管理層激勵工業上市公司論文范文

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一、理論分析與假設推演

經典的理論認為，對管理層實行股權激勵能有效地將管理層與股東的長期利益統一起來，促使管理層為追求企業長期價值的增值而進行積極的技術創新投資。在理論的分析框架下，學者們對股權激勵與企業研發投資及產出的關系展開了一系列實證研究，大致形成了兩種結論:一是股權激勵對企業研發投資及產出具有顯著的正向作用;二是股權激勵與企業研發投資之間沒有顯著正向關系或呈現出非線性關系。然而研發效率既不同于研發投入，也不等于研發產出，其實質是在一定的研發投入水平下，實際研發產出與帕累托最優研發產出的比例關系。因此，前述關于管理層激勵對研發投入或研發產出影響的研究還無法使我們清晰地勾勒管理層激勵與研發效率的關系。借鑒X效率理論的觀點［23］，本文認為企業研發效率的提高有賴于研發活動的主要推動者即管理層的努力程度。管理層在研發決策及其執行過程中越努力，在同等研發投入水平下的研發產出就會越高。結合股權激勵研究領域中的利益趨同假說和塹壕效應假說，本文認為股權激勵與企業研發效率之間很可能存在一種倒U型關系，具體可分為兩個階段:在第一階段，當股東授予管理層少量股權時，管理層便擁有了與企業長期績效相關的股權收益，為了實現這部分未來收益，管理層有積極性進行企業創新活動，增加研發投資，但鑒于此時管理層股權收益占其總收益的比重較小，管理層仍然會把主要精力投入到提高企業短期經營績效方面，以獲得相應的貨幣報酬，相反，在研發活動上可能因時間和精力投入不足而導致研發效率低下，隨著管理層持股比例的增加，管理層股權收益占比相應上升，與企業長期績效密切相關的研發活動成為管理層工作的重中之重，管理層將有動力在加大研發投入的同時努力改進研發效率，直至達到研發效率的最優水平;在第二階段，當管理層持股比例超過與企業最優研發效率相對應的臨界點時，管理層將擁有足夠能力抗衡來自外部股東及資本市場的監督，在這種情況下，管理層面臨兩種抉擇:一是持續進行研發投入，并努力增加研發產出，以獲取可觀的研發收益;二是在進行研發投入的同時，將低效率的研發歸結于研發的不確定性，并利用自身對企業的控制權及信息優勢，以研發資源滿足自身利益需求。而根據經濟理性假設，本文認為，相對于不確定性較大的研發收益而言，管理層更愿意選擇后者所帶來的利益，因此，在此階段提高股權激勵水平可能無法產生對管理層的激勵作用，甚至有礙于研發效率的改進。基于以上分析，本文提出如下假設。假設1:管理層股權激勵與企業研發效率呈倒U型關系，即管理層股權激勵水平存在與最優研發效率相對應的某一臨界點，在此臨界點之前，隨著股權激勵水平的提高，企業研發效率呈上升趨勢，但在此臨界點之后，企業研發效率伴隨著管理層股權激勵水平的提高而下降。根據理論的觀點，恰當的激勵契約安排能有效緩解管理層自利行為所引致的問題，但不少研究也同時發現并不是所有的管理層激勵方式都能獲得預期的激勵效果［25］。相對于與企業長期績效掛鉤的股權激勵而言，薪酬激勵一般屬于短期激勵機制的范疇。在薪酬激勵前提下，企業短期績效是決定管理層收益函數的重要因素;而作為理性經濟人的管理層在追求自身收益最大化的過程中必然關心企業的短期績效，并為之付出極大的努力。此外，在實務上，我國現行會計準則要求企業研究階段的支出全部計入當期損益，開發階段的支出則必須同時滿足五個條件才能確認為無形資產，否則也應計入當期損益［26］。所以，企業當期發生的研發支出，很可能因費用化的會計處理而降低企業的當期收益，并對管理層的預期貨幣薪酬造成一定的負面影響。綜上所述，管理層出于自利目的，很可能會在壓縮研發投資支出的同時減少在已有研發項目上的努力程度，以確保有足夠的時間和精力致力于提高企業的短期經營績效，結果導致企業研發投資不足及研發效率損失，為此，本文提出第二個假設。假設2:管理層貨幣薪酬激勵對企業研發效率具有負面效應，即貨幣薪酬水平越高，企業研發效率越低。

