國內(nèi)金融市場相互影響論述范文

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變量的平穩(wěn)性檢驗

首先對各變量進(jìn)行單位根檢驗，看其是否平穩(wěn)，分別在有截距項，有截距項和趨勢項，無截距項和趨勢項下進(jìn)行Phillips—Perron(PP)檢驗，PP檢驗是一種非參數(shù)的檢驗方法，檢驗時它對殘差的序列相關(guān)性進(jìn)行了修正，但不是通過增加滯后項的方式，而是通過引入核函數(shù)的方式，在大樣本時它的結(jié)論與ADF檢驗相同。原假設(shè)為數(shù)據(jù)存在單位根。令stock，bond，loan，insurance分別代表流通A股市價總值，債券月托管量，商業(yè)銀行各項貸款余額，保險公司總資產(chǎn)，經(jīng)檢驗發(fā)現(xiàn)四個變量都在99%的置信度下存在單位根，對相應(yīng)變量取一階自然對數(shù)逐期差分，差分變換后的序列分別命名為lstock，lbond，lloan，linsurance，進(jìn)行PP檢驗，發(fā)現(xiàn)差分處理后的值為平穩(wěn)數(shù)據(jù)，檢驗結(jié)果匯總?cè)绫?所示。

金融市場內(nèi)部SVAR模型的建立

由于對原序列做一階自然對數(shù)逐期差分得到的新序列為平穩(wěn)序列，因此可直接建立結(jié)構(gòu)向量自回歸(SVAR)模型，下面以序列l(wèi)stock、lbond、lloan和linsurance為內(nèi)生變量建立SVAR模型。

SVAR模型相對于VAR模型的改進(jìn)之處在于將變量之間的同期相互影響明確表示在模型的方程中，可以直接進(jìn)行分析，而VAR模型的方程中不包括與被解釋變量同期的其他變量，同期變量間的相互關(guān)系相當(dāng)于被隱含在了隨機(jī)擾動項中。結(jié)構(gòu)沖擊ut需要通過yt各元素的響應(yīng)才可觀測到，這要通過引入約束條件矩陣對方程施加限制才能作出估計。首先確定模型的滯后階數(shù)，滯后期選的越長，模型所包含的變量越多，所蘊(yùn)含的信息越多，在此基礎(chǔ)上做出的分析就越精確，但變量的增加會導(dǎo)致?lián)p失自由度，降低對參數(shù)估計的有效性，影響到模型的有效性和說服力。為在包括盡可能多的信息的情況下兼顧模型的有效性，本文將滯后階數(shù)定為6，建立包含lstock，lbond，lloan和linsurance四個變量的SVAR(6)模型。其次確定約束條件，采用SVAR的A－B約束形式，通過Cholesky分解建立遞歸形式來實現(xiàn)短期約束條件，矩陣設(shè)為下列形式，C()為待估參數(shù):建立模型后，還需要確定模型是否穩(wěn)定，根據(jù)ARrootgraph的結(jié)果可以看出，所有點都在單位圓內(nèi)，表明模型是穩(wěn)定的。

模型的分析

(一)脈沖分解

脈沖響應(yīng)函數(shù)反映源自一個內(nèi)生變量的正的變動(沖擊)通過模型系統(tǒng)的傳導(dǎo)對其自身及其他變量產(chǎn)生的影響，下面應(yīng)用脈沖響應(yīng)函數(shù)對各變量的關(guān)系進(jìn)行分析，此過程又叫脈沖分解，分解方法選擇SVAR特有的結(jié)構(gòu)化分解方法，這種方法直接使用由結(jié)構(gòu)因子矩陣估計所得到的正交變換，應(yīng)用了SVAR模型中結(jié)構(gòu)分解的信息，為了觀察到較長時期的影響，本文時期選為24個月。

通過其他三個變量的正向變動對股票市場的影響，保險的變動對股票市場的沖擊最大，一開始為負(fù)影響并在第2個月達(dá)到最大，之后向正影響轉(zhuǎn)變，正負(fù)交替并逐期遞減直至消失，總的影響持續(xù)期大概在12個月左右。這表明保險與股票市場短期內(nèi)具有替代關(guān)系，但由于保險公司的資產(chǎn)配置中有10%左右是以股票的形式存在，所以兩者間應(yīng)該還有一定的正相關(guān)關(guān)系，由于保費的收取到投資有一個時間差，且保險公司的資產(chǎn)配置并不以股票為主，所以這種關(guān)系具不穩(wěn)定性。銀行貸款對股市的影響也是從負(fù)到正，但這種影響較保險對股市要緩慢得多，這是因為短期內(nèi)也是源于財富的替代效應(yīng)，中期是貸款促進(jìn)了經(jīng)濟(jì)的發(fā)展抬高了股市的緣故。

