投資銀行論文范文
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第1篇
論文摘要:完善公司治理結構一直是我國金融改革的重點。本文通過對美國投資銀行的股權結構特征、董事會構成、員工激勵機制、監督約束機制以及公司治理結構等五個方面的深入分析,對深化我國金融機構改革,特別是證券投資機構改革具有重要的借鑒意義。
一、美國投資銀行的股權結構特征
(一)美國投資銀行股權結構極為分散
一是在美國投資銀行的股權結構中,雖然機構投資者股東占有多數,但股權卻被眾多的機構投資者所分散。我們選取2000年9月12日總市值排名前5位的投資銀行:摩根士丹利添惠、高盛、美林、嘉信、雷曼兄弟來分析,可計算出這5家投資銀行的機構投資者股東(加權)平均持股比重為49.3%；它們由數百個甚至1000多個機構投資者擁有。如摩根士丹利添惠的機構投資者股東持股比重為54%,這部分股權分散在1822個機構投資者手中。
二是個人投資者所擁有的投資銀行股權占有重要地位。美國十大投行的個人投資者平均持股比重為53.5%,遠遠高出S&P500公司的個人投資者平均持股比重42.8%,其中高盛的個人投資者股東持股比重高到86%；TDWaterhouse-GROUP?熏Inc.的個人投資者股東持股比重更是高達95%。
三是投資銀行的股權集中度較低。在美國前五大投行中,第一大股東持股比重超過5%的只有一家,十大投行中第一大股東持股比重超過了5%的也只有3家；其中高盛的第一大股東持股比重僅為1.72%；TDWaterhouseGROUP?熏Inc.的第一大股東持股比重只有1.52%。前五大投行中只有美林證券的第一大股東持股比重較高,為13.35%。如以投行前五大股東持股比重作為股權集中度的衡量指標,則美國五大投行的平均股權集中度僅為15.6%；TDWaterhouseGROUP?熏Inc的股權集中度為3.34%,摩根士丹利添惠的股權集中度為4.56%。
(二)美國投資銀行的股權具有高度流動性
美國投資銀行絕大部分都是上市公司,其發行的股票大多是可以在證券市場上公開交易的活性股(即扣除公司高管人員和員工的內部持股、持股比例達5%以上的股東所持股票以及其他在交易上受到限制的股票后,其余交易比較活躍的股票)。在美國前五大投資銀行中,活性股(加權)平均所占比重達到74.9%。其中摩根士丹利添惠的活性股比重高達98.2%,美林證券的活性股比重為82%。而美國十大投行中的活性股平均所占比重為68.8%。由于股權比較分散,美國投資銀行的股東直接參與公司治理的成本常常大于其可能獲得的收益,因此股東更傾向于通過在市場上“用腳投票”來間接參與公司治理。
(三)美國投資銀行推行員工內部持股制度
為了有效地激勵員工的工作,美國投資銀行除采用高工資、高獎金對員工進行短期激勵外,還普遍通過實施員工持股計劃來對員工進行長期激勵。通過內部職工持股使公司的高成長性與員工的個人利益緊密聯系在一起,并形成相互促進的良性循環,從制度上保證了投資銀行長期穩定發展。內部持股大多是發起人持有或實施長期激勵策略(如員工持股計劃)而產生的,這部分股權的流動大多受一定限制,反映了經理層和員工持股計劃等激勵約束機制在治理結構中發揮著重要作用。美國10大投資銀行的平均內部持股比重為11.9%,前五大投資銀行平均內部持股數為24.9%,其中高盛內部持股比重最高,達78%。
綜上所述,由于歷史上的銀證分業管理、法規上的限制以及機構投資者對組合投資策略的偏好,美國投行的股權極為分散。在這種高度分散化的股權結構下,機構投資者股東由于本身的短視性、信息和專業能力的局限性、參與治理的成本約束及其公共產品特性,一般不太愿意積極主動的直接參與投行的公司治理,而采取買入和賣出股票的方式來表達他們對投行經營效益的評判,使投行的股權具有較高的流動性。
二、董事會結構
作為公司股東大會的常設機構,美國投資銀行的董事會和其他行業的公司董事會一樣,負責公司的日常決策。同時,由于美國投資銀行內部不設監事會,因此其董事會還兼有審計監督的職能。一般的,美國投資銀行董事會具有以下特征:
(一)美國投資銀行中獨立董事占有重要地位
