基于信義義務(wù)的證券投資論文范文

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一、證券投資咨詢中信義義務(wù)的引入

(1)引入理由將證券投資咨詢機(jī)構(gòu)與投資者之間的關(guān)系界定為信義關(guān)系，并不是基于該關(guān)系與其他種類信義關(guān)系的相似性而進(jìn)行的類推適用。而應(yīng)是，現(xiàn)實(shí)狀況下，引入信義關(guān)系及相關(guān)制度會(huì)有利于解決該種關(guān)系中存在的問題。證券投資咨詢中投資者向投資建議提供者主張民事責(zé)任的依據(jù)一般是雙方之間的合同，但僅依據(jù)合同并不能充分保障投資者權(quán)益。一方面，書面的合同約定不能窮盡所有可能的受托人違約情況，且由于雙方當(dāng)事人在信息、知識和經(jīng)驗(yàn)等方面的差異，投資者很可能無法預(yù)期全部法律風(fēng)險(xiǎn)。另一方面，根據(jù)我國現(xiàn)行法律法規(guī)，投資者與具體做出投資建議的證券投資咨詢?nèi)藛T之間沒有直接的合同關(guān)系，缺乏明確地向證券投資咨詢?nèi)藛T直接追究民事責(zé)任的依據(jù)。將信義義務(wù)引入證券投資咨詢，明確投資者向證券投資咨詢機(jī)構(gòu)及其從業(yè)人員請求損害賠償?shù)姆梢罁?jù)，防止證券投資咨詢機(jī)構(gòu)及其從業(yè)人員的權(quán)力濫用，將有利于保護(hù)實(shí)際承受風(fēng)險(xiǎn)的投資者的合法利益。(2)證券投資咨詢機(jī)構(gòu)與投資者的信義關(guān)系判斷美國1940年《投資顧問法》并沒有明確規(guī)定投資顧問的信義義務(wù)或使用任何受托人、信義等類似的詞語。但其中的反欺詐條款后來被一些文件和判例解釋為體現(xiàn)了信義義務(wù)的要求。比如，在SECv．CapitalGainsResearchBureau，Inc．一案中，美國最高院基于立法歷史認(rèn)為國會(huì)通過1940年《投資顧問法》承認(rèn)投資顧問的信義義務(wù)。后來，在TransamericaMortgageAdvisors，Inc．v．Lewis案中，法院重申《投資顧問法》確立了投資顧問的聯(lián)邦信義標(biāo)準(zhǔn)。2010年《多德-弗蘭克華爾街改革和消費(fèi)者保護(hù)法案》(以下簡稱“《多德-弗蘭克法》”)從消費(fèi)者保護(hù)的角度出發(fā)，在第913部分要求SEC對券商和投資顧問現(xiàn)有注意標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行一次六個(gè)月的研究并向國會(huì)報(bào)告，一定程度上肯定了對投資顧問的信義義務(wù)要求。盡管法院沒有為提供個(gè)人化投資建議的投資顧問的信義義務(wù)找到具體的來源，而且關(guān)于肯定投資顧問信義義務(wù)的規(guī)范指引相對有限，但學(xué)者理論上對此普遍持肯定觀點(diǎn)。不過也有少數(shù)學(xué)者認(rèn)為《多德-弗蘭克法》中提到的注意義務(wù)要求來源于專家主義而非信義關(guān)系，理由是信義義務(wù)要求不能切實(shí)可行地約束證券投資建議提供者，以及信義義務(wù)的利他性特征與證券投資建議提供者收取投資者費(fèi)用之間存在矛盾。筆者認(rèn)為，信義關(guān)系范圍的廣泛不能成為否定某種關(guān)系為信義關(guān)系的理由。專家主義下，專家與相對方之間的關(guān)系也符合信義關(guān)系的各方面特征，可以說專家責(zé)任與信義義務(wù)調(diào)整的范圍并不相互排斥。另外，信義義務(wù)的利他性特征與證券投資建議提供者收取投資者費(fèi)用之間并不存在矛盾，商事活動(dòng)的參與者在進(jìn)行各項(xiàng)活動(dòng)時(shí)必然是有償?shù)模覀儧]有因?yàn)樽C券經(jīng)紀(jì)人收取投資者傭金、董事從公司獲取薪酬而將證券經(jīng)紀(jì)人和董事排除信義義務(wù)的約束范圍，那么也不能以該理由否認(rèn)證券投資咨詢機(jī)構(gòu)為信義關(guān)系的受托人。而且，證券投資咨詢機(jī)構(gòu)收取的費(fèi)用往往同投資者的資產(chǎn)增值成正向影響關(guān)系，從提高傭金的角度出發(fā)，證券投資建議提供者會(huì)盡力謀取投資資產(chǎn)增值的最大化。當(dāng)然，證券投資建議提供者可能為了謀取資產(chǎn)最大程度增值而罔顧投資者的資產(chǎn)情況及風(fēng)險(xiǎn)承受能力，建議其進(jìn)行高風(fēng)險(xiǎn)投資，致使其利益受損，這是信義義務(wù)所約束的行為之一。

