基于SVAR模型的貨幣政策有效性分析范文

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一、引言

貨幣政策作為宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控的重要經(jīng)濟(jì)政策之一，在熨平經(jīng)濟(jì)波動(dòng)、穩(wěn)定物價(jià)和促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方面有著重要的作用。而在深究近幾年來(lái)發(fā)生的金融危機(jī)后，我們同樣發(fā)現(xiàn)對(duì)于貨幣政策的運(yùn)用不當(dāng)是造成危機(jī)的主要原因。對(duì)于進(jìn)入新常態(tài)的我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)而言，我國(guó)貨幣當(dāng)局進(jìn)行貨幣政策調(diào)控的難度也存在明顯加大的趨勢(shì)。通過(guò)研究貨幣政策變量和宏觀經(jīng)濟(jì)變量之間的內(nèi)在關(guān)系和內(nèi)生反應(yīng)，可以使我們更加充分的了解到貨幣政策應(yīng)該如何實(shí)施才能更為有效，同時(shí)這也可以為貨幣政策當(dāng)局今后制定和實(shí)施貨幣政策提供理論依據(jù)。

對(duì)于此類研究，早期的經(jīng)濟(jì)學(xué)家，例如凱恩斯所做的都是理論上的規(guī)范分析，缺乏實(shí)證方面的研究。隨后的弗里德曼和舒瓦茨（1963）通過(guò)美國(guó)的歷史數(shù)據(jù)分析得出貨幣與經(jīng)濟(jì)周期的波動(dòng)具有密切的聯(lián)系。希姆斯在其1972年和1980年的論文中，分別引入了三變量的VAR模型和格蘭杰因果檢驗(yàn)法來(lái)檢驗(yàn)貨幣供給和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間的因果關(guān)系。國(guó)內(nèi)學(xué)者也對(duì)貨幣供應(yīng)、物價(jià)指數(shù)、經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)等宏觀經(jīng)濟(jì)變量和貨幣政策變量之間的關(guān)系進(jìn)行了較多的研究。舒元、王曦（2002）對(duì)我國(guó)改革以來(lái)的數(shù)據(jù)利用協(xié)整和格蘭杰因果關(guān)系檢驗(yàn)研究發(fā)現(xiàn)，我國(guó)貨幣的供應(yīng)具有較強(qiáng)的內(nèi)生性。東鳳斌（2004）運(yùn)用VAR模型，VECM（向量誤差修正模型）和格蘭杰因果關(guān)系檢驗(yàn)分析了經(jīng)HP濾波之后我國(guó)的季度數(shù)據(jù)，發(fā)現(xiàn)貨幣供應(yīng)量增長(zhǎng)率的增加會(huì)導(dǎo)致人均實(shí)際GDP增長(zhǎng)率的下降。

通過(guò)分析國(guó)外及國(guó)內(nèi)學(xué)者的研究，我們發(fā)現(xiàn)這些研究普遍存在著這樣一些問(wèn)題：一是采用名義GDP，而沒有采用真實(shí)GDP。二是相當(dāng)一部分文章采用年度數(shù)據(jù)為例，但很多文章并沒有考慮到我國(guó)貨幣統(tǒng)計(jì)口徑的變化，而且偏小的年度樣本數(shù)已在一定程度上影響了結(jié)果。三是只使用了較為簡(jiǎn)單的VAR模型，但VAR模型實(shí)質(zhì)上應(yīng)視為一個(gè)縮減型的模型系統(tǒng)，系統(tǒng)內(nèi)各個(gè)變量之間并不存在檔期的關(guān)系，因此單一的采用VAR模型有一定的局限性。基于以上的分析，本文將采用包括貨幣供應(yīng)、利率、通貨膨脹率、國(guó)內(nèi)信貸和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)構(gòu)成的多變量系統(tǒng)。利用2002—2014年的月度數(shù)據(jù)進(jìn)行分析，數(shù)據(jù)來(lái)源為中國(guó)統(tǒng)計(jì)局及中國(guó)人民銀行官網(wǎng)。使用的計(jì)軟件為EViews8.0。從時(shí)間序列的單位根檢驗(yàn)開始，構(gòu)建完善的svar模型。此模型在區(qū)分各個(gè)變量的短期和長(zhǎng)期影響中相比VAR具有天然的優(yōu)勢(shì)，又能說(shuō)明影響的正負(fù)屬性，較現(xiàn)有研究更為全面。

