)金流量分析是判斷企業(yè)財務(wù)狀況的有效方法。⑴關(guān)注主并企業(yè)現(xiàn)金流量。我國企業(yè)在實施跨國并購前，首先應(yīng)對并購各環(huán)節(jié)的資金需求量進行核算，并據(jù)此制定出目標企業(yè)完全融入主并企業(yè)所需的資金數(shù)量預(yù)算。以預(yù)算為依據(jù)，主并企業(yè)還應(yīng)根據(jù)并購資金的支出時間，制定出并購資金支出程序和支出數(shù)量，并據(jù)此做出并購資金支出預(yù)算。還應(yīng)根據(jù)企業(yè)財務(wù)狀況和融資可能，對企業(yè)資金使用情況做出合理安排，做到在保證企業(yè)現(xiàn)有經(jīng)營活動正常進行前提下，確保企業(yè)進行并購活動所需資金的有效供給。⑵關(guān)注目標企業(yè)現(xiàn)金流量。跨國并購選擇現(xiàn)金流充沛穩(wěn)定的企業(yè)無疑是降低財務(wù)風(fēng)險的重要因素，至少在我國國內(nèi)企業(yè)并購支付手段還比較單一的今天，并購后不至于繼續(xù)填補資金黑洞。另外，通過對目標企業(yè)現(xiàn)金流量的關(guān)注，可以較為準確地估計目標企業(yè)的價值，間接地決定了主并企業(yè)的最佳資本結(jié)構(gòu)。圖1描述了企業(yè)的并購價值與最優(yōu)負債規(guī)模間的關(guān)系。根據(jù)上面的分析，主并企業(yè)可以通過關(guān)注目標企業(yè)的現(xiàn)金流量來確定自身最佳資本結(jié)構(gòu)中債務(wù)融資所占的比例，以保持適當(dāng)?shù)呢搨壤瑴p少并購現(xiàn)金不足風(fēng)險。主并企業(yè)也可以使用概率分析法，利用統(tǒng)計學(xué)中的概率分布、期望值、標準差等來衡量不同資本結(jié)構(gòu)財務(wù)風(fēng)險的大小,并依風(fēng)險的大小計算風(fēng)險報酬,對自有資本利潤率進行修正,對跨國并購中的負債籌資可能引起的財務(wù)風(fēng)險進行量化，從而權(quán)衡風(fēng)險和收益,使資本結(jié)構(gòu)決策更為合理。企業(yè)在跨國并購中，可以根據(jù)并購的行業(yè)、區(qū)域、規(guī)模等特點，選擇更合適的財務(wù)指標，根據(jù)實際情況賦予企業(yè)自身的財務(wù)指標風(fēng)險系數(shù)，設(shè)定適宜的Z值區(qū)間，從而建立適合主并企業(yè)自己的財務(wù)預(yù)警系統(tǒng)。

三、結(jié)論

企業(yè)進行戰(zhàn)略并購的根本動因在于提高自身核心競爭力，創(chuàng)造新增價值，豐滿企業(yè)長遠發(fā)展的羽翼。戰(zhàn)略并購的目的在于獲取對方的核心技術(shù)、科技人才、研發(fā)精神及管理模式，通過有效的并購整合，為企業(yè)注入新鮮的血液，使企業(yè)獲得多元化的發(fā)展。在紛繁復(fù)雜的國際環(huán)境中，因為流動性風(fēng)險，可能會導(dǎo)致主并企業(yè)利益受損，甚至影響到并購后企業(yè)的經(jīng)營運作，也有可能導(dǎo)致并購的失敗。鑒于此，企業(yè)在跨國并購時，要更密切關(guān)注企業(yè)的現(xiàn)金流量，通過建立企業(yè)的財務(wù)預(yù)警系統(tǒng)控制主并企業(yè)發(fā)生財務(wù)危機的機率，使更多企業(yè)走出去進行跨國并購。

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作者：付皓健 單位：華南理工大學(xué)