金融發展的法律理念思考范文

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金融可持續發展有量的發展和質的發展兩個方面，而不僅僅是傳統的只包括量的發展的金融發展：“量性金融發展，主要表現為經濟中金融資產總量的增長，金融工具種類的增多，金融機構的數量和種類的增加等等。量性金融發展擴大了金融的規模，使得金融得以在一個更大的規模基礎上運行。金融發展的質的方面，即質性金融發展，主要表現為動員和配置金融資源的效率提高，金融資產的可替代性加強，金融活動的覆蓋范圍擴大，金融對經濟的滲透加深，金融對經濟發展的親和力提高等等。質性金融發展改善金融效率，最終使金融對經濟的作用增強，使得金融得以在一個更有效的金融體系基礎上進一步發展。”除此之外，金融可持續發展還強調金融發展是相對穩定的發展和跳躍發展的并存，金融整體效率和微觀效率的并重。然而，隨著研究的深入，關于金融發展的根本問題提出來了：為什么一些國家有繁盛的金融市場，而另一些國家卻沒有？什么是影響金融發展的真正原因？什么因素能引起金融發展？

金融發展的法律觀：命題及影響機制

對上述問題的一個突出的回答，就是拉菲•拉波塔、洛佩、施萊弗、維什尼（Laporta，Lopez，ShleiferandVishny，以下簡稱LLSV）等人提出的金融發展的法律觀。金融發展的法律觀提出了影響金融發展的變量———法律變量，認為法律起源是影響金融發展的重要變量，真正的金融發展不是金融結構的問題，也不是金融市場形成的問題，金融結構本身是沒有意義的，市場主導的金融結構或者銀行主導的金融結構，都有缺點，關鍵的問題在于金融背后的法律制度。“運行良好的法律體系有利于金融中介和金融市場功能的發揮。因此，區分各國支持金融交易的法律系統效率的差異比區分銀行主導型與市場主導型金融結構更有意義。”金融發展的法律觀由一系列的問題和命題及對影響機制的探索推進其研究進程。

1．源頭影響現在：法律起源影響金融發展

LLSV認為法律起源影響金融發展，金融發展差異在不同的法系之間差異最大，而相同法律起源的國家金融發展具有相似性。LLSV（1998）考察了保護股東和債權人的法律規則的起源和執行質量。結果發現：不同的法律起源對投資者提供的法律保護是不一樣的。普通法系的國家對投資者提供的法律保護最充分；法國法系的國家對投資者提供的法律保護最薄弱；德國及斯堪的納維亞法系的國家對投資者提供的法律保護則居中。對投資者保護程度不同，金融發展的結果也就不同，對投資者保護程度低的國家，其證券市場和債券市場會小得多。

缺乏對投資者保護的法系中的各個國家，金融發展過程中會發展出相應的適應性機制。適應性機制有些是法定的，有些是微觀金融主體自己發展的。法定的適應性機制比如設在救濟規則中的強制分紅和法定準備金制度。微觀金融主體自己發展的適應性機制則是股權集中。LLSV發現在股權集中度和投資者法律保護的質量間存在著負相關關系。也就是一個國家越缺乏對投資者的法律保護，股權越傾向于集中。“在對投資者缺乏法律保護的國家中，與之相應的是股權高度集中。”而股權集中實際上就是法律起源對這些國家金融發展的影響的一個結果，對這些國家法律制度保護投資者不利的一個適應性機制，“……股權集中實際上是對投資者保護不足的一個反應”。

金融發展的法律觀提出以后得到一大批學者在理論上的支持，更為關鍵的是，一些學者還對此提出了其它實證方面的支持。馬洪尼（Mahoney）用計量檢驗的方式，證明了法律起源的重要作用，不同的法律起源將會導致不同的金融發展結果，普通法系國家通過強化對權利的保護推進金融發展。萊文（Laeven）的實證檢驗也證明對私有產權保護程度高的法律體系，金融發展水平也會高。因此，經過這些學者支持上的強化，金融發展的法律觀顯得很有說服力。