二、研究設計

1、研究模型隨著效率評價方法的不斷改進和發展，以隨機前沿分析和數據包絡分析為代表的“效率前沿方法”應運而生，并已成為目前效率評價的主流方法。與隨機前沿分析相比，數據包絡分析無需設定生產函數形式，從而避免了因函數設定錯誤而導致對效率的測量誤差，備受國內外學者的青睞。然而在分析效率及其影響因素的關系時，由于數據包絡分析只能采用兩階段法，其測量結果的無偏性遭到了學術界的質疑［29］。相比之下，由Battese和Coelli提出的“一步法”隨機前沿模型不僅可以同時考慮多個環境因素對效率的影響，而且克服了數據包絡分析兩階段法的固有缺陷，故在效率及其影響因素的實證研究中得到廣泛應用。本文借鑒Battese和Coelli［30］的方法構建以下隨機前沿模型，以考察管理層股權激勵與薪酬激勵對企業研發效率的影響。2、研究變量早在1964年，OECD［34］在其的《為調查研究與試驗發展活動所推薦的標準慣例》中即建議使用研發經費和研發人員來衡量研發投入，并得到學術界的廣泛認同［35］。隨著研究的逐漸深入，一些學者認為，研發活動是一個長期的知識生產過程，與當期研發經費投入相比，研發資本存量能更好的反映研發經費投入的實際情況。但由于目前學術界對存量指標計量方法及折舊率并無統一標準，在借鑒Wang［37］、Cullmann等［38］、Thomas等［32］和吳延兵［10］研究的基礎上，本文擬選擇當期研發支出總額和當期研發人員總數分別作為企業研發經費投入(R＆D)和研發人員投入(Person)的衡量指標，并進行了對數化處理。根據現有研究成果［32，39］，專利(包括專利申請數和專利授權數)和新產品(包括新產品產量、產值和銷售收入)是兩類運用最為廣泛的研發產出指標。然而，中國上市公司并未披露相關的新產品信息，且未被授權的專利也是企業研發產出的重要組成部分，故本文采用專利申請數作為研發產出的主要衡量指標。進一步，考慮到研發活動的長期性，研發投入與研發產出之間普遍存在時滯效應［40］，參考章仁俊和王俊峰的研究，本文擬以下一期專利申請數衡量企業研發產出水平(Patent)，并根據模型需要對其取對數值。如前所述，股權激勵(Mshare)和薪酬激勵(Mpay)是當前管理層激勵的兩個重要方式。而鑒于管理層激勵效應客觀上存在一定的滯后性，且這種滯后效應在研發活動中表現得尤為顯著，在何楓和陳榮［42］及姜濤和王懷明［25］研究的基礎上，本文對管理層股權激勵和薪酬激勵給予滯后一期處理。其中，股權激勵采用上一期管理層持股比例表示;薪酬激勵則以上一期管理層貨幣報酬總額表示，并轉化為對數形式。最后，為準確估計管理層激勵對企業研發效率的影響，本文以2007年為基期，使用固定資產投資價格指數對企業研發經費投入、管理層貨幣報酬等財務指標進行了消除價格變動影響的處理。同時，在已有研究的啟示下［9，43，44］，將企業規模(Size)、股權集中度(Con)、研發技術基礎(VPatent)和企業年齡(Age)等因素作為控制變量納入到研究模型之中，以避免其對本文實證結果的干擾。其中，企業規模以企業年末職工總數表示;股權集中度以第一大股東持股比例表示;研發技術基礎以當年法定有效專利擁有總量表示;企業年齡則以企業實際成立時長表示。3、研究數據由于中國上市公司的研發相關數據主要從2007年開始陸續披露，且大量研發活動集中在工業企業，本文首先選取2009－2012年的工業上市公司為初步研究樣本，并按以下方法對初步樣本進行篩選:(1)剔除未披露研發經費投入和研發人員投入相關數據的公司樣本;(2)剔除沒有專利產出的公司樣本;(3)剔除其他數據缺失的公司樣本;(4)剔除ST、PT公司樣本。最后得到327家工業上市公司共1308個有效觀測樣本。樣本數據采集方法說明如下:(1)研發支出總額。主要通過手工查閱上市公司年報所得，首先統計董事會報告中披露的研發支出總額，其通常以“研發費用”、“研發支出”、“研究開發支出”或“研究與開發費用”等項目列示;其次，對于沒有在董事會報告中披露研發支出的公司，選用其報表附注說明中“支付的其他與經營活動有關的現金流量”明細項目下披露的研發支出，如“研發費”、“技術開發費”或“科研費”等;再次，對于未在以上兩處披露研發經費的公司，選用其報表附注說明中“管理費用”明細項目下披露的研發支出;(2)研發人員總數。根據上市公司年報“員工情況”中的“技術人員”或“研發及相關人員”予以認定;(3)公司年度專利申請總量和法定有效專利擁有總量。從中國國家知識產權局“專利檢索與服務系統”中查詢獲得。其他數據均來自聚源數據庫。