美國投行不專設監事會,而獨立董事在董事會中的人數較多,獨立董事成為監督公司經營管理的主力。如摩根士丹利添惠的董事會中只有兩個內部董事,美林證券、帝杰則只有3個內部董事。對獨立董事的數量規定,如NACD(1996)要求董事會中獨立董事占“實質性多數”；美國加州公職人員退休基金(Calpers)的《美國公司治理原則》甚至采取了更為極端的準則,認為最“理想”的董事會構成中,CEO是唯一的內部董事,其余完全由外部董事構成。同時,美國投資銀行董事會的提名委員會、薪酬委員會和審計委員會完全由獨立董事組成,這實際上表明了獨立董事可以履行批準管理者薪酬、選擇決定公司審計師、獨立與審計師商討有關會計和內部控制事宜、挑選董事會候選人等職責。
盡管美國投資銀行中的內部董事所占比重很小,但這些內部董事在公司內一般都占據了最重要的位置。如摩根士丹利添惠的兩個內部董事,一個是董事長兼CEO,另一個是首席營運總裁COO。內部董事身居要職,一方面有利于董事會所進行的公司重大經營決策活動；另一方面也說明了美國投資銀行董事會與公司經理層之間的界限趨于模糊。這有利于減少董事會和經理層之間的摩擦,但不利于董事會對經理層行使有效的監督和制衡。
(二)美國投資銀行的董事長普遍兼任CEO
美國五大投資銀行的董事長和CEO都是由一人擔任,在美國十大投資銀行中,董事長兼任CEO的比重高達70%,同時,多數董事長在董事會中具有絕對的權威和核心作用,副董事長則輔助董事長工作。
(三)董事會下設各委員會以協助經營決策并行使監督職能
美國投資銀行的董事會大多設有以下三種委員會,這些委員會的負責人主要是獨立董事。①審計委員會:負責督察公司的內部審計程序、財務控制及存在的問題,并和外部審計機構的監督審計相結合,保證公司的運作和財務報告等滿足有關法律法規的要求；②薪酬委員會:制訂公司高級管理人員的薪酬和分配方案；③提名委員會:對內部董事和高級管理人員進行系統的評價。如美林證券董事會下設稽核與財務委員會、風險管理委員會、管理發展及薪酬委員會等。這些委員會一方面為董事會提供管理咨詢意見、協助行使決策與監督,另一方面也對公司內部管理的改善起著很重要的作用。
三、激勵機制
西方國家投行一般都制定了明確的薪酬激勵政策。激勵機制采用了流動性、收益性、風險性和期限互不相同的多元化金融工具,激勵機制公開透明,形式靈活,并通過這些不同金融工具的組合運用以達到最佳激勵效果。美國投行的激勵機制具有以下特點:
(一)激勵機制對高級管理人員實行重點傾斜
美國投行對高級管理人員實行重點激勵,給予他們極為豐厚的待遇。以董事長兼CEO的現金收入為例,1999年度,摩根士丹利添惠的董事長兼CEO(Purcell,PhilipJ)總收入達2109.7萬美元,其中工資收入為77.5萬美元,獎金1211.3萬美元,股票期權等其他收入為821萬美元。五大投行的董事長兼CEO總收入平均為1752.4萬美元,其中工資收入66.5萬美元,獎金收入982.18萬美元,股票期權等其他收入703.76萬美元。
概括起來,高管人員的收入結構具有以下特點:
一是獎金數額遠遠超出工資總額,美國5大投資銀行1999年度董事長兼CEO的獎金平均為其工資的14.8倍；其中高盛董事長兼CEO(Paulson?熏Jr.,HenryM.)的獎金是其工資的53.5倍。
二是股票期權等其它激勵性收入在現金總收入中占有很高比重,美國前5大投資銀行董事長兼CEO的股票期權等其它收入在其總收入中所占比重高達40.2%。
三是對高管人員的股票期權激勵程度總體較高。主要表現是高管人員手中持有的大量尚未實施的股票期權。例如,摩根士丹利添惠的董事長兼CEO除已實施的股票期權外,手中還有到期尚未實施的股票期權316萬股,未到期不可實施的股票期權49萬股,加上已實施的股票期權44萬股,共獲股票期權409萬股,占公司發行在外股票的0.36%；雷曼兄弟董事長兼CEO的這一比例更高達1.77%。
(二)激勵形式多樣化
如美林證券根據員工在公司的不同職級、不同服務年限、不同工作特點,采取了多種不同的獎勵計劃,使員工從進入公司到離退、從年輕新手到資深專家都能享受不同的階段性激勵。
(三)激勵目標長期化
美國投資銀行普遍采用即期激勵和遠期激勵相結合、注重引導高管人員行為長期化的激勵機制。如美林證券在保證員工基本薪酬不低于本行業平均水平的前提下,利用不同期限的金融工具進行組合設計出以中長期為目標的激勵方案。美國投資銀行采用的這種激勵機制,使公司的成長性和高管人員、普通員工的個人利益緊密聯系在一起,并形成相互促進的良性循環,保證投資銀行長期持續穩定發展。