二、證券投資咨詢機(jī)構(gòu)及人員信義義務(wù)的義務(wù)主體

信義關(guān)系的受托方即信義義務(wù)的義務(wù)人，是基于委托人的信賴為委托人的利益做出行為的人。證券投資投資建議提供者十分廣泛，對于其中哪些能夠構(gòu)成信義義務(wù)的義務(wù)主體，需要依情況判斷。

1．從事證券投資咨詢業(yè)務(wù)關(guān)于從事哪些類證券投資咨詢業(yè)務(wù)的建議提供者能夠與投資者形成信義關(guān)系，我們首先要了解“證券投資咨詢業(yè)務(wù)”的范圍。根據(jù)我國《證券、期貨投資咨詢管理暫行辦法》的規(guī)定①，行為人需滿足以下幾個(gè)方面的要素才構(gòu)成從事證券投資咨詢業(yè)務(wù):(1)提供與證券投資有關(guān)的分析、預(yù)測或建議等;(2)以提供上述服務(wù)為業(yè);(3)提供分析、預(yù)測或建議等是有償?shù)摹?010年中國證監(jiān)會(huì)的《證券投資顧問業(yè)務(wù)暫行規(guī)定》和《證券研究報(bào)告暫行規(guī)定》又對我國證券投資咨詢市場中兩類主要的業(yè)務(wù)形式———證券投資顧問業(yè)務(wù)和證券分析報(bào)告業(yè)務(wù)———進(jìn)行了規(guī)范，相對應(yīng)的信義義務(wù)的義務(wù)主體為證券投資顧問和證券分析師。但證券投資顧問和證券分析師并不能窮盡直接或間接向投資者提供投資建議的人員，實(shí)踐中，財(cái)經(jīng)媒體或者其他綜合性媒體會(huì)制作和傳播大量與證券投資相關(guān)的資訊信息，證券經(jīng)紀(jì)人在為投資者“買賣”時(shí)也往往會(huì)提供買賣證券的具體建議②。所以，仍需針對具體情況根據(jù)上述要素進(jìn)行判斷。我國立法對證券投資咨詢機(jī)構(gòu)采取注冊制，對證券投資咨詢?nèi)藛T有執(zhí)業(yè)資格和受雇于合法成立的證券投資咨詢機(jī)構(gòu)的要求。但是，不論證券投資建議提供者是否取得了相應(yīng)資質(zhì)，只要其實(shí)際從事了證券投資咨詢業(yè)務(wù)，就與投資者之間形成了信義關(guān)系。立法不應(yīng)排除此種情況下投資者的追償權(quán)利。對投資顧問采取注冊制的美國相關(guān)法規(guī)的調(diào)整對象就不限于取得特許資格的投資顧問③。

2．是否針對特定的客戶我國法律法規(guī)規(guī)定的證券投資咨詢機(jī)構(gòu)及其從業(yè)人員向投資者提供證券投資咨詢建議的形式還包括在報(bào)刊上發(fā)表證券投資咨詢的文章、評論、報(bào)告，以及通過電臺、電視臺等公眾傳播媒體提供證券投資咨詢服務(wù)和通過電話、傳真、電腦網(wǎng)絡(luò)等電信設(shè)備系統(tǒng)，提供證券投資咨詢服務(wù)等。這些服務(wù)形式下，接受投資建議的對象可能是不特定的多數(shù)人，這些證券投資建議提供者與接受建議的投資者之間并非均存在信義關(guān)系。向不特定公眾投資建議，投資建議提供者并非在了解投資者的個(gè)人財(cái)產(chǎn)狀況或投資偏好的情況下向其提供投資建議，建議提供者與投資者之間并不存在特定的信任，不滿足信義關(guān)系的信賴要素。此外，對證券投資咨詢建議提供者負(fù)加信義義務(wù)的出發(fā)點(diǎn)是保護(hù)投資者利益。但對投資者過度的保護(hù)會(huì)加重證券投資咨詢建議提供者的負(fù)擔(dān)，打擊其從業(yè)興趣，并不利于行業(yè)發(fā)展。所以，對于向不特定公眾提供投資建議的投資建議提供者，從行政監(jiān)管角度，對其不符合事實(shí)情況的虛假陳述、操縱市場等行為僅施以行政責(zé)任和刑事責(zé)任較合適。

