上市公司股權激勵的業績效應范文

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一、決于具體的法制

環境、經濟環境、特定的制度背景以及公司治理結構，它不是一個理論分析問題，而是一個需要檢驗的實證問題。假設的提出我國已有的大多數實證研究結論是，上市公司實施股權激勵的業績效應并不明顯。然而，筆者認為，由于實施股權激勵之前，我國上市公司管理層薪酬存在嚴重的激勵不足問題，所以，在薪酬組合中加入股權激勵，不但能提高管理層的薪酬總額，而且會使薪酬結構變得更加合理，推動管理層薪酬水平和結構向最優激勵靠攏，進而提高上市公司的績效水平。上述股權激勵實證研究在方法上的一個共同特點是，都以發行的股權激勵數占總股本的比例作為股權激勵水平的度量。但本文認為，由于樣本的特殊性，這種做法可能具有一定的局限性，而用新的樣本配對的研究方法，來考察股權激勵的業績效應，則可能會得到不同的發現。基于上述分析，筆者提出假設：與未實施股權激勵的公司相比，實施股權激勵會使上市公司的業績得到顯著改善。

二、研究設計與數據描述

筆者采用配對樣本檢驗的方法，比較實施和未實施股權激勵的兩類公司，在股權激勵推出前后業績變化程度上的差異。1.研究方法針對業績假設的配對樣本檢驗，筆者選取croa（總資產主營業務利潤率）與Yretwd（考慮現金紅利再投資的年個股回報率）作為公司業績的度量。將用到的其他變量名稱與說明見表1。（1）對總資產主營業務利潤率所設計的檢驗步驟。第一，計算樣本公司實施股權激勵后第一年與實施前一年的croa，得到兩年的業績水平；第二，將后一年的croa減去前一年的croa，得到實施股權激勵后業績的變化程度，用croachan表示；第三，用同樣的方法計算出配對樣本公司在相同兩年間的croachan。然后，用實施股權激勵公司的croachan減去其配對樣本公司的croachan，得到兩個公司業績改變程度的差異，用croachandiff表示；第四，對croachandiff應用參數與非參數的統計檢驗。對股權激勵實施后所有年份的配對樣本進行檢驗，采取的步驟與針對第一年的步驟一致。（2）對個股年回報率設計的檢驗步驟。首先計算出實施股權激勵后第一年或其后某一年的股票年回報率Yretwd；其次用相同的方法計算出配對樣本公司在同一年的Yretwd，并用實施股權激勵公司的Yretwd減去配對公司的Yretwd，得到兩類公司在個股年回報率上的差異，用ayretdiff表示；最后對ayretdiff進行統計檢驗，從市場角度考察股權激勵對公司價值的影響。2.數據描述（1）樣本選取。筆者通過CAMAR數據庫與上市公司公告，收集了2005～2009年實施股權激勵的上市公司作為研究樣本。在剔除了金融行業、實施股權激勵前一年無財務數據或股市數據的公司后，總共得到實施股權激勵的上市公司87家，從這87家公司中根據年份的不同，得到了183個樣本觀測值。（2）應用下述原則為每家公司選出一個配對樣本：一是配對公司與實施股權激勵公司處于相同行業；二是配對樣本公司在相同年度內有完整的財務數據和股市數據；三是在滿足以上條件的配對樣本中，選擇總資產與實施股權激勵公司最接近的為最終的配對樣本。（3）從實施股權激勵公司的行業分布來看，87家公司所涉及的行業非常廣泛，總共有19個不同的行業，但行業集中現象也十分明顯。分布最多的是信息技術業、機械、電子行業。這一現象與理論預期一致。理論上認為，在高科技與存在較高專業壁壘的行業中，由于公司成長性高、未來收益大、信息不對稱嚴重，股東要對管理層實施有效的監督就變得更加困難。所以，這些行業傾向于在管理層的薪酬組合中引入股權激勵，來提高股東與管理層目標的一致性。（4）從樣本的年度分布情況看，產生樣本數量最多的年份是2008年，數量最少的年份是2005年。總體看，366個樣本集中分布在2007～2009三年當中，占所有樣本的79.23%。因此可以說，2006年是我國上市公司普遍采用股權激勵的“元年”，而在2006年之后，樣本數量保持了一個較為穩定的狀態（具體見表3）。（5）從表4看，在包含實施股權激勵公司和其配對公司的所有366個樣本中，croa的平均值和中值均略大于roa的對應數據。（6）通過表5和表6可發現，無論是從roa，還是croa來說；也不管是從平均值，還是中位值來看，實施股權激勵公司的業績要顯著好于其配對樣本，業績指標是配對樣本的2至3倍。同樣的結論在roe和Yretwd上也可以發現。從標準差看，實施股權激勵公司的roa，croa和roe三個標準差，均小于對應的配對樣本。說明總體上來說，實施股權激勵的公司業績更加穩定。在業績的最大值和最小值方面，從會計角度出發的3個指標roa，croa和roe當中，雖然業績的最大值并不全都出現在實施股權激勵的公司中，但是最能反應企業基礎盈利能力的croa最大值，確實出現在實施股權激勵的公司中。在Yretwd指標上，取得最大值的公司亦實施了股權激勵。roa，croa，roe及Yretwd四個業績指標的最小值都無一例外地出現在未實施股權激勵的公司中。由此說明未實施股權激勵的公司中有一些業績特別差。此外，筆者還對各主要變量進行了相關系數檢驗，發現相關系數并不高。