三、實證結果分析

1、描述性統計結果分析從表1對樣本公司各主要變量分年度的描述性統計結果來看，中國工業上市公司研發專利產出的增長速度不夠理想，2009－2012年各年平均專利產出保持在約58項的水平，其中，2010年平均專利產出達到樣本期的最大值，隨后在2011年銳減至49項，到2012年其產出水平才略有回升;另一方面，平均研發經費投入和平均研發人員投入卻呈逐年遞增趨勢，年均增長率分別為29.69%和14.46%。綜合以上研發產出和研發投入兩方面的數據，可以初步推斷，中國工業上市公司的研發效率并不樂觀，這也從一個側面印證了前文所指出的僅僅以研發投入或者研發產出來衡量企業研發水平或能力的片面性。那么在這種情況下，管理層激勵的表現又如何呢?由表1可知，樣本公司各年的管理層持股比例基本維持在11.4%的平均水平，且存在略微下降的趨勢;相比之下，管理層的平均貨幣薪酬總額卻連年快速增長，年均增長率保持在11.43%，這意味著薪酬激勵仍是當前中國工業上市公司管理層激勵的最主要方式，而股權激勵在管理層激勵當中扮演著次要角色。據此我們認為:在研發投入力度不斷加大的背景下，中國工業上市公司研發產出的下降可能是由“重薪酬，輕股權”的激勵機制所致。當然，這一觀點還有待于以下模型估計結果的驗證。2、隨機前沿模型估計結果分析表2是本文構建的旨在檢驗管理層激勵與企業研發效率關系的隨機前沿模型估計結果。其中，模型(1)和模型(2)的γ值分別為0.826和0.655，且均在1%的顯著性水平下顯著，說明本文構建的隨機前沿模型誤差項存在明顯的復合結構(vit-uit)。此外，兩模型中的LR統計檢驗也在1%的顯著性水平下顯著，從而確保了模型整體估計的有效性。因此，本文構建的隨機前沿模型能較好地反映和解釋中國工業上市公司管理層激勵與研發效率之間的關系。根據模型(1)的估計結果可知，管理層股權激勵一次項(Mshare)的估計系數為負，二次項(Mshare2)的估計系數為正，且二者均在10%的顯著性水平下顯著，表明管理層股權激勵與企業研發效率之間存在顯著的倒U型關系;同時，根據股權激勵一次項及二次項的系數可知，當管理層持股比例達到32.72%的臨界點時，企業研發效率達到最優水平，假設1由此得到驗證。模型(2)的實證結果表明，管理層薪酬激勵(Mpay)的估計系數為0.241，且在5%的顯著性水平下顯著，說明管理層薪酬激勵與企業研發效率之間存在顯著的負向關系，假設2亦得到驗證。3、穩健性檢驗為了檢驗上述結果的穩健性，本文采用兩種方法進行檢驗(見表3)。一是替換控制變量，即以企業的年末資產總額替代年末職工總數作為企業規模的衡量指標，以前三大股東持股比例替代第一大股東持股比例作為股權集中度的衡量指標;二是調整模型結構，即以超越對數生產函數模型替代原式(1)中的柯布道格拉斯生產函數模型，避免因模型結構選擇所帶來的檢驗誤差。兩種方法的檢驗結果與先前的估計結果基本一致，表明本文的實證結果具有較強的穩健性。