3．機(jī)構(gòu)和個(gè)人我國法律未允許個(gè)人獨(dú)立從事證券投資咨詢業(yè)務(wù)，從事證券投資咨詢的人員必須加入證券投資咨詢機(jī)構(gòu)。雖然證券投資咨詢服務(wù)中，證券投資咨詢機(jī)構(gòu)與投資者之間往往存在合同關(guān)系，但信義關(guān)系的建立不以合同關(guān)系的存在為前提，投資者選擇特定證券投資咨詢機(jī)構(gòu)的證券投資咨詢?nèi)藛T為其提供投資建議，與該機(jī)構(gòu)和該人員之間均形成信義關(guān)系。針對證券投資咨詢?nèi)藛T的有關(guān)信義義務(wù)的各項(xiàng)要求，即便在相關(guān)的合同中并沒有反映，證券投資咨詢?nèi)藛T也應(yīng)當(dāng)遵守。對于當(dāng)證券投資咨詢?nèi)藛T違反信義義務(wù)要求損害了投資者利益時(shí)是否構(gòu)成侵權(quán)責(zé)任主體的問題，下文將作探討。

三、證券投資咨詢機(jī)構(gòu)信義義務(wù)的內(nèi)容

各種信義關(guān)系中，對受托人的信義義務(wù)要求均包括兩類:忠實(shí)義務(wù)(dutyofloyalty)和注意義務(wù)(dutyofcare)。

1．證券投資咨詢中的忠實(shí)義務(wù)根據(jù)忠實(shí)義務(wù)要求，證券投資建議提供者應(yīng)為投資者的利益而非其自身的利益行為。證券投資咨詢中，可能存在多方面的利益沖突，比如投資者與證券投資建議提供者之間、不同投資者之間、投資者與該證券投資者咨詢建議提供者經(jīng)營的其他業(yè)務(wù)部門之間，忠實(shí)義務(wù)要求實(shí)質(zhì)上是解決這些利益沖突的一個(gè)考量標(biāo)準(zhǔn)。整體上，忠實(shí)義務(wù)要求證券投資建議提供者披露利益沖突，并以投資者(客戶)的利益進(jìn)行行為①。證券投資咨詢中存在多方面的利益沖突，由于客戶的風(fēng)險(xiǎn)偏好或交易習(xí)慣與證券公司經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)傭金收入不一致，就產(chǎn)生投資者與證券公司之間的利益沖突②，由于證券投資建議提供者自身持有所推薦或分析股票而產(chǎn)生與投資者之間的利益沖突，證券公司出于招攬發(fā)行業(yè)務(wù)目的需要，通過投資咨詢業(yè)務(wù)建議投資者買入所發(fā)行證券，而與投資者產(chǎn)生利益沖突。為了解決這些利益沖突，立法上關(guān)于忠實(shí)義務(wù)通常有以下具體要求:不得欺騙投資者、向投資者提供虛假信息，不得投資者投資，不得與投資者約定分享利潤分擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，公平地對待不同的投資者，為投資者保密等。

2．證券投資咨詢中的注意義務(wù)注意義務(wù)要求證券投資建議提供者應(yīng)適當(dāng)進(jìn)行服務(wù)，該適當(dāng)標(biāo)準(zhǔn)并非以一般人的認(rèn)知進(jìn)行判斷，而是以證券投資咨詢行業(yè)一般專業(yè)機(jī)構(gòu)和人員的知識、能力進(jìn)行判斷。注意義務(wù)關(guān)注的是證券投資咨詢服務(wù)的質(zhì)量，要求證券投資建議提供者對服務(wù)賦予足夠的謹(jǐn)慎、關(guān)注和專業(yè)知識。注意義務(wù)項(xiàng)下，要求證券投資建議提供者遵循適當(dāng)性原則和最佳執(zhí)行原則。證券投資建議提供者對投資者負(fù)有適當(dāng)性義務(wù)，其所提供的投資建議一方面應(yīng)與投資者的資產(chǎn)狀況、投資目標(biāo)和風(fēng)險(xiǎn)承受能力等相符，另一方面應(yīng)以客觀、合理的資料和數(shù)據(jù)為依據(jù)。最佳執(zhí)行(Bestexecution)原則是“美國規(guī)制券商交易行為及降低證券交易執(zhí)行成本的核心手段”③。美國證券委員會(huì)(SEC)通過對SageAdvisoryServices，L．L．C．④和Jamison，Eaton＆Wood，Inc．⑤兩家公司采取的強(qiáng)制措施，建立了適用于投資顧問的有關(guān)最佳執(zhí)行義務(wù)的行為標(biāo)準(zhǔn)。最佳執(zhí)行原則要求證券投資建議提供者為投資者提供最佳的投資選擇建議，目標(biāo)是盡可能降低投資者的投資成本。行業(yè)自律層面上，規(guī)范性文件要求證券公司建立投資者適當(dāng)性管理制度，要求證券公司在提供金融服務(wù)時(shí)通過制訂標(biāo)準(zhǔn)、程序和方法了解客戶、了解金融產(chǎn)品或金融服務(wù)、進(jìn)行適當(dāng)評估，并建立相應(yīng)保障措施。這些針對證券公司的要求應(yīng)推廣適用于整個(gè)證券投資咨詢服務(wù)領(lǐng)域中各類服務(wù)提供者，并以有關(guān)標(biāo)準(zhǔn)、程序和方法及保障措施的制定、運(yùn)行情況作為判斷證券投資咨詢機(jī)構(gòu)是否適當(dāng)履行注意義務(wù)的依據(jù)。

