貨幣政策中介目標社會融資規模分析范文

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提要：

2010年底，中央經濟工作會議提出社會融資規模的概念，用于衡量金融對實體經濟支持的總量；2011年1月，中央銀行以社會融資總量為指標度量社會融資的規模，強化貨幣總量對實體經濟的引導作用。本文選取2002～2015年央行公布的社會融資總量月度數據，以實證分析方法，論述社會融資規模作為我國貨幣政策中介目標的有效性和實用性，從而進一步提出政策建議。

關鍵詞：

社會融資規模；貨幣政策；中介目標；有效性

一、社會融資總量作為貨幣政策中介目標的理論基礎

20世紀50年代末期及60年代初，美國的經濟學家格利和肖提出了廣義金融中介機構理論。第一，他們認為在研究經濟的運行過程中，金融中介機構不僅僅包括商業銀行，還應該包括各種非銀行金融機構，如保險公司、基金公司等，并且金融機構可以利于節約交易成本；第二，商業銀行和其他非銀行機構在信用創造過程中具有相似性，都可以向實體經濟提供資金，在這一點上二者并沒有區別，由此得出，在中央銀行宏觀調控國民經濟時，不僅僅只局限于對商業銀行的控制，還應該加強對其他金融機構信貸的控制，并且實施貨幣政策時，也要關注非金融機構對實體經濟的融資量，才可以真正地發揮貨幣政策效力，才能夠促進貨幣政策更加有效；第三，他們首次提出了直接融資和間接融資的概念，并且將金融中介分為銀行業和非銀行的金融中介，銀行和非銀行機構在進行信用創造時也創造了自己獨特形式的債務，雖然形式不同，但是對實體經濟提供資金的支持是沒有本質區別的，所以貨幣當局應該對非銀行的金融中介進行有效控制，才可以促進貨幣政策的有效性提高。傳統的貨幣供應量、信貸規模等的貨幣政策中介目標已經不能很好地滿足中央銀行進行貨幣政策的操作需求以及進行宏觀審慎的要求，我們應該立足于整個金融體系制定貨幣政策，這就需要有個經濟變量可以較為全面地體現社會所獲得資金的總量。社會融資總量就是我國根據現今的經濟形勢，做出的理論創新和實踐改進，這一指標可以較為全面地描繪出實體經濟從金融系統中所獲得的總體資金總量。

二、社會融資總量作為貨幣政策中介目標有效性實證分析

（一）數據選擇、處理。社會融資總量這一指標選取本外幣貸款、委托貸款、信托貸款、企業債券、保險公司賠償和非金融企業股票融資這幾個指標相加得到，由這幾個指標相加得到的數值可以近似的代替社會融資總量，由于各個指標均可以得到當月發生額，相加之后便可以得到社會融資的當月流量數據，其中本外幣貸款、委托貸款、信托貸款數據來源于中央銀行網站，企業債券數據來源于中國債券信息網，保險公司賠償來源于中國保險監督管理委員會網站，非金融企業股票融資數據來源于中國證券監督管理委員會網站，所選取數據樣本的區間為2002年1月至2015年12月，數據為月度數據，用TSF1來表示，將月度數據進行季度相加取平均值就得到了社會融資總量的季度數據，用TSF2來表示。貨幣政策的最終目標以CPI和GDP來表示。經濟增長通常指的是在一個較長的時間里，一個國家的人均產出或人均收入水平的持續增加，經濟增長率用來體現了一個國家或一個地在一定時期內經濟增長的速度，可以用來衡量一個國家或地區總體經濟實力增長速度的標志，我們用GDP來衡量經濟的增長，以GDP作為我國貨幣政策的最終目標，所選取數據樣本的區間為2002年1月至2015年12月，數據為季度數據，數據來源于WIND資訊。由于所選取的數據都是時間序列，都具有很強的季節性和異方差性，為了消除季節的影響，首先對數據進行了X11季節調整方法進行季節調整，調整后的數據用表示；為了消除異方差，將數據取對數調整后，得到的指標用來表示。

（二）平穩性檢驗。對四個變量進行一階差分，然后通過單位根檢驗來分析每個變量的單整階數，單位根檢驗是要根據樣本數據值和臨界值，只要有一個拒絕單位根，則可說明時間序列是平穩的，單位根檢驗的結果如表1所示。（表1）可以看出，各變量的水平值是非平穩的時間序列，而他們在一階差分后，都變成了平穩的數據，這樣就有利于保證下面所做的實證在結果上具有的真實性；并且LGDPsa、LCPIsa、和LTSF2sa是一階單整，即數據都為同階單整，那么便可以使用Granger因果關系檢驗各變量之間的長期均衡關系。