四、監督約束機制
美國投資銀行不設監事會,投資銀行對經理層的監督約束機制一般通過以下三個方面來實現。一是在董事會下設立審計委員會或其他類似的調查稽核委員會,部分地代行審計監督職能。二是完善的信息披露制度。美國的證券立法對包括投資銀行在內的上市公司信息披露做了較詳細的規定,公司必須披露的重大信息包括:公司的經營成果及財務狀況；公司的發展戰略和計劃；公司股權結構及其變化；董事和主要執行官員的資歷、信譽和報酬；與雇員及其他利益相關者有關的重大事件。健全的信息披露制度是對經理層的一種制衡約束手段,也是對公司進行市場監督的基礎,它使經理層的管理策略、經營行為及經營成果始終都受到市場的評判,是對內部人控制的很好的外部市場制約。三是外部市場監督與制約。投資銀行經理層的管理策略、經營行為及最終的經營成果都要接受市場的評判。投資者會根據自己的評判采用不同的投票方式。公司業績和股價的不良表現可能會引發公司被收購兼并的危險,公司的經理層也有被取而代之的職業風險。這是對經理層濫用權力、實行內部人控制的很好的外部市場制約。
五、治理結構與公司績效
美國投資銀行的一大特色是董事長是否兼任CEO在一定程度上與公司業績相關。我們權且選取權益資本回報率作為治理結構的績效指標,從美國十大投資銀行中選出權益資本回報率高于25%的投資銀行共5家,將這五大投資銀行作為一組,剩下的5家作為第二組。通過對比分析發現,董事會和經理層越是融合,越是有利于權益資本回報率的提高。這種融合一方面表現為董事長和總裁在公司運營中的核心作用,特別是董事長也是公司經營班子的成員(兼任CEO),能夠保證董事會和經理層的高度一致；另一方面表現為內部董事在董事會身居要職,而他們一般也屬于公司經營班子。
參考文獻:
[1]《中國證券業發展報告(2004)》北京:中國財政經濟出版社2004.9;
[2]《中信證券股份有限公司首次公開發行股票招股說明書》;
第2篇
(一)美國投資銀行股權結構極為分散
一是在美國投資銀行的股權結構中,雖然機構投資者股東占有多數,但股權卻被眾多的機構投資者所分散｡我們選取2000年9月12日總市值排名前5位的投資銀行:摩根士丹利添惠､高盛､美林､嘉信､雷曼兄弟來分析,可計算出這5家投資銀行的機構投資者股東(加權)平均持股比重為49.3%；它們由數百個甚至1000多個機構投資者擁有｡如摩根士丹利添惠的機構投資者股東持股比重為54%,這部分股權分散在1822個機構投資者手中｡
二是個人投資者所擁有的投資銀行股權占有重要地位｡美國十大投行的個人投資者平均持股比重為53.5%,遠遠高出S&P500公司的個人投資者平均持股比重42.8%,其中高盛的個人投資者股東持股比重高到86%；TDWaterhouse-GROUP?熏Inc.的個人投資者股東持股比重更是高達95%｡
三是投資銀行的股權集中度較低｡在美國前五大投行中,第一大股東持股比重超過5%的只有一家,十大投行中第一大股東持股比重超過了5%的也只有3家；其中高盛的第一大股東持股比重僅為1.72%；TDWaterhouseGROUP?熏Inc.的第一大股東持股比重只有1.52%｡前五大投行中只有美林證券的第一大股東持股比重較高,為13.35%｡如以投行前五大股東持股比重作為股權集中度的衡量指標,則美國五大投行的平均股權集中度僅為15.6%；TDWaterhouseGROUP?熏Inc的股權集中度為3.34%,摩根士丹利添惠的股權集中度為4.56%｡
(二)美國投資銀行的股權具有高度流動性
美國投資銀行絕大部分都是上市公司,其發行的股票大多是可以在證券市場上公開交易的活性股(即扣除公司高管人員和員工的內部持股､持股比例達5%以上的股東所持股票以及其他在交易上受到限制的股票后,其余交易比較活躍的股票)｡在美國前五大投資銀行中,活性股(加權)平均所占比重達到74.9%｡其中摩根士丹利添惠的活性股比重高達98.2%,美林證券的活性股比重為82%｡而美國十大投行中的活性股平均所占比重為68.8%｡由于股權比較分散,美國投資銀行的股東直接參與公司治理的成本常常大于其可能獲得的收益,因此股東更傾向于通過在市場上“用腳投票”來間接參與公司治理｡
(三)美國投資銀行推行員工內部持股制度