3．信義義務(wù)的內(nèi)容差異在不同類型的信義關(guān)系中，對受托人的忠實(shí)義務(wù)和注意義務(wù)要求是不同的。既在證券投資咨詢與信托、公司、等類型中存有不同，具體到不同業(yè)務(wù)類型的證券投資咨詢服務(wù)中也有不同。尋求證券投資咨詢服務(wù)的投資者有機(jī)構(gòu)投資者和個(gè)人投資者之分，機(jī)構(gòu)投資者在專業(yè)性、信息來源和風(fēng)險(xiǎn)承受能力等方面都較個(gè)人投資者有優(yōu)勢。所以，在注意義務(wù)要求上，證券投資者咨詢建議提供者對個(gè)人投資者負(fù)有更高程度的責(zé)任。我國法律規(guī)定的證券投資顧問業(yè)務(wù)中，證券投資顧問在詳細(xì)了解投資者財(cái)產(chǎn)狀況和風(fēng)險(xiǎn)偏好等的前提下制定個(gè)性化的投資規(guī)劃，投資者授予了其較高程度的信任。證券分析報(bào)告往往僅對投資者的特定需求調(diào)查特定行業(yè)、市場狀況，并不考慮投資者自身的財(cái)產(chǎn)狀況等，投資者賦予證券分析師的信任程度顯然沒有對證券投資顧問的高。相應(yīng)地，在這兩種業(yè)務(wù)類型下，對證券投資建議提供者負(fù)加的信義義務(wù)要求也應(yīng)不同。此外，兼營證券投資咨詢業(yè)務(wù)的證券公司、專營投資咨詢業(yè)務(wù)的證券投資咨詢公司等，在獲取信息渠道以及損害投資者利益的可能性等方面也有不同，對它們負(fù)加信義義務(wù)也應(yīng)當(dāng)有不同的側(cè)重點(diǎn)。

四、證券投資咨詢機(jī)構(gòu)信義義務(wù)的保障制度與法律責(zé)任

1．信義義務(wù)的保障制度為保證證券投資咨詢機(jī)構(gòu)及人員適當(dāng)履行其信義義務(wù)，立法除規(guī)定一些禁止性行為并對賦予監(jiān)管機(jī)關(guān)相應(yīng)的行政處罰權(quán)外，還應(yīng)建立一定的事先預(yù)防制度。(1)信息披露制度。美國1940年《投資顧問法》中的反欺詐條款要求投資顧問向客戶和可能的客戶披露全部重要事實(shí)，否則將被認(rèn)定為對他們的欺詐。證券投資咨詢中，披露相關(guān)信息是投資者了解利益沖突并據(jù)以做出投資選擇的前提。信義義務(wù)披露的對象應(yīng)是投資者，包括已和證券投資咨詢機(jī)構(gòu)建立合同關(guān)系的客戶和可能與證券投資咨詢機(jī)構(gòu)建立合同關(guān)系的客戶。基于服務(wù)內(nèi)容的差異，披露內(nèi)容可能有所不同。總體上來說需遵循這樣的標(biāo)準(zhǔn)，即投資顧問須披露與利益沖突有關(guān)的全部重要事實(shí)，使客戶(或潛在客戶)能夠基于這些情況決定是否基于投資顧問的建議做出投資。我國證券法規(guī)定了證券服務(wù)機(jī)構(gòu)從事證券的發(fā)行、上市、交易等證券業(yè)務(wù)活動(dòng)的信息披露義務(wù)要求①。具體關(guān)于證券投資咨詢業(yè)務(wù)中的信息披露要求，僅有《證券研究報(bào)告暫行規(guī)定》中提到“對具體股票作出明確估值和投資評級的證券研究報(bào)告時(shí)，公司持有該股票達(dá)到相關(guān)上市公司已發(fā)行股份1%以上的，應(yīng)當(dāng)在證券研究報(bào)告中向客戶披露本公司持有該股票的情況”。對于該業(yè)務(wù)中具體的披露內(nèi)容、時(shí)間和對象，以及其他證券投資咨詢業(yè)務(wù)的信息披露要求，立法上缺乏明確的規(guī)定。(2)隔離墻制度。隔離墻制度，又稱作中國墻制度，產(chǎn)生于美國19世紀(jì)60年代，最初只是作為防止內(nèi)幕消息在券商內(nèi)部流動(dòng)而被濫用的一種自律性措施，其得到立法認(rèn)可源于1980年美國證券交易委員會(huì)制定的“14e-3規(guī)則”②。關(guān)于證券投資咨詢，僅《證券研究報(bào)告暫行規(guī)定》明確規(guī)定“證券公司、證券投資咨詢機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)嚴(yán)格執(zhí)行證券研究報(bào)告與其他證券業(yè)務(wù)之間的隔離墻制度”。另外，根據(jù)中國證券業(yè)協(xié)會(huì)《證券公司信息隔離墻制度指引》的關(guān)于“敏感信息”的規(guī)定，證券投資咨詢中有關(guān)證券投資建議提供者與投資者的利益沖突內(nèi)容應(yīng)屬于此敏感信息的范疇，故有關(guān)證券投資咨詢中隔離墻制度的規(guī)定，可以適用該指引。我國證券投資咨詢中的隔離墻制度包括三個(gè)層次的隔離:證券公司高管層面、證券公司各業(yè)務(wù)部門之間以及證券投資顧問和證券分析師之間。這些規(guī)定一定程度上解決了證券投資顧問業(yè)務(wù)與證券公司自營業(yè)務(wù)之間的利益沖突，但對于證券投資顧問客戶與證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)、資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)之間的利益沖突、不同客戶之間的利益沖突，未有解決①。而且，理論上對隔離墻制度的實(shí)際效果尚存在爭議。(3)靜默期制度。靜默期通常是指首次公開發(fā)行證券的公司在規(guī)定期間內(nèi)不得對證券發(fā)行進(jìn)行公開宣傳。對證券投資咨詢來說，靜默期要求證券投資建議提供者對列入限制清單的證券在一定期限內(nèi)不發(fā)表研究報(bào)告和評論意見。我國《證券研究報(bào)告暫行規(guī)定》中相關(guān)的靜默期要求。不過，該規(guī)定在征求意見階段尚有關(guān)于靜默期的具體安排②，但后來正式的文件僅采用了“建立健全證券研究報(bào)告靜默期制度和實(shí)施機(jī)制”這一原則性表述。