2．核心命題：金融發展是個權利問題

金融發展的法律觀，把金融看作是一組合約，而合約本身是一套權利約定，證券價格也就與證券上附著的權利相關，權利能否順利履行會影響到證券的價格。這樣，證券的價值就由對證券設定的權利和保障這些權利的司法體系共同決定。“不論是股東還是債權人，在不同的司法轄區會獲得不同的權利。這些權利并非是證券本身所固有的而是由法律予以規定的。”法律以及法律對權利的規定成為影響金融發展的關鍵因素。這樣，他們以把金融界定為一組合約為前提，獲得了一個因果推論鏈條：合約－權利－法律體系－金融發展。金融發展本身是一套合約體系，合約確定金融權利和義務，而權利和義務又是由法律體系設置的，所以金融發展最終依賴于法律體系。金融發展的法律觀通過對權利問題的強調，提出自己的核心命題：金融發展本質上是個權利問題，法律上對權利如何規定影響金融發展，不同的法系會造成金融發展的差異。

3．法的執行影響金融發展

金融發展的法律觀認為法的執行也是影響金融發展的重要因素。LLSV認為法的執行影響金融發展，法律實施質量會影響資本市場和債務市場的總量和范圍。LLSV根據法系的不同，考察了49個國家的法律執行的情況，“從法律執行質量上看，德國和斯堪的納維亞國家有著最高的質量，普通法系國家次之，法國法系國家最弱”。法律的執行有力，一般上講能夠彌補法律的薄弱，因此，法律對權利的保護雖低，但如果法律的執行質量高，也不失為一種彌補方式，但是實際上對權利保護低的法律制度，法律執行質量也差。LLSV的研究指出，法律執行的質量并不必然彌補法律本身“質量”的欠缺，反倒是法律本身質量低和法律執行質量低會同時出現，法國法系法律保護投資者的程度低，法律執行質量也低。而相反，普通法系法律保護投資者的程度高，法律執行的質量也高。

萊文、洛艾薩、貝克（Levine，LoayzaandBeck）對法律和金融中介的發展作的檢驗也證明：法律體系對合同履行的推動和金融中介的發達程度呈正方向關系，法律體系越能推動合同的履行，金融中介就會越發達。哥倫比亞大學的皮斯托、雷瑟和吉爾佛（2000）對轉軌經濟國家投資者保護水平與金融發展的關系的分析也表明，執法效率是一個重要的影響因素。其影響力超過了法律本身的質量，對于轉軌經濟體來說，更重要的是法律的執行質量。但一般地講，法律對投資者保護程度和法的執行質量高相伴隨而出現，對投資者保護程度高的法系，法律的執行質量也高，相反，對投資者保護不力的法系，法律執行力也較為低下。

那么為什么法的運行無效時，金融發展水平會低呢？施萊佛和維什尼（ShleiferandVishny）的研究認為，在發展中國家，法律的有效實施無法實現的時候，會出現三個方面的不利因素：（1）金融市場往往會被政治介入，政治官僚會努力地維持低水平的司法體系以獲取利益。（2）投資者為了能在給定時間內獲得確定的回報，會傾向于選擇風險較小的投資工具———債券，資本市場就會呈現出保守和萎縮。（3）相比之下，信貸市場中，因為銀行與企業的關系一般比較穩定，能在法制不健全的情況下持續獲益，不會推動金融體制本身的發展。因此，整個金融市場就會持續在不靠合約發展的低水平狀態上。

4．影響何以實現———影響機制

對于一種事物對另一種事物影響的證明，我們還需要知道這些影響是怎樣實現的、影響機制是什么，對于金融發展的法律觀來說也是一樣，它需要回答一個問題：法律體系影響金融發展的機制是什么呢？LLSV在1998年的研究中給出了一個適應性機制，這個機制正如上文已經提到的，那些保護投資者利益不力的法系，發展出來了一種適應性的機制以彌補這種缺憾。但這種機制實際上是一個行動性的替代機制，或者說是一個應對，嚴格地講僅僅是這種機制，還并不足以形成對金融發展的影響機制。金融發展的法律觀需要提出更好的解釋。

貝克、肯特和萊文（Beck、KuntandLevine）的研究發展性地解決了這一問題。他們在適應機制之外又增加了一個機制———政治機制，他們提出法律影響金融發展是通過兩個機制實現的：政治機制和適應機制。兩大法系通過不同的政治機制和適應機制對金融發展產生不同的影響。大陸法系擁有強調政府權力優先的政治機制，政府干預多，但是整個法律制度的適應機制能力低下，適應機制僵化；并且由于實行的是成文法，法官只能嚴格依據法律文本作判決，不能很好地應對市場環境和商業的變化，因此，金融發展水平相對普通法系低。普通法系擁有強調個體權利優先的政治機制，因此，會突出對個體投資者的權利的保護，適應機制能力也強，能夠快捷地適應市場和商業環境變化，從而能夠很好地推動金融發展。