三、實證結果

1.實施股權激勵后第一年公司業績的配對樣本檢驗配對樣本檢驗，測試了實施股權激勵后第一年股權激勵公司的業績是否較配對樣本有更為顯著的改善，統計結果如表7所示。表7：croachandiff和ayretdiff第一年的配對樣本檢驗結果N=87從表7的檢驗結果可以看到，croachandiff的平均值為0.018，中值為0.015。說明在剔除系統性影響以后，平均而言，實施股權激勵公司的業績，比配對樣本公司要高。中值為正則說明在87個組合中，實施股權激勵的公司在多數情況下勝出。此外，為了使結論更加嚴謹，本文還對croachandiff的平均值為0這一假設進行了t檢驗。結果得到t值為2.308，croachandiff小于0的概率是0.023。表明croachandiff在5%的水平下顯著大于0。符號檢驗的結果表明，Sign的統計量在10%的水平下顯著為正，符號檢驗和符號秩檢驗的結果都說明，兩類公司的總資產主營業務利潤率的變化程度存在顯著的差異。因此，通過對croachandiff的分析，本文得到了實施股權激勵能夠改善公司業績這一結論。2.個股年回報率的配對樣本檢驗與檢驗croachandiff的思路類似，本文還對ayretdiff，即個股年回報率的差異進行了統計檢驗。統計結果顯示，ayretdiff的平均值和中值為0.284和0.134。實施股權激勵公司的股票回報率比其配對樣本公司高28.38%，并且在兩類公司的年股票回報率比較中，實施股權激勵的公司仍在多數情況下勝出。對ayretdiff進行t檢驗的結果表明t值為2.541，ayretdiff小于0的概率為0.013，ayretdiff在5%的水平下顯著大于0。符號檢驗和符號秩檢驗的結果都表明，實施股權激勵公司的ayret顯著優于其配對樣本公司。來自ayretdiff的證據，加強了實施股權激勵能夠改善公司業績這一結論。關于ayretdiff的具體檢驗結果亦參見表7。3.實施股權激勵后所有年度公司業績配對樣本檢驗為了驗證統計方法的可靠性和結論的有效性，本文對股權激勵后所有年度的大樣本進行了相同的檢驗。檢驗結果同樣支持本文假設，即實施股權激勵對公司業績有顯著的正面影響，具體參數見表8。

四、結論

本文的研究結果是：實施股權激勵公司的總資產主營業務利潤率增加值、股票年回報率，都大于未實施股權激勵的公司，且都在5%的水平下顯著。證明了實施股權激勵能改善公司業績這一結論。利用股權激勵實施后所有年度的觀測值進行統計檢驗，所得出的結論與上述結論一致。說明本文所采用的方法是可靠的，結論也是有效的。筆者豐富了國內關于股權激勵與公司業績的研究，為考察股權激勵對公司業績所產生的影響提供了又一個經驗證據，也為這一課題在國際范圍內的研究提供了重要的補充。另外，本文為今后對股權激勵業績效應這一課題的研究提供了新的思路和方法。本文的實證結果，將為我國上市公司更好地應用股權激勵提供許多有益的參考。但由于客觀因素的限制和作者自身科研水平有待提高，本文也存在許多不足之處。雖然近幾年我國推行股權激勵的上市公司越來越多，但由于各種原因，最后得到用于統計檢驗的樣本數量只有366個。所以，樣本規模不夠大，可能使本文的結論具有一定的局限性。

作者：張麗萍單位：浙江寧波