2．違反信義義務(wù)的法律責(zé)任(1)責(zé)任性質(zhì)。我國立法中僅《證券法》規(guī)定了證券投資咨詢機(jī)構(gòu)及其從業(yè)人員某些違法行為給投資者合法利益造成損失時(shí)應(yīng)承擔(dān)賠償責(zé)任③。這一點(diǎn)在專門調(diào)整證券投資咨詢機(jī)構(gòu)的法律法規(guī)中未有體現(xiàn)。而且司法實(shí)踐中，法院多依據(jù)證券投資咨詢機(jī)構(gòu)與投資者之間的合同關(guān)系做出判決。信義制度的出發(fā)點(diǎn)是保障投資者合法利益，信義關(guān)系體現(xiàn)的是平等的當(dāng)事人之間的權(quán)利義務(wù)關(guān)系。使投資者有權(quán)利從侵害其權(quán)益的行為人處獲得民事賠償具有適當(dāng)?shù)姆ɡ砘A(chǔ)，也是對投資者來說較為有效的補(bǔ)償手段。所以，有必要明確賦予投資者要求證券投資建議提供者承擔(dān)違反信義義務(wù)的民事責(zé)任的權(quán)利。前文分析到信義關(guān)系與合同關(guān)系是兩個(gè)層面的法律關(guān)系，前者產(chǎn)生自法律的規(guī)定，后者產(chǎn)生自雙方當(dāng)事人的約定。信義義務(wù)的要求往往不會(huì)被合同約定全部覆蓋，投資者主張證券投資建議提供者違反信義義務(wù)給自己造成損失，要求其承擔(dān)的責(zé)任應(yīng)屬于侵權(quán)責(zé)任。當(dāng)然，同一證券投資咨詢服務(wù)關(guān)系下，證券投資建議提供人損害投資者的行為可能造成違約與侵權(quán)的競合。(2)責(zé)任主體。根據(jù)我國目前的法律規(guī)定，當(dāng)發(fā)生損害投資者利益的情況時(shí)，投資者追償對象只能是證券投資咨詢機(jī)構(gòu)，實(shí)質(zhì)從事證券投資咨詢活動(dòng)的個(gè)人無須向投資者承擔(dān)民事責(zé)任。對于證券投資咨詢?nèi)藛T與證券投資咨詢機(jī)構(gòu)之間關(guān)系，《證券、期貨投資咨詢管理暫行辦法》使用的是“加入”這一詞語。《中國證券監(jiān)督管理委員會(huì)關(guān)于證券投資咨詢機(jī)構(gòu)申請咨詢從業(yè)資格及證券投資咨詢?nèi)藛T申請咨詢執(zhí)業(yè)資格的通知》中規(guī)定，證券投資咨詢?nèi)藛T申請咨詢執(zhí)業(yè)資格應(yīng)由證券投資咨詢機(jī)構(gòu)提出申請，提交的證明該人員專職在該機(jī)構(gòu)從事證券投資咨詢業(yè)務(wù)的證明是“與受聘機(jī)構(gòu)簽訂的經(jīng)勞動(dòng)部門鑒定的勞動(dòng)合同”或者“由受聘機(jī)構(gòu)代辦的養(yǎng)老保險(xiǎn)、失業(yè)保險(xiǎn)、醫(yī)療保險(xiǎn)憑證之一”。由此判斷，證券投資咨詢?nèi)藛T與證券投資咨詢機(jī)構(gòu)之間的關(guān)系應(yīng)為勞動(dòng)合同關(guān)系，或稱雇傭關(guān)系。雇傭關(guān)系下，雇員由于履行工作任務(wù)而損害他人利益，責(zé)任主體不再是一般侵權(quán)情形下的直接行為人。此種情況下的侵權(quán)責(zé)任有外部責(zé)任和內(nèi)部責(zé)任之分，從投資者與證券投資建議提供者關(guān)系的角度出發(fā)，我們在此探討的責(zé)任主體是指外部責(zé)任主體。關(guān)于外部責(zé)任，在《侵權(quán)責(zé)任法》頒布之前，根據(jù)《最高人民法院關(guān)于審理人身損害賠償案件適用法律若干問題的解釋》的規(guī)定，雇員在從事雇傭活動(dòng)中致人損害的，雇主應(yīng)當(dāng)承擔(dān)賠償責(zé)任，若雇員存在故意或者重大過失害的，應(yīng)當(dāng)與雇主承擔(dān)連帶賠償責(zé)任。