為了有效地激勵員工的工作,美國投資銀行除采用高工資､高獎金對員工進行短期激勵外,還普遍通過實施員工持股計劃來對員工進行長期激勵｡通過內部職工持股使公司的高成長性與員工的個人利益緊密聯系在一起,并形成相互促進的良性循環,從制度上保證了投資銀行長期穩定發展｡內部持股大多是發起人持有或實施長期激勵策略(如員工持股計劃)而產生的,這部分股權的流動大多受一定限制,反映了經理層和員工持股計劃等激勵約束機制在治理結構中發揮著重要作用｡美國10大投資銀行的平均內部持股比重為11.9%,前五大投資銀行平均內部持股數為24.9%,其中高盛內部持股比重最高,達78%｡
綜上所述,由于歷史上的銀證分業管理､法規上的限制以及機構投資者對組合投資策略的偏好,美國投行的股權極為分散｡在這種高度分散化的股權結構下,機構投資者股東由于本身的短視性､信息和專業能力的局限性､參與治理的成本約束及其公共產品特性,一般不太愿意積極主動的直接參與投行的公司治理,而采取買入和賣出股票的方式來表達他們對投行經營效益的評判,使投行的股權具有較高的流動性｡
二､董事會結構
作為公司股東大會的常設機構,美國投資銀行的董事會和其他行業的公司董事會一樣,負責公司的日常決策｡同時,由于美國投資銀行內部不設監事會,因此其董事會還兼有審計監督的職能｡一般的,美國投資銀行董事會具有以下特征:
(一)美國投資銀行中獨立董事占有重要地位
美國投行不專設監事會,而獨立董事在董事會中的人數較多,獨立董事成為監督公司經營管理的主力｡如摩根士丹利添惠的董事會中只有兩個內部董事,美林證券､帝杰則只有3個內部董事｡對獨立董事的數量規定,如NACD(1996)要求董事會中獨立董事占“實質性多數”；美國加州公職人員退休基金(Calpers)的《美國公司治理原則》甚至采取了更為極端的準則,認為最“理想”的董事會構成中,CEO是唯一的內部董事,其余完全由外部董事構成｡同時,美國投資銀行董事會的提名委員會､薪酬委員會和審計委員會完全由獨立董事組成,這實際上表明了獨立董事可以履行批準管理者薪酬､選擇決定公司審計師､獨立與審計師商討有關會計和內部控制事宜､挑選董事會候選人等職責｡
盡管美國投資銀行中的內部董事所占比重很小,但這些內部董事在公司內一般都占據了最重要的位置｡如摩根士丹利添惠的兩個內部董事,一個是董事長兼CEO,另一個是首席營運總裁COO｡內部董事身居要職,一方面有利于董事會所進行的公司重大經營決策活動；另一方面也說明了美國投資銀行董事會與公司經理層之間的界限趨于模糊｡這有利于減少董事會和經理層之間的摩擦,但不利于董事會對經理層行使有效的監督和制衡｡
(二)美國投資銀行的董事長普遍兼任CEO
美國五大投資銀行的董事長和CEO都是由一人擔任,在美國十大投資銀行中,董事長兼任CEO的比重高達70%,同時,多數董事長在董事會中具有絕對的權威和核心作用,副董事長則輔助董事長工作｡
(三)董事會下設各委員會以協助經營決策并行使監督職能
美國投資銀行的董事會大多設有以下三種委員會,這些委員會的負責人主要是獨立董事｡①審計委員會:負責督察公司的內部審計程序､財務控制及存在的問題,并和外部審計機構的監督審計相結合,保證公司的運作和財務報告等滿足有關法律法規的要求；②薪酬委員會:制訂公司高級管理人員的薪酬和分配方案；③提名委員會:對內部董事和高級管理人員進行系統的評價｡如美林證券董事會下設稽核與財務委員會､風險管理委員會､管理發展及薪酬委員會等｡這些委員會一方面為董事會提供管理咨詢意見､協助行使決策與監督,另一方面也對公司內部管理的改善起著很重要的作用｡
三､激勵機制
西方國家投行一般都制定了明確的薪酬激勵政策｡激勵機制采用了流動性､收益性､風險性和期限互不相同的多元化金融工具,激勵機制公開透明,形式靈活,并通過這些不同金融工具的組合運用以達到最佳激勵效果｡美國投行的激勵機制具有以下特點:
(一)激勵機制對高級管理人員實行重點傾斜
美國投行對高級管理人員實行重點激勵,給予他們極為豐厚的待遇｡以董事長兼CEO的現金收入為例,1999年度,摩根士丹利添惠的董事長兼CEO(Purcell,PhilipJ)總收入達2109.7萬美元,其中工資收入為77.5萬美元,獎金1211.3萬美元,股票期權等其他收入為821萬美元｡五大投行的董事長兼CEO總收入平均為1752.4萬美元,其中工資收入66.5萬美元,獎金收入982.18萬美元,股票期權等其他收入703.76萬美元｡
概括起來,高管人員的收入結構具有以下特點:
一是獎金數額遠遠超出工資總額,美國5大投資銀行1999年度董事長兼CEO的獎金平均為其工資的14.8倍；其中高盛董事長兼CEO(Paulson?熏Jr.,HenryM.)的獎金是其工資的53.5倍｡
二是股票期權等其它激勵性收入在現金總收入中占有很高比重,美國前5大投資銀行董事長兼CEO的股票期權等其它收入在其總收入中所占比重高達40.2%｡
三是對高管人員的股票期權激勵程度總體較高｡主要表現是高管人員手中持有的大量尚未實施的股票期權｡例如,摩根士丹利添惠的董事長兼CEO除已實施的股票期權外,手中還有到期尚未實施的股票期權316萬股,未到期不可實施的股票期權49萬股,加上已實施的股票期權44萬股,共獲股票期權409萬股,占公司發行在外股票的0.36%；雷曼兄弟董事長兼CEO的這一比例更高達1.77%｡
(二)激勵形式多樣化
如美林證券根據員工在公司的不同職級､不同服務年限､不同工作特點,采取了多種不同的獎勵計劃,使員工從進入公司到離退､從年輕新手到資深專家都能享受不同的階段性激勵｡
(三)激勵目標長期化
美國投資銀行普遍采用即期激勵和遠期激勵相結合､注重引導高管人員行為長期化的激勵機制｡如美林證券在保證員工基本薪酬不低于本行業平均水平的前提下,利用不同期限的金融工具進行組合設計出以中長期為目標的激勵方案｡美國投資銀行采用的這種激勵機制,使公司的成長性和高管人員､普通員工的個人利益緊密聯系在一起,并形成相互促進的良性循環,保證投資銀行長期持續穩定發展｡
四､監督約束機制
美國投資銀行不設監事會,投資銀行對經理層的監督約束機制一般通過以下三個方面來實現｡一是在董事會下設立審計委員會或其他類似的調查稽核委員會,部分地代行審計監督職能｡二是完善的信息披露制度｡美國的證券立法對包括投資銀行在內的上市公司信息披露做了較詳細的規定,公司必須披露的重大信息包括:公司的經營成果及財務狀況；公司的發展戰略和計劃；公司股權結構及其變化；董事和主要執行官員的資歷､信譽和報酬；與雇員及其他利益相關者有關的重大事件｡健全的信息披露制度是對經理層的一種制衡約束手段,也是對公司進行市場監督的基礎,它使經理層的管理策略､經營行為及經營成果始終都受到市場的評判,是對內部人控制的很好的外部市場制約｡三是外部市場監督與制約｡投資銀行經理層的管理策略､經營行為及最終的經營成果都要接受市場的評判｡投資者會根據自己的評判采用不同的投票方式｡公司業績和股價的不良表現可能會引發公司被收購兼并的危險,公司的經理層也有被取而代之的職業風險｡這是對經理層濫用權力､實行內部人控制的很好的外部市場制約｡
五､治理結構與公司績效
美國投資銀行的一大特色是董事長是否兼任CEO在一定程度上與公司業績相關｡我們權且選取權益資本回報率作為治理結構的績效指標,從美國十大投資銀行中選出權益資本回報率高于25%的投資銀行共5家,將這五大投資銀行作為一組,剩下的5家作為第二組｡通過對比分析發現,董事會和經理層越是融合,越是有利于權益資本回報率的提高｡這種融合一方面表現為董事長和總裁在公司運營中的核心作用,特別是董事長也是公司經營班子的成員(兼任CEO),能夠保證董事會和經理層的高度一致；另一方面表現為內部董事在董事會身居要職,而他們一般也屬于公司經營班子｡
參考文獻:
[1]《中國證券業發展報告(2004)》北京:中國財政經濟出版社2004.9;
[2]《中信證券股份有限公司首次公開發行股票招股說明書》;
[3]蔡鄂生主編《銀行公司治理與控制》北京.經濟科學出版社.2003.12;
[4]埃瑞克.G.非呂博頓,魯道夫.瑞切特編《新制度經濟學》孫經緯譯.上海財經大學出版社.1998.11｡
第3篇
我國國內迅速增長的投資融資需求和迅速發展的資本市場也需要投資銀行業快速發展與完善。但是，我國現存的證券公司在企業形式、管理制度及業務范圍上過于單一，難以滿足快速發展的資本市場的業務需要。因此，積極引入合伙機制，設立合伙制的投資銀行，不僅在企業形式、管理方式上是一種有利的補充，其對市場的迅速反應及專業化的業務定位可以更好的滿足市場需求，還可以加強市場競爭，促使現有的證券公司不斷完善，提高競爭力，使整個資本市場運作向更有效的方向發展。
因此，盡快完善我國的合伙制企業相關立法，創造更有利的政策環境，對促進合伙制投資銀行的健康發展至關重要。
一、引入合伙制投資銀行的法律環境建設