二、SVAR模型的構(gòu)建和估計(jì)

SVAR模型的建立需要基于縮減的VAR模型，模型形式如下：(1)貨幣供給和利率這兩個(gè)貨幣政策變量在即期并不受到宏觀經(jīng)濟(jì)變量的影響。(2)通貨膨脹在即期并不受到信貸和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響。(3)國(guó)內(nèi)信貸在即期并不受到經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響。通過(guò)施加這幾個(gè)約束，總的約束個(gè)數(shù)達(dá)到了10個(gè)，滿足了恰好識(shí)別的要求。建立縮減VAR模型的第二步是保證模型內(nèi)所有的時(shí)間序列數(shù)據(jù)平穩(wěn)，本文采用了ADF檢驗(yàn)法，EViews輸出的結(jié)果如表1。通過(guò)以上的單位根檢驗(yàn)，我們發(fā)現(xiàn)ddlnm2，dit，cpit，dlncredit，industry這五個(gè)平穩(wěn)序列將進(jìn)入模型中。建立縮減VAR模型的第三步是確定滯后期。根據(jù)EViews輸出的結(jié)果FPE和AIC準(zhǔn)則均確定VAR模型的滯后期為3。建立VAR模型的最后一步是確定模型穩(wěn)定性。在以滯后3期估計(jì)VAR模型后，EViews對(duì)穩(wěn)定性的檢驗(yàn)結(jié)果顯示所有的單位根都落在了單位圓內(nèi)，這說(shuō)明VAR模型是穩(wěn)定的，我們可以以此構(gòu)建接下來(lái)要使用的SVAR模型。

三、脈沖響應(yīng)及方差分解分析

構(gòu)建SVAR模型的目的在于通過(guò)研究系統(tǒng)中的結(jié)構(gòu)性沖擊εt對(duì)所有五個(gè)變量的影響。本文中將沖擊的作用期限設(shè)定為24期，也就是24個(gè)月。設(shè)定的沖擊為五個(gè)變量1個(gè)單位的沖擊。我們將著重關(guān)注在面對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)時(shí)（在本文中，即面對(duì)通貨膨脹沖擊和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)沖擊），貨幣政策是如何進(jìn)行調(diào)整的（本文中，貨幣政策變量為貨幣供給，利率和國(guó)內(nèi)信貸）。

(一)通貨膨脹沖擊對(duì)貨幣政策的動(dòng)態(tài)影響

從上面的脈沖響應(yīng)圖可以看出，在面對(duì)通貨膨脹沖擊時(shí)，貨幣供給和國(guó)內(nèi)信貸都出現(xiàn)了負(fù)增長(zhǎng)（圖1和圖3）。但對(duì)比兩者，我們可以很明顯的看出貨幣供給并沒有國(guó)內(nèi)信貸的波動(dòng)明顯，貨幣供給的持續(xù)效應(yīng)只持續(xù)了5期左右，而國(guó)內(nèi)信貸的效應(yīng)則直到第12期才逐漸消失。這說(shuō)明了在面對(duì)通貨膨脹沖擊時(shí)，我國(guó)更多的是依靠國(guó)內(nèi)信貸這一貨幣政策的中介變量來(lái)發(fā)揮作用，而很少是依靠單純的減少貨幣供給來(lái)?yè)崞酵洸▌?dòng)。同時(shí)我們可以從圖2中看出，在面對(duì)通貨膨脹沖擊時(shí)，利率這一貨幣政策變量及時(shí)的做出了反應(yīng)，在前4個(gè)月保持了不斷的增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，在第三期時(shí)達(dá)到極大點(diǎn)，變化率約為0.25%左右，通過(guò)比較圖2和圖3，我們發(fā)現(xiàn)貨幣政策變量對(duì)通脹沖擊的反應(yīng)從第14個(gè)期往后逐漸消失，這也體現(xiàn)了貨幣政策長(zhǎng)期中性的特征。