但是這僅適用于人身損害賠償?shù)那樾危瑢τ谝蚬ぷ餍袨閷?dǎo)致財(cái)產(chǎn)損害的責(zé)任主體，立法上沒有明確的規(guī)定。后來，《侵權(quán)責(zé)任法》頒布，將執(zhí)行工作任務(wù)導(dǎo)致他人人身和財(cái)產(chǎn)損害的責(zé)任主體一律規(guī)定為用人單位①。在證券投資咨詢中，由于提供投資建議的人員與投資者之間也存在獨(dú)立的信義關(guān)系，若發(fā)生損害投資者利益的情況，證券投資咨詢?nèi)藛T的行為符合侵權(quán)責(zé)任的一般構(gòu)成要件。此外，雖然與證券投資咨詢?nèi)藛T相比，證券投資咨詢機(jī)構(gòu)往往資力雄厚，投資者直接向證券投資機(jī)構(gòu)而非向證券投資咨詢?nèi)藛T追償可能更利于保護(hù)其利益，但也可能發(fā)生證券投資咨詢機(jī)構(gòu)破產(chǎn)無力賠償投資者等情形。所以，立法上不應(yīng)免除證券投資咨詢?nèi)藛T對利益受損的投資者的侵權(quán)責(zé)任。(3)構(gòu)成要件。證券投資咨詢中違反信義義務(wù)侵犯的是投資者的財(cái)產(chǎn)權(quán)益，屬于我國《侵權(quán)責(zé)任法》的調(diào)整范疇。《侵權(quán)責(zé)任法》中沒有對于這類侵權(quán)責(zé)任的特殊規(guī)定，我們根據(jù)其中的一般規(guī)定來看這類侵權(quán)責(zé)任的構(gòu)成要件。侵權(quán)行為、損害結(jié)果、侵權(quán)行為與損害結(jié)果之間的因果關(guān)系、行為人的過錯(cuò)，這些是一般侵權(quán)責(zé)任的構(gòu)成要件。構(gòu)成該類侵權(quán)的行為除了明顯的虛假陳述、欺詐客戶等行為外，也可能是其他任何不符合信義義務(wù)要求的行為。主張侵權(quán)責(zé)任，投資者應(yīng)有實(shí)際的損失，比如根據(jù)證券投資建議提供者的投資建議、分析報(bào)告實(shí)際進(jìn)行了投資操作而產(chǎn)生損失，證券投資咨詢服務(wù)關(guān)系，投資者對最終的投資行為仍具有自主權(quán)，投資者沒有依據(jù)證券投資建議提供者的投資建議、分析報(bào)告進(jìn)行投資操作或者沒有因此產(chǎn)生損失均不能致使侵權(quán)責(zé)任的成立。如果投資者做出的投資行為與證券投資建議提供者的投資建議相一致，一般應(yīng)認(rèn)定該侵權(quán)行為與損害結(jié)果之間的因果關(guān)系成立，而不應(yīng)探究該投資行為是否實(shí)際依據(jù)該建議、而非其他渠道信息做出。對于這樣一種侵權(quán)行為采用何種過錯(cuò)原則是有爭議的，如果按照現(xiàn)有《侵權(quán)責(zé)任法》的規(guī)定，沒有特殊規(guī)定的侵權(quán)責(zé)任類型適用一般規(guī)定，則應(yīng)采用過錯(cuò)原則。但是，違反忠實(shí)義務(wù)的行為，其自身就是行為人故意的證明，而證明證券投資建議提供者未盡到合理注意義務(wù)往往需要較高程度的專業(yè)知識，對投資者負(fù)加這樣的舉證責(zé)任要求是不合理的。所以，筆者認(rèn)為過錯(cuò)不應(yīng)作為證券投資建議提供者的侵權(quán)責(zé)任的構(gòu)成要件，只要其符合侵權(quán)責(zé)任的其他構(gòu)成要件，并不能證明免責(zé)情況的存在，就應(yīng)當(dāng)對投資者承擔(dān)賠償責(zé)任。