四、研究的進一步拓展

盡管上述實證結果已證實管理層激勵對企業研發效率確實存在重要的影響，但我們仍無法確定在不同環境下此類影響的具體表現。因此，有必要從更深層次考察管理層薪酬契約在企業研發實踐中發揮激勵效應的基本前提和制約因素。雖然目前鮮有學者直接研究對管理層激勵與企業研發效率關系的影響因素，但根據相關研究成果也可為本文提供一定的研究線索:(1)轉型經濟體的國有企業有承擔擴大就業和維持社會穩定的多重任務［45］，使得國有企業管理層的才能和努力與經營績效之間可能并不是單純的線性關系，李春濤等［9］即指出國有產權會降低管理層激勵對創新的促進作用，而吳延兵［10］亦發現當前國有企業的激勵機制可能并不適于企業創新;(2)企業所處的行業性質在一定程度上決定了企業研發戰略選擇及其執行效率，相對非高技術行業內的企業而言，高技術行業企業對研發更為重視，在此類企業中相關薪酬契約可能對企業研發更具激勵效應［46］;(3)考慮到新興市場國家與發達國家的制度差異，一些學者研究了市場化改革與企業研發的關系，且一般認為市場化改革可有效增進企業研發投入［47，48］，提高資源配置效率［49］。基于以上文獻分析，本文擬在研究模型中加入所有制性質(Own)、行業特征(Ind)及市場化程度(Mar)的分組虛擬變量及其與管理層激勵的交互項，分別檢驗企業所有制性質、所在行業特征及區域市場化程度對管理層激勵與企業研發效率關系的作用機制。具體估計結果見表4。(1)企業所有制性質的影響由模型(7)的估計結果可知，所有制性質與股權激勵及其二次項的交互項(Mshare*Own和(Mshare)2*Own)的估計系數并不顯著，說明股權激勵與企業研發效率的關系并未受到所有制性質的影響。另一方面，模型(8)的估計結果顯示，所有制性質與薪酬激勵的交互項(Ln(Mpay)*Own)的估計系數為0.114，且在10%的顯著性水平下顯著，說明相比于非國有控股企業，國有控股企業薪酬激勵對企業研發效率的負面影響更強。我們認為，導致這一結果的主要原因在于:國有控股企業的管理層主要由政府國資管理部門或其委托的國有投資機構任命，其目標利益結構復雜，他們除了追求經濟利益外，還有政治和社會等方面的利益訴求，加之國有控股企業存在一定的內部人控制現象，使得國有控股企業管理層薪酬激勵對研發效率的負面效應既包括研發投資不足引起的效率低下，也包括過度研發投資造成的效率損失。(2)所在行業特征的影響模型(9)給出了行業特征對管理層持股在企業研發中激勵效應的估計結果。具體而言，行業特征與股權激勵及其二次項的交互項(Mshare*Ind和(Mshare)2*Ind)的估計系數分別為2.661和－3.545，且均在5%的顯著性水平下顯著，說明在兩類行業中股權激勵與企業研發效率都存在顯著的倒U型關系，但它們的臨界點和曲線形狀卻有所不同:就臨界點而言，在高技術行業，當管理層持股比例達到27.66%時，企業研發效率最高;而在非高技術行業，臨界點即管理層最佳持股比例為35.89%，比高技術行業的臨界點高8.23%;從曲線形狀來看，高技術行業的倒U型曲線更為平坦，非高技術行業的倒U型曲線則更為陡峭，這意味著，與非高技術行業企業相比，高技術行業企業的研發效率對股權激勵水平變動的敏感性更低。對于上述實證結果，一種可能的解釋是:相比于高技術行業企業，研發對非高技術行業企業而言并不是其創造核心價值的唯一手段，管理層對企業研發有較強的排斥心理，為增強管理層的研發戰略意識，克服研發投入不足傾向，必須給予其更大的股權激勵力度，才能使企業研發效率達到最優水平;與此相對，高技術行業企業對研發的依賴性較強，其管理層所表現出的研發意識及積極性更高，在一定范圍內，不同股權激勵力度下所表現出的企業研發效率差異相對較小。另外，從模型(10)的估計結果可以看出，行業特征與薪酬激勵的交互項(Ln(Mpay)*Ind)系數為0.118，在5%的顯著性水平下顯著，說明高技術行業企業管理層薪酬激勵對研發效率產生的負面效應更大。究其根本，我們認為:高技術行業企業研發活動的技術含量較高，管理層承擔風險較大，而薪酬激勵在一定程度上加大了管理層的風險規避意識，從而不難理解，相對非高技術行業企業而言，同等薪酬激勵力度對高技術行業企業研發效率帶來更大的負面影響。(3)區域市場化程度的影響根據模型(11)的估計結果，我們發現市場化程度與股權激勵及其二次項的交互項(Mshare*Mar和(Mshare)2*Mar)的估計系數均不顯著，說明股權激勵與企業研發效率的關系在不同市場化程度下并不存在顯著差異。而模型(12)的估計結果卻告訴我們市場化程度與薪酬激勵的交互項(Ln(Mpay)*Mar)系數顯著為正(0.168，p＜0.05)，說明高市場化程度下的薪酬激勵對企業研發效率的負面影響較低市場化程度更高。本文認為，造成這一結果的主要原因在于:在市場化程度較高的地區，其市場競爭越為激烈，為創造核心價值并保持市場競爭優勢，區域內企業需投入大量的財力、物力及人力進行研發創新，然而限于研發的固有特性，其對企業的短期績效會產生一定的負面影響，且這種影響會隨著研發投入規模的提高而持續擴大，因此，與處于低市場化程度區域的企業相比，位于高市場化程度區域的企業管理層的貨幣薪酬會受到研發活動的更大挑戰。