1997年2月，我國第一部專門調整合伙關系的法律《中華人民共和國合伙企業法》的頒布、實施，是我國建立現代化企業制度的又一重要舉措。但是合伙企業法頒布后，社會反應不大，其原因是規范、調整的問題十分有限，合伙制的許多問題未納入法律調整的范疇，給合伙制實踐造成了很大的障礙。
1、有限合伙的立法
《合伙企業法》第二條規定：“合伙企業，是指依照本法在中國境內設立的由各合伙人訂立合伙協議，共同出資、合伙經營、共享收益、共擔風險，并對合伙企業債務承擔無限連帶責任的營利性組織。”第八條規定：“設立合伙企業，應當具備下列條件：二個以上合伙人，并且都是依法承擔無限責任者……”第三十九條規定：“合伙企業對其債務，應先以其全部財產進行清償。合伙企業財產不足清償到期債務的，各合伙人應當承擔無限連帶清償責任”。
可以看出，我國的合伙企業法規定了合伙人均承擔無限責任，這就排除了部分合伙人承擔有限責任的合法性。按照美國的司法解釋，所謂“合伙人”，可以是個人，也可以是群體、公司或者社團。如果這種解釋成立，那么某些合伙人可以先組建有限責任公司，再以有限責任公司的名義充當合伙人，從而可以有效回避無限責任。但是，這種司法解釋是否能夠獲得我國司法部門的承認尚未可知。即使司法當局接受這種解釋，《合伙企業法》的其它條款同樣限制著有限合伙制的組建。例如第十九條規定：“合伙企業的財產由全體合伙人依照本法共同管理和使用”，第三十二條又規定：“合伙協議不得約定將全部利潤分配給部分合伙人或者由部分合伙人承擔全部虧損”。這兩條規定同樣使得在國外廣為應用的有限合伙難以實現。
由于有限合伙比普通合伙更容易保持資本的穩定、營業的持續，從這個意義上說，有限合伙比普通合伙更具有企業特征，更宜納入企業立法的范疇之中。我國的企業立法思維定勢決定了我國要制定一部規范合伙為組織方式的合伙的企業法而不是合伙契約法；從企業的角度、把合伙作為一種主體來規范，而不是作為一種關系或契約來規范。這一點從《合伙企業法》的規定中反映得很明顯，如第十五條、第十六條、第十七條規定了合伙企業的申請、批準、領取執照的程序等。我國這種立法框架及我國現有的一套對企業管理登記的行政管理辦法，決定了我國從立法和實施技術上有條件規范有限合伙。因為有限合伙比普通合伙更宜也更應該納入以強制規范為主的企業立法中，更應該實行嚴格的注冊登記和行政監管制度。
為有限合伙投資銀行的組建消除法律障礙、構建法律基礎有兩種選擇。其一是修改現行的《合伙企業法》；其二是單獨制訂《有限合伙法》。從立法的邏輯、體系來考慮，有限合伙與普通合伙在許多方面都存在差異，在實行單行立法的英美國家，也都是將普通合伙與有限合伙分別立法。若統一規定在一部立法中，很難實現對有限合伙全面、得體的規范。這也是我國在審議《合伙企業法（草案）》時最終取消了整個第八章對有限合伙的規定的原因之一。因此，單獨建立《有限合伙法》是比較可行的舉措。
從合伙制在美國的運作可以看出，合伙企業的行為所受的約束主要是合伙內部有限合伙人和普通合伙人之間、普通合伙人和普通合伙人之間的相互約束。這種合伙內部約束的執行比法律更及時和有效。同時，這種約束的內容由合伙人之間的討價還價決定，有利于形成自發性的制度創新。所以，建立《有限合伙法》的目的應該在于明確社會對合伙的約束，同時明確合伙的合法權益，而不應該對相關細節規定過細。筆者認為，有限合伙的概念可表述為“有限合伙是指企業在有一個以上的合伙人對其債務承擔無限責任的前提下，允許更多的合伙人承擔有限責任的投資組織形式”。有限合伙企業中承擔無限責任的合伙人承擔《合伙企業法》規定的一般合伙人責任；承擔有限責任的合伙人以其投入企業的財產承擔有限責任，有限合伙人不得擔任企業的事務執行人，并不得直接參與企業的經營活動。此外應對有限合伙人的地位、出資、權利與義務、清償順序、收益分配方法及兩種合伙人相互關系的規定等做出規范。在頒布相關法律的同時，考慮制訂“有限合伙制協議范本”將有助于提高有限合伙制企業制訂合伙協議的水平。
至于業內對一些國有機構參與有限合伙，從而導致該機構因承擔無限責任而使其資產處于不穩定狀態，甚至引起國有資產流失的疑慮，筆者認為可以通過以下兩個途徑解決：
一是要參與合伙企業而成為無限責任承擔者的國有企業，必須取得國家授權的投資機構的同意；
二是國有企業可以拿出一部分的資產與他人合作設立一個新的法人企業去參與有限合伙，從而在該國有企業與有限合伙企業之間形成一道“防火墻”。
2、有限責任合伙的立法