五、我國證券投資咨詢立法中的相關(guān)規(guī)定與完善建議

1．我國立法中的相關(guān)規(guī)定證券投資咨詢機(jī)構(gòu)作為證券服務(wù)機(jī)構(gòu)的一種，受我國《證券法》的調(diào)整，該法規(guī)定了投資咨詢機(jī)構(gòu)及其從業(yè)人員從事證券服務(wù)業(yè)務(wù)時(shí)有委托人從事證券投資等行為時(shí)對投資者的損失應(yīng)承擔(dān)賠償民事責(zé)任②。但是在具體證券投資咨詢相關(guān)立法中該規(guī)定沒有得到體現(xiàn)。我國《證券、期貨投資咨詢管理暫行辦法》規(guī)定了證券投資咨詢機(jī)構(gòu)及其從業(yè)人員的行業(yè)公認(rèn)的謹(jǐn)慎、誠實(shí)和勤勉盡責(zé)的工作態(tài)度，這一定程度上體現(xiàn)了對證券投資建議提供者的忠實(shí)義務(wù)和注意義務(wù)要求。該辦法還規(guī)定，證券投資咨詢機(jī)構(gòu)及其投資咨詢?nèi)藛T不得以虛假信息、市場傳言或者內(nèi)幕信息為依據(jù)向投資人或者客戶提供投資分析、預(yù)測或建議;不得為自己買賣股票及具有股票性質(zhì)、功能的證券以及期貨;就同一問題向不同客戶提供的投資分析、預(yù)測或者建議應(yīng)當(dāng)一致③，這些內(nèi)容符合忠實(shí)義務(wù)的內(nèi)涵。另外，該辦法中還規(guī)定有“證券、期貨投資咨詢機(jī)構(gòu)及其投資咨詢?nèi)藛T，應(yīng)當(dāng)完整、客觀、準(zhǔn)確地運(yùn)用有關(guān)信息、資料向投資人或者客戶提供投資分析、預(yù)測和建議，不得斷章取義地引用或者篡改有關(guān)信息、資料;引用有關(guān)信息、資料時(shí)，應(yīng)當(dāng)注明出處和著作權(quán)人”④，這反映的是注意義務(wù)內(nèi)容。但是，這些內(nèi)容未涵蓋信義義務(wù)的全部內(nèi)涵，也沒有賦予投資者相應(yīng)的訴權(quán)，不能構(gòu)成實(shí)質(zhì)上的信義義務(wù)要求。2010年在中國證監(jiān)會(huì)公布的《證券投資顧問業(yè)務(wù)暫行規(guī)定》中，有“證券公司、證券投資咨詢機(jī)構(gòu)及其人員提供證券投資顧問服務(wù)，應(yīng)當(dāng)忠實(shí)客戶利益，不得為公司及其關(guān)聯(lián)方的利益損害客戶利益;不得為證券投資顧問人員及其利益相關(guān)者的利益損害客戶利益;不得為特定客戶利益損害其他客戶利益”①以及“證券投資顧問應(yīng)當(dāng)根據(jù)了解的客戶情況，在評估客戶風(fēng)險(xiǎn)承受能力和服務(wù)需求的基礎(chǔ)上，向客戶提供適當(dāng)?shù)耐顿Y建議服務(wù)”②這樣的規(guī)定，相對明確地提出了對證券投資咨詢業(yè)務(wù)受托方的忠實(shí)義務(wù)和注意義務(wù)要求。同年證監(jiān)會(huì)的《證券研究報(bào)告暫行規(guī)定》中對利益沖突防范機(jī)制及信息披露、隔離墻、靜默期等制度做了要求。但是，這些規(guī)定只針對特定類型的證券投資咨詢服務(wù)，而且相關(guān)的防范機(jī)制缺乏具體操作依據(jù)，沒有能夠從整體上給予接受證券投資咨詢服務(wù)的投資者有效的保障。整體而言，我國立法上缺乏明確地適用于各類證券投資咨詢業(yè)務(wù)的信義義務(wù)要求，投資者依據(jù)證券投資建議提供者違反信義義務(wù)主張其承擔(dān)侵權(quán)民事責(zé)任的法律基礎(chǔ)仍不清晰。此外，有關(guān)法規(guī)對信義義務(wù)內(nèi)容和判斷依據(jù)缺乏具體的規(guī)定，對證券投資建議提供者的約束力不足。