金融發展的法律觀提出的挑戰

金融發展的法律觀（LLSV的觀點）挑戰了傳統金融理論的現金流的觀點，傳統的金融理論依據證券帶來的現金流來界定證券的價格。莫迪利亞尼和米勒（ModiglianiandMille）r等傳統的金融理論將企業視為投資項目和項目所產生現金流的集，因此，證券就被解釋為對未來現金流的索取權。而金融發展的法律觀則認為現金流還有一個環節是至關重要的，現金流的獲得與證券上的權利關聯著，權利行使是否順利影響著現金流，進而影響證券價格。因此，金融發展的法律觀提出的挑戰就在于它提出現金流與證券價格之間的關聯并不是直接的、也不是當然的，它們中間還有法律和權利，只有證券附著法律保障的權利，并且權利能順利實現時，才能順利實現現金流對價格的影響，公司分配紅利不是為了再融資而這么做，而根本上是迫于權利壓力。“如果沒有LLSV的經驗研究，也許我們還在毫不懷疑地相信下述結論：當代典型的公司股權結構是高度分散型；公司之所以分配紅利是因為要獲得再融資。但是LLSV的研究告訴我們這些結論是錯誤的，在當代社會，公司的股權結構在很大程度上是集中的，即使在資本市場高度發達的美國也是如此；而公司之所以要分配股利不是為了要獲得再融資，而是由于各國的投資者保護機制。”金融發展的法律觀對傳統的現金流為中心的金融理論是一個根本的顛覆，大大有助于提升對金融發展的認識和理解。方法上對法律制度分析的挑戰。金融發展的法律觀首次將計量經濟學的方法應用到對法律制度的分析中，“……運用計量經濟學的方法對法律制度進行經驗分析，LLSV無疑是先驅者”。

他們成功地應用計量經濟學運用到對法律制度的分析中，證明法律制度與金融發展之間存在著高度的相關關系。在論證方法上超越了挑戰對象。金融發展的法律觀對以金融深度衡量金融發展的做法也提出了挑戰。堅持金融發展的法律觀的中國學者陳志剛指出，M2／GDP作為金融深化指標只能度量金融發展的一部分，因此，他提出衡量金融深度的替代指標———功能指標，他將影響金融功能的各種因素：法律及其執行、正式制度與非正式制度、信息基礎作為衡量金融發展的綜合指標，形成一個復合指標體系。他認為，“從功能角度，而不是從傳統的金融深度角度衡量金融發展，可以更加真實地發現金融發展與經濟增長的關系”。

金融發展的法律觀自身的缺陷及受到的挑戰

金融發展的法律觀其出色之處在于它使用計量經濟學的方法研究法律制度對金融發展的作用，但是法律制度背后有復雜的歷史文化、宗教、社會階級、意識形態觀念等的影響，主觀地裁減掉這些因素，會造成嚴重的缺失。僅僅是它提出的法律變量的分析，后來的研究也提出了諸多挑戰。英國學者柴芬斯（Cheffins）提出了歷史證據的挑戰，他認為“法律重要”的推論是沒有歷史基礎的，法律對英國所有權和控制體系的形成并沒有主要影響，直到20世紀70、80年代，英國的公司外部治理體系都沒有穩固地建立起來，而且在作用上，法律對金融發展的作用不是第一位的，最多只是第二位的，市場的自我規制比法律要重要得多。

英國金融市場的發展是市場的自我規制機制在起作用，正式法律規范其作用在歷史上是后來的事情。因此，金融發展的法律觀事實上是與歷史不相符合的。其它的挑戰比如：科菲教授對金融發展的法律觀的因果關系的挑戰，與金融發展的法律觀相反，科菲教授認為法律制度變革是金融發展的結果而不是原因；日本學者鶴光太郎提出的內生金融發展理論的挑戰，他認為法律制度“并非是不變的、外生性的要素，它以民間行為主體自我約束性的博弈均衡形式內生地生成，并對上述均衡與行為模式加以強化、鞏固”。

這些由金融發展的法律觀引發的挑戰也促進了學術上對金融發展的研究，但是若以挑戰是否成功來衡量的話，這些挑戰還沒有形成象法律變量的解釋那樣的影響力，也沒有形成對金融發展的法律觀在理論解釋上的替代，金融發展的法律觀依然是目前金融發展問題上較有信服力的一種解釋。

作者：楊英單位：復旦大學國際關系與公共事務學院