目前采用有限責任合伙是審計、法律等行業的國際慣例，普遍認為其是對公司、合伙等傳統商業組織形式的重大突破，是企業組織法律制度的重大變革，不僅可以滿足專業人士的需要，作為企業組織形式的創新對一般中小企業也具有適用意義。中國也必須盡快建立并完善這方面的立法。
有限責任合伙即使在國外也屬于比較新的事物，這方面的法律法規，即使在英美兩國，也存在很大分歧且不甚完善，有些領域要依賴于判例的法律效力，應該看到有限責任合伙的立法決非易事。提到有限責任合伙在英國具有獨立法人地位，而在美國則不具有。英國的情況與我國授予有限合伙企業民事主體資格的實踐更為相近，更具參考價值。
筆者認為，在建立有限合伙的立法的同時，應該為有限責任合伙提供一個法律框架并逐漸補充。有限責任合伙的法律規范及合伙人與債權人的利益平衡，可適用以下法律：
（一）有限責任合伙的登記設立、賬目管理、成員資格、清算以及外部監管，考慮適用《公司法》的規定
《公司法》有關上述規則的主要目的，在于為公司出資人提供責任庇護的同時，適度保護債權人的利益。而一個普通的合伙是不需要受到上述監管措施的約束的。有限責任合伙的成員既然也享受了有限責任的益處，也應當適用《公司法》的監管規則。主要包括：
（1）有限責任合伙必須與公司一樣按照“真實與公允反映”的原則編制財務報表；接受注冊會計師審計；審計人員的任免適用與公司類似的成員大會批準程序；經審計的合伙賬目和財務報表須報合伙登記機關備案，提交合伙成員以及合伙所發行債券的持有人。
（2）對有限責任合伙成員執行合伙事務的行為，適用《公司法》關于董事行為和董事資格的規定；不符合條件的，法院可以剝奪其作為成員的資格。
（3）有限責任合伙因違法行為而受處罰，有關當局可以像對公司事務進行調查一樣，對合伙的違法行為進行調查。
（4）合伙的破產、清算事宜準用公司破產清算的規則，合伙清算人可以行使產取回權。
有限責任合伙的內部管理留給合伙協議去確定。有關有限責任立法可以考慮規定合伙協議內容，或列出默認的內部管理規則，其應該與有限合伙的管理原則一致，不再贅述。
（二）對債權人的保護
由于合伙沒有最低資本的要求，在解除了合伙人對合伙債務的個人連帶責任的情形下，如何保護債權人的利益，就成了有限責任合伙立法的關鍵問題。根據英美立法，可考慮采取以下幾種措施：
（1）建立替代性賠償資源。一種為強制保險，或行業保險，即有限責任合伙必須建立一定數額的保險金，以作為合伙人個人連帶責任的替代物。可根據合伙人數、合伙資金規模或從事業務種類分別規定，由行業自律組織進行配合做出進一步的詳細規定。另一種是設定獨立財產或基金，以償付經法院判決的、但受有限責任保護的錯誤、不作為、疏忽、不合格或輕罪下的賠償。該項基金應存入信托或單獨銀行賬戶，可采用銀行存單、國庫券、銀行信用證或保險公司擔保債券等形式。
（2）對合伙的分派進行直接的限制。如規定合伙不能償付到期應付債務時，或合伙資產數額不能償付應當償付的合伙內的優先權時，不得進行分派。也可考慮直接將公司法的利潤分配規則適用于有限責任合伙。在傳統的合伙制賬戶制分源方式下，合伙人不計勞務報酬，而是按照賬戶中的盈余來進行分派，為了避免對合伙人的基本經濟權利的損害，限制分派應將合伙人在合伙的正常營業過程中，作為合伙的雇員參與業務經營而獲得的合理報酬，或因提供財產而獲得的常規報酬，作為分派限制的例外。
需要指出的是，有限責任合伙的分派行為如果處理不當，不僅影響到債權人的利益，而且也會在無個人責任之虞的合伙人與有個人責任之虞的合伙人之間形成利益沖突。由于合伙人不承擔個人連帶責任，因此，那些受到完全責任保護的合伙人就有將合伙財產完全分派出去的利益驅動，而負有監管責任的合伙人以及從事的業務風險大、容易觸發個人責任的合伙人就會希望多留一些合伙財產，以減輕個人實際負擔的直接責任。因此，有限責任分派限制規則也有助于減少有限責任合伙內部管理上的摩擦。
（3）資產取回。指當合伙清算時的財產不夠償付合伙債務時，合伙人在合伙無清償能力前一段時間內從合伙的提款，可以由合伙清算人取回。英國把這個期限定為2年。但是同時也應該規定如果提款系支付合理的家庭開支，合伙人無須將等額資產退還合伙清算人。
（三）合伙企業的納稅問題