通過分析其他三個變量的正向變動對債券市場的影響，發(fā)現(xiàn)保險對債券市場的影響基本為正，這是由于保險業(yè)是債券的主要持有方，保險公司資產(chǎn)配置中債券也占了相當(dāng)?shù)谋壤?，但這種影響在第8個月才達(dá)到最大，這是由于本文用的是債券的存量數(shù)據(jù)，債券市場是一個不斷有發(fā)行和到期贖回的市場，它的市場規(guī)模主要受發(fā)行和贖回量的影響，其次是價格，從債券的需求升高到價格上升，再到新債的發(fā)行這個鏈條的傳導(dǎo)時間過長所致。股票市場短期內(nèi)對債券市場有負(fù)向作用，這可以用短期內(nèi)的財富約束一定來解釋。

通過分析其他三個變量的正向變動對銀行貸款的影響，發(fā)現(xiàn)其中股票市場對銀行貸款的短期影響為正，在第2個月達(dá)到最大，這與經(jīng)濟(jì)繁榮時期股市高漲，企業(yè)價值升高，違約率降低，銀行更愿意發(fā)放貸款有關(guān)，中期(6～12個月)影響為負(fù)，這是由于銀行貸款也面臨資金約束所致。債券市場對銀行貸款的短期影響為負(fù)，長期趨于0，這是由于債券與銀行存款互為替代品，而銀行貸款的資金來源主要為銀行存款所致。通過分析其他三個變量的正向變動對保險總資產(chǎn)的影響，發(fā)現(xiàn)股票市場的變動對保險主要是正的影響，原因是股市升值導(dǎo)致保險總資產(chǎn)中的股票部分升值所致。銀行貸款和債券的變動對保險的影響比較一致，都是先正后負(fù)，峰值在第4～7個月，之后逐期遞減直至消失。

(二)方差分解

此外，還可以從方差分解的角度來解析模型的動態(tài)特征。方差分解主要是從波動性的角度來研究問題，方法是將每個內(nèi)生變量的波動性按其影響來源進(jìn)行分解，影響來源為模型中的所有變量，按每個變量波動性占總波動性的比例確定每個變量的相對重要性，分解方法選擇SVAR特有的結(jié)構(gòu)化分解方法。保險對債券市場的影響在第6個月有一個突然的上升，在第7個月達(dá)到最大。

銀行貸款主要受股市沖擊的影響，其次是保險和債券市場，股票市場的作用在第3個月達(dá)到最大，之后穩(wěn)定在20%。對于保險業(yè)資產(chǎn)的影響中，股票市場對保險的影響最大，一直穩(wěn)定在20%左右，債券和銀行貸款的影響一開始很小，但逐漸增加并在第7個月達(dá)到最大。以上方差分解得出的結(jié)果基本與脈沖分解得出的結(jié)果相一致。

結(jié)論與建議

通過以上的分析我們發(fā)現(xiàn)，我國股票、債券、貨幣、保險四個主要金融市場間存在一定的相互作用和影響，每個市場對來自自身沖擊的反應(yīng)均大于來自其他市場的沖擊的反應(yīng)，且這種反應(yīng)都能在第1個月以內(nèi)完成，這說明各金融市場消化對自身市場的沖擊方面較有效率。從第2個月開始，市場間的相互作用開始占主導(dǎo)地位，但這種作用較前一種要弱很多，一般都要持續(xù)1年左右才會消失，且影響是逐漸減弱的，并且除了保險對債券市場的影響基本上始終為正以外，其他市場間的相互作用一般都是正負(fù)交替，這表明我國金融市場間的相互作用比較復(fù)雜，且不是一次就能完成的，因為持續(xù)期較長，在這期間還會有其他因素影響市場，因此市場間總的相互影響是很難預(yù)測的，市場因受到?jīng)_擊而變動的幅度和方向也很難準(zhǔn)確判斷。

在四個市場中，股票市場對其他市場的影響最為明顯，股市是金融市場間作用的重要樞紐，其次是保險對債券市場的促進(jìn)作用，這是由于在我國，保險業(yè)是債券的主要持有方，債券市場發(fā)展程度還比較低，其市場規(guī)模要遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于股票市場的規(guī)模，而債券市場和股票市場作為資本市場的主要兩個組成部分，功能上無法完全替代，歐美發(fā)達(dá)國家債券市場的規(guī)模都要大于股票市場的規(guī)模。為此提出以下建議:一是全面、統(tǒng)籌考慮各金融市場間的互補(bǔ)作用和替代作用，不可單兵突進(jìn)。

二是證券、銀行、保險監(jiān)管部門在出臺監(jiān)管政策時，要互相溝通和協(xié)調(diào)。三是將股市做大做強(qiáng)。強(qiáng)大的股市對于其他金融市場的穩(wěn)定發(fā)展是有很大的促進(jìn)作用。四是在大力發(fā)展債券市場自身的同時，通過保險業(yè)的發(fā)展間接促進(jìn)促進(jìn)債券市場的發(fā)展。

作者：李世澤楊國盛單位：五礦資本控股有限公司風(fēng)險管理部中央財經(jīng)大學(xué)保險學(xué)院