五、結論與啟示

本文以2009－2012年中國工業上市公司為研究對象，考察了管理層激勵對企業研發效率的影響及其在不同所有制性質、行業特征和區域市場化程度下的差異，得到以下研究結論:(1)總體而言，管理層股權激勵與企業研發效率之間呈顯著的倒U型關系，當管理層持股比例為32.72%時，企業研發效率達到最優;管理層薪酬激勵與企業研發效率則呈顯著的負向關系;(2)管理層股權激勵與企業研發效率的倒U型關系在國有控股企業和非國有控股企業之間并不存在顯著差異，但就管理層薪酬激勵而言，其對企業研發效率的負面影響在國有控股企業中表現得尤為突出;(3)無論是高技術行業企業還是非高技術行業企業，管理層股權激勵與企業研發效率均呈顯著的倒U型關系，但它們的臨界點和曲線形狀均不相同;相比非高技術行業企業，薪酬激勵對企業研發效率的負面影響在高技術行業企業中表現得更為明顯;(4)市場化程度對管理層股權激勵與企業研發效率的關系并無顯著影響，而在對管理層薪酬激勵與企業研發效率關系的影響方面，市場化程度越高，薪酬激勵對企業研發效率的負面影響越大。由此，本文給出如下政策啟示:(1)鑒于現階段我國工業上市公司對管理層的平均持股比例僅為11.4%，遠低于相對企業研發效率而言的最佳管理層持股比例(32.72%)，為激發管理層的研發意識，提高企業研發效率，政府和企業股東應在努力營造良好創新環境、降低市場風險的前提下，適度提高管理層的持股比例，盡量發揮股權在企業創新上的長期激勵效應;(2)雖然貨幣薪酬能激發管理層努力提高企業短期業績的動力，但其對企業研發創新存在一定的負面影響，因此有必要通過增強股東對管理層的監管作用，約束管理層的短期自利行為，以保障企業的長期績效;(3)由于國有控股企業的特殊性，薪酬激勵對企業研發效率的負面影響更甚，為解決這一問題，可進一步深化國有控股企業改革進程，完善對國有控股企業資產的監管、運營及評估體系，放寬對企業管理層的政治束縛;(4)高技術行業企業是建設我國創新型國家的重中之重，為緩解創新風險給企業管理層帶來的巨大壓力，可積極加強知識產權保護制度建設，保障企業研發收益，在發揮股權激勵的正向效應的同時，削弱薪酬激勵對企業研發效率的負面影響;(5)隨著區域市場化改革的不斷深化，薪酬激勵對企業研發效率的負面影響更為明顯，而股權激勵與企業研發效率的關系并未受到顯著影響，有鑒于此，企業應在市場化改革的大趨勢下適當加強股權激勵力度的同時削弱薪酬激勵力度，以緩解薪酬激勵對企業研發效率的負面影響。

作者：梁彤纓雷鵬陳修德單位：華南理工大學工商管理學院廣東工業大學管理學院