（三）協整檢驗和向量誤差修正模型。本文采用的是Jo－hansen方法對多變量之間的協整關系進行檢驗。利用Johansen方法可以得出兩個檢驗統計量：跡統計量和最大特征值統計量，我們采用這兩種方法分別對LCPIsa和以及LGDPsa和LTSF2sa之間的協整關系分別進行檢驗，如果可以得到這些變量之間存在協整關系，那么從經濟理論上便可以得到他們存在長期均衡關系的解釋，即便是經濟中實際情況是經常偏離均衡關系，但是這種偏離不過是隨機和暫時的，并且對于這種長期均衡關系的認識，可以對我們掌握經濟規律以及制定宏觀經濟政策都有很大的現實意義。對變量的跡統計量檢驗的結果表明：LCPIsa和以及LGDPsa和LTSF2sa在5%的顯著性水平下，有一個協整關系，而最大特征值的檢驗結果也表明：LCPIsa和以及LGDPsa和LTSF2sa在5%的顯著性水平下，有一個協整關系。由此可以得出：社會融資總量和以及社會融資總量和都存在著長期均衡的關系。由格蘭杰定理可知，相互協整的變量之間存在誤差修正模型，上文已經驗證了LCPIsa和以及LGDPsa和LTSF2sa存在一種長期的均衡關系，但是這種均衡關系在短期中也許會發生偏離均衡，因此在短期的非均衡的情況下，有必要分析LCPIsa和以及LGDPsa和LTSF2sa之間的關系。我們用VAR分別對LCPIsa和以及LGDPsa和LTSF2sa建立向量誤差修正模型，并對模型的回歸結果如下：上式中ECM是誤差修正模型的誤差修正項，從上式中可以看出，當其他條件不變的情況下，物價水平受自己的上期水平影響比較大，當前一期物價水平增加1個百分點，當期的物價水平就會增加0.173個百分點，而當前2期物價水平增加1個百分點時，當期的物價水平會增加0.156個百分點，這都說明了，物價水平受自身影響比較大；當社會融資總量前1期變動1個百分點時，物價水平會變動0.0808個百分點，這表明在短期增加社會融資總量，可以對物價水平有一定的影響，可以促使物價水平升高，這也說明了社會融資總量和物價水平這一宏觀經濟指標具有一定的相關程度，并且社會融資總量作為貨幣政策中介目標具有一定的可控性，即通過控制社會融資總量，可以控制物價穩定，從而達到促進幣值穩定的目的。

三、結論

通過對社會融資總量的理論研究以及進行了實證研究得出，社會融資總量在理論上滿足了作為貨幣政策中介目標的條件：在可測性上由于內涵明確可以迅速收集到數據資料；在可控性上由于各指標可以獨立控制，并且本外幣貸款、信托貸款可以由銀行監督委員會進行監督控制，企業債券、非金融機構企業股票融資由證券監督委員會監督，而保險公司的業務受到保監會的監督控制，形成了一行三會的監管局面，從而保證了社會融資總量具有很好的可控性；從相關性來看，社會融資總量與GDP、社會消費品零售總額、城鎮固定資產投資、工業增加值、CPI的經濟指標的相關系數都比較高，保證了和主要的宏觀經濟指標有較好的相關。在實證研究中通過協整檢驗、格蘭杰因果分析以及回歸分析，得到社會融資總量與居民消費物價指數以及國民生產總值具有很好的相關性并且對其都有影響，由此可以得出社會融資總量對促進幣值穩定以及經濟增長都有很好的作用，因此社會融資規模作為貨幣政策中介目標是有效的。

主要參考文獻：

［1］盛松成.社會融資總量的內涵及實踐意義［N］.中國人民銀行總行網站，2011.2.17.

［2］封思賢.貨幣供應量作為我國貨幣政策中介目標的有效性分析［J］.中國軟科學，2006.5.

［3］李海濤，趙鍇.我國貨幣政策中介目標的兩難選擇［J］.經濟縱橫，2007.7.

作者:曹學博 單位:新疆財經大學金融學院