2．完善我國證券投資咨詢機(jī)構(gòu)信義義務(wù)相關(guān)立法在證券投資咨詢業(yè)務(wù)形式不斷創(chuàng)新的環(huán)境下，為保護(hù)投資者的合法利益，我國立法有必要從整體上建立可以約束各類證券投資咨詢業(yè)務(wù)形式下建議提供者行為的制度。信義義務(wù)制度正符合這一要求。(1)明確信義義務(wù)的概念和性質(zhì)。首先，立法上應(yīng)當(dāng)有明確的信義義務(wù)概念。我國立法中散見有對證券投資咨詢機(jī)構(gòu)誠實(shí)信用及勤勉、審慎態(tài)度的要求，但這些要求不能完全覆蓋信義義務(wù)的內(nèi)涵，也缺乏具體的要求。所以立法上有必要明確信義義務(wù)的內(nèi)涵和要求。其次，前文談到有些提供證券投資建議的機(jī)構(gòu)不能構(gòu)成信義義務(wù)的義務(wù)主體，比如向不特定公眾傳播證券投資信息的機(jī)構(gòu)或個(gè)人，他們與投資者之間不構(gòu)成信義關(guān)系。為體現(xiàn)調(diào)整方式的差異③，立法有必要從證券投資咨詢機(jī)構(gòu)的定義入手，對負(fù)有信義義務(wù)的證券投資咨詢機(jī)構(gòu)作明確界定。最后，關(guān)于信義義務(wù)的性質(zhì)，美國學(xué)界尚未有定論。筆者認(rèn)為應(yīng)當(dāng)將其與合同義務(wù)區(qū)分開，認(rèn)定為一種法定義務(wù)。這樣，即使雙方當(dāng)事人沒有在合同條款中體現(xiàn)任何信義義務(wù)的內(nèi)容，甚至雙方當(dāng)事人通過約定排除了對信義義務(wù)的適用，信義義務(wù)仍對證券投資咨詢建議提供者有約束力。這可以避免證券投資咨詢建議提供者利用其優(yōu)勢地位迫使或欺騙缺乏專業(yè)知識的個(gè)人投資者接受不利條款。(2)賦予利益受損的投資者私人訴權(quán)。雖然《證券投資顧問業(yè)務(wù)暫行規(guī)定》等規(guī)定提出了“證券公司、證券投資咨詢機(jī)構(gòu)及其人員提供證券投資顧問服務(wù)，應(yīng)當(dāng)忠實(shí)客戶利益”這樣類似于忠實(shí)義務(wù)的要求，但僅對違反這些規(guī)定的證券投資建議提供者苛以行政或刑事責(zé)任，則這些規(guī)定不能構(gòu)成實(shí)際意義上的信義義務(wù)。美國有關(guān)投資顧問的立法和司法實(shí)踐中也未賦予私人基于信義義務(wù)的訴權(quán)，更有學(xué)者因而否定投資顧問負(fù)有真正意義上的信義義務(wù)。筆者認(rèn)為，信義關(guān)系是一項(xiàng)私人之間的關(guān)系，雙方當(dāng)事人在法律上是平等的民事主體。證券投資建議提供者與投資者之間也是如此，不應(yīng)區(qū)別對待證券投資咨詢機(jī)構(gòu)的信義義務(wù)，證券投資咨詢建議提供者對信義義務(wù)的違反引發(fā)的應(yīng)是民事責(zé)任的承擔(dān)，即利益受損的投資者應(yīng)具有直接向其提起訴訟的權(quán)利，立法上應(yīng)作相應(yīng)明確。前文討論到違反信義義務(wù)所引發(fā)的民事責(zé)任應(yīng)屬于侵權(quán)責(zé)任。作為一類侵犯財(cái)產(chǎn)性權(quán)利的侵權(quán)行為，受《侵權(quán)責(zé)任法》統(tǒng)一調(diào)整，但不能忽視其不同一般侵權(quán)行為之處，比如過錯(cuò)不作為其構(gòu)成要件，這需要立法進(jìn)行相應(yīng)的特殊規(guī)定。(3)完善相關(guān)的事前預(yù)防機(jī)制。從保護(hù)投資者的角度出發(fā)，更好的不是在其利益受損后給予補(bǔ)償，而是盡量避免損失的發(fā)生。所以完善具有事先預(yù)防性質(zhì)的各項(xiàng)保障制度非常重要。我國立法中雖有提到不少相關(guān)的保障制度，但大多是針對特定的證券投資咨詢業(yè)務(wù)且缺乏具體的操作規(guī)則，適用范圍受局限，運(yùn)作效果也不甚理想。所以建立適用于各類證券投資咨詢業(yè)務(wù)的保障制度并細(xì)化要求，則更有利于信義義務(wù)制度發(fā)揮其作用。

作者：倪受彬張艷蓉單位：上海對外經(jīng)貿(mào)大學(xué)法學(xué)院教授上海對外經(jīng)貿(mào)大學(xué)民商法學(xué)碩士研究生