(二)貨幣政策沖擊對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的動(dòng)態(tài)影響從這三幅脈沖響應(yīng)圖中可以看出貨幣供給，利率和國(guó)內(nèi)信貸這三個(gè)貨幣政策變量都會(huì)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)產(chǎn)生積極影響，在貨幣供給沖擊下，經(jīng)濟(jì)幾乎是立即做出了反應(yīng)，在第3期至第4期達(dá)到增速最快，約為2%。而在利率和信貸的沖擊下，前4期都出現(xiàn)了波動(dòng)，這說(shuō)明了在需要刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)時(shí)，貨幣供給是比較有效的手段。但應(yīng)該注意到，這三個(gè)貨幣政策變量對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響隨著時(shí)間是逐漸消失的，這也就是說(shuō)不能長(zhǎng)期的單純依靠貨幣政策來(lái)維持經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。

(三)不同貨幣政策對(duì)通貨膨脹沖擊和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)沖擊的方差貢獻(xiàn)為了度量宏觀經(jīng)濟(jì)變量對(duì)貨幣政策變量波動(dòng)的貢獻(xiàn)度，我們對(duì)宏觀政策變量的波動(dòng)進(jìn)行了方差分解來(lái)判斷引起其波動(dòng)的來(lái)源以及貢獻(xiàn)度。表2給出了通貨膨脹沖擊對(duì)貨幣政策變量各期預(yù)測(cè)標(biāo)準(zhǔn)差的貢獻(xiàn)程度。為了下面解釋需要，本文只截取了20期往后的方差分解數(shù)據(jù)。上述方差分解結(jié)果仍然支持上文中論述的貨幣政策變量與通貨膨脹之間的關(guān)聯(lián)性。例如，在貨幣供給這一變量的方差分解中，通貨膨脹沖擊僅僅解釋了其波動(dòng)標(biāo)準(zhǔn)差中的0.23%，而在利率這一變量中，通貨膨脹沖擊卻解釋了9.92%，在國(guó)內(nèi)信貸這一變量中，通貨膨脹沖擊解釋了3.60%。這意味著利率與國(guó)內(nèi)信貸這兩個(gè)變量和通貨膨脹之間的關(guān)聯(lián)性更高，在面對(duì)通貨膨脹出現(xiàn)的時(shí)候，采用增加利率手段和減少國(guó)內(nèi)信貸手段會(huì)比單純的采用減少貨幣供給這一手段更為有效。也就是說(shuō)，我國(guó)應(yīng)逐漸轉(zhuǎn)向以利率為中介目標(biāo)的貨幣政策調(diào)控體系。下面我們來(lái)看貨幣政策變量的波動(dòng)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)預(yù)測(cè)標(biāo)準(zhǔn)差的貢獻(xiàn)度。從上表可以看出，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的波動(dòng)中，貨幣供給，利率，和國(guó)內(nèi)信貸這四個(gè)變量都有一定的貢獻(xiàn)度，貨幣供給的貢獻(xiàn)度在穩(wěn)定在了1.5%左右，而國(guó)內(nèi)信貸也維持在了1.1%左右，相比來(lái)說(shuō)利率對(duì)其貢獻(xiàn)度則是最低的，0.5%左右。由于我國(guó)并沒有完全建立利率浮動(dòng)體系，利率在溝通貨幣供給和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)這一環(huán)節(jié)中的作用也就不能完全實(shí)現(xiàn)。對(duì)比發(fā)達(dá)國(guó)家經(jīng)濟(jì)體，利率的傳導(dǎo)渠道較為暢通，因此無(wú)論是通貨膨脹或是經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，利率都能在其中扮演較為重要的角色。這也從側(cè)面反映我國(guó)亟待建立利率市場(chǎng)化的體系。從上面的方差分析表中，我們還注意到通貨膨脹與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的關(guān)聯(lián)度最高。從經(jīng)濟(jì)學(xué)原理的角度出發(fā)，一定程度的通貨膨脹的確會(huì)在一定程度上刺激經(jīng)濟(jì)的不斷發(fā)展。