按照傳統合伙法的理論，合伙是合伙人的集合，并不是一個實體，因此，典型的合伙是不繳納企業所得稅的。合伙人從企業中取得的收入被分解為合伙人個人的收入，由合伙人分別申報繳納個人所得稅。而一般的公司則需要繳納企業所得稅，在公司將其利潤分派給股東時，股東需要再就該項紅利繳納一次個人所得稅，即通常說的“雙重稅收”。合伙可以免于繳納企業所得稅一直被認為是合伙與一般公司的基本區別之一，也是合伙的優點之一。合伙不繳納企業所得稅也是國際通例。
但我國1997年的《合伙企業法》規定，合伙企業也需要繳納企業所得稅，而合伙人的收入照例仍然需要繳納個人所得稅。也就是說，合伙企業在稅收的待遇上是與公司一樣的。如果說公司繳納企業所得稅尚有股東的有限責任作為一種補償，因而獲得了某種利益平衡的話，那么，合伙企業繳納企業所得稅則是顯然失去公平的，因為合伙人對企業的債務要承擔連帶責任。這種稅收制度使合伙人從制度上就處于極為不利的地位。事實上，目前的合伙組織基本上限于律師事務所、會計師事務所等一些行業，在同樣具有專業特征的投資銀行業遠未實現，而在工商管理機關登記的非專業合伙企業幾乎沒有。合伙這種具有高度靈活性和廣泛適應性的企業的法律形式被人為地限制在極為狹小的范圍之內，也影響了人們利用合伙形式的積極性。在美國，普通合伙、有限合伙，從來都無須繳納企業所得稅，而且一直有進一步擴大免除企業所得稅的趨勢。美國近年來出現的“有限責任公司”（這是一種與我國的有限責任公司性質不同的企業組織的形式，兼有封閉公司、有限合伙與合伙的優點）一般也都可免于繳納企業所得稅。
實際上，中小規模的公司常常需要花費較高的費用達到合法避稅的目的。這樣使得企業的成本增加，而政府和社會可以從中得到的企業所得稅十分有限，征稅的成本又高昂。不利于合伙制的推廣。國內目前即使針對專業性強的會計師事務所、律師事務所，在政策上對合伙制、有限責任制事務所也都是“一視同仁”的，缺乏稅收、業務范圍等方面的有力政策支持，無法激勵專業人士以承擔無限責任的方式從業，合伙制優勢無從發揮。
二、引入合伙制投資銀行的行業環境建設
1、行業協會需要明確定位
在國外投資銀行被歸入專業服務產業，在這個產業中，有75%的收入是由7個主要的專業服務部門創造的，包括投資銀行、審計、稅務和會計咨詢、商業法咨詢、營銷溝通、管理和IT咨詢、招聘和就業中介、市場調研。這些行業具有相近的行業特征，包括對專業人才和客戶關系的依賴、對諸如時間、個體專業知識以及集體專業技能等無形資產的管理和掌握等。行業自律組織對具備專業服務資格人員的管理是專業服務行業的典型特征，其發揮的職能主要是維護會員的利益、行業協調、提高會員的業務水平等。我國的中國證券業協會可視為投資銀行業的自律組織，但其作用和定位尚有待完善。
《證券法》第一百六十四條規定證券業協會的職責包括：
（一）協助證券監督管理機構教育和組織會員執行證券法律、行政法規；
（二）依法維護會員的合法權益，向證券監督管理機構反映會員的建議和要求；
（三）收集整理證券信息，為會員提供服務；
（四）制定會員應遵守的規則，組織會員單位的從業人員的業務培訓，開展會員間的業務交流；
（五）對會員之間、會員與客戶之間發生的糾紛進行調解；
（六）組織會員就證券業的發展、運作及有關內容進行研究；
（七）監督、檢查會員行為，對違反法律、行政法規或者協會章程的，按照規定給予紀律處分；
（八）國務院證券監督管理機構賦予的其他職責。
可見在發揮行業組織應有職能的同時，證券業協會還承擔了一部分的政府職能。但由于缺乏相應的手段，這部分職能難以充分發揮作用。在幾家證券公司有所牽涉的違法違規事件中，證券業協會往往是“后知后覺”。而如果證券公司、證券從業人員最終被證明是無辜的，協會又很難承擔起維護行業利益、為會員追討公道的職責。
另外，國外的行業協會也有定期的、不定期的行業自查，目的是防范行業風險、相互促進業務水平的提高。而國內的證券業協會在這方面顯然還有待發揮更大的作用。
業內專家指出，協會的定位必須進一步明確，否則，一個強大的中介體系將很難建立起來。市場經濟是效率經濟，沒有一個強大、公正、公平、講信譽的中介體系的參與，社會經濟的效率是無法充分激發出來的；而構建一個強大的中介體系，沒有全社會的廣泛參與，沒有一個統籌安排和戰略規劃，是無法想象的。從這個意義上說，推行合伙制的投資銀行就絕不只是該行業自身的事情。
2、信用制度有待建立
對中介行為承擔無限連帶責任是推行合伙制的出發點，也是促使投資銀行家保持道德操守的根本保證。但目前，國內對自然人的財產申報制度尚未建立，相關職能部門根本無法確切掌握個人的財產數量，無限責任也就無從談起。