四、結(jié)論

筆者在本文中利用2002-2014年宏觀經(jīng)濟(jì)變量和貨幣政策變量的月度數(shù)據(jù)，構(gòu)建SVAR模型，通過(guò)脈沖響應(yīng)和方差分解分析發(fā)現(xiàn)如下結(jié)論：從以上的脈沖相應(yīng)圖中，筆者發(fā)現(xiàn)我國(guó)的貨幣政策是長(zhǎng)期中性的，也就是說(shuō)貨幣政策當(dāng)局在實(shí)施貨幣政策時(shí)，不能期望依靠持續(xù)的貨幣緊縮政策來(lái)抑制通貨膨脹，同時(shí)也不能依靠持續(xù)的貨幣擴(kuò)張政策來(lái)刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。就當(dāng)前國(guó)內(nèi)的宏觀環(huán)境來(lái)說(shuō)，面對(duì)通貨膨脹沖擊時(shí)，多采用減少貨幣供給的方法，傳遞渠道為國(guó)內(nèi)信貸。同時(shí)采用的還有利率等多重政策手段。但貨幣當(dāng)局需要注意到完善的利率浮動(dòng)機(jī)制可以使得我國(guó)在面對(duì)通貨膨脹時(shí)能更多的集中精力去實(shí)施其他政策手段并保證其有效性。也就是說(shuō)，我國(guó)應(yīng)該盡快從以國(guó)內(nèi)信貸為傳遞渠道轉(zhuǎn)變?yōu)橐岳蕿橹鞯膫鬟f渠道。同時(shí)貨幣政策對(duì)通貨膨脹的反應(yīng)都存在著一定的時(shí)滯性，一般為三期。面對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)這一問(wèn)題時(shí)，單純的貨幣供給在初期時(shí)具有較明顯的效果，但如果想要持續(xù)的維持經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，則需要三種手段的綜合使用。總而言之，貨幣政策的目標(biāo)應(yīng)該合理地的定義為經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和人民生活創(chuàng)造適宜的發(fā)展環(huán)境，并配合一定的財(cái)政政策實(shí)現(xiàn)物價(jià)的長(zhǎng)期穩(wěn)定和經(jīng)濟(jì)的持續(xù)增長(zhǎng)。

根據(jù)上面的結(jié)論，我們?cè)诓捎秘泿耪邔?duì)宏觀經(jīng)濟(jì)進(jìn)行調(diào)整時(shí)，不能過(guò)分依靠的單一的貨幣政策手段，同樣也不能長(zhǎng)期的使用某一貨幣政策手段。同時(shí)，需要注意到的是，一定程度的通貨膨脹是有利于經(jīng)濟(jì)的持續(xù)增長(zhǎng)的。結(jié)合我國(guó)當(dāng)前實(shí)際來(lái)。國(guó)家統(tǒng)計(jì)局的每個(gè)月通脹都持續(xù)處于低位，我國(guó)貨幣政策當(dāng)局先首先采用降息和降準(zhǔn)都增加貨幣流動(dòng)性的政策手段來(lái)刺激，這是較為可取的。

作者：王梓楠 單位：河南大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院