風險投資融資成本影響研究范文

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摘要：風險投資對IPO融資成本影響主要有兩種理論。認證和監督理論認為，風險投資在公司和資本市場之間起著減小信息不對稱、核證、監管的作用，能減少公司IPO成本。聲譽效應理論認為IPO能給風險投資機構帶來聲譽，風險投資有動機將公司提前上市，這會增加公司IPO成本。

關鍵詞：風險投資；IPO融資成本；認證和監督理論；聲譽效應理論

1.引言

風險投資是指由職業金融家為初創企業提供資金支持并取得股份的一種投資方式。從投資增值的角度來看，IPO上市是風險投資退出的最佳方式。Ritter（1987）將融資成本分為直接成本和間接成本，直接成本包括承銷費用、保薦費用、中介機構費用等會計入賬費用，間接成本指上市時折價發行，即本應該由原股東享受收益的部分將由二級市場的其他股票購買者享受。對于一家不具名的公司來說，風險投資的資金實力、專業投資能力在公司和資本市場之間起著減小信息不對稱、核證、監管的作用，表現在IPO時就是較小的融資成本。但另一方面，風險資本存續期較短和其逐利特性，為了保證穩定的現金流和提高聲譽以求獲得更多融資，風險投資有動機將其所投資的公司提前推向資本市場。這樣公司只能以較低的發行價格吸引投資者，使得公司上市融資成本較高。

2.文獻綜述

2.1風險投資能減少公司IPO成本，支持認證和監督理論

第一種理論認為，風險投資具有認證功能，以專業的投資能力向并市場傳遞公司的價值信號，減少上市公司和投資者之間的信息不對稱。同時風險投資選擇項目時會進行篩選、選中后能夠監督公司經營，故能夠選出并培養具有較好業績或成長性的公司。Megginson等（1991）提出了認證理論。他們運用配對方法比較了美國1983-1987年320家有無風投背景公司，發現前者抑價水平低于后者。風險投資部分替代和補充了銀行和承銷商的對上市公司的推薦和保證，有助于減少IPO過程中的信息不對稱。因此風險投資公司參與公司IPO，能減少上市公司首次公開發行的成本，降低發行抑價水平。另外，風險投資背景公司更容易吸引到高質量的承銷商與審計師，能用更少的傭金為上市公司雇傭更好的承銷商，從而減少公司上市的直接成本。Lin和Smith（1998）提出監督篩選理論，風險投資能夠選出并培養具有較好業績或成長性的公司，故有風投支持的企業其內在價值要大于無風投支持企業，從而給投資者以正面的信號，在資本市場上表現為較低的IPO折價率。Barry,Muscarella,Peavy,Vetsuypens等人（1990）將1978年至1987年的433家企業作為樣本，他們發現風投所投資企業的行業比較集中，并且風險投資家對企業有監督作用，對企業管理實施了重大影響。他們的研究表明抑價水平與風投控制權、持股時間、風投公司項目投資實現的數目負相關。監督服務被認為是提供給企業的增值服務，得到了市場的認可，并獲得了資本市場上低抑價發行的回報。國內一些研究支持認證監督理論。陳偉等（2013）基于中小板樣本發現，風險投資降低了IPO抑價。王澍雨（2017）基于中國創業板2009-2015年484家上市公司的研究顯示，有風險投資背景公司的IPO抑價率顯著低于無風險投資背景上市公司。

2.2風險投資會增加公司IPO成本，支持聲譽效應理論

第二種理論認為，風險投資有追求聲譽的本能，尤其是年輕的風險投資會選擇讓企業盡早上市獲得聲譽，以求得下一輪的融資；另一方面，風險投資介入具有逆向選擇的作用，因為優質企業會選擇內部融資等其他融資方式，只有質量不佳的企業才會積極尋找風險投資。Gomper（1996）將1978年到1987年間的433個有風投背景的上市公司作為樣本，發現年輕的風險投資（成立6年以下）相較于有經驗的風險投資（成立6年以上）參與所投資公司管理的時間更短，平均比成熟風投支持的公司早上市兩年，并且有更大程度上的抑價。文中提出了信號發送理論（即聲譽效應理論），為了創建和維護良好的聲譽，向市場傳遞關于自身投資能力的有利信息，風險投資尤其是年輕的風投會選擇讓企業盡早上市。國內也有一些研究支持聲譽效應理論。陳工孟等（2011）實證發現，在大陸中小板和香港主板市場上市的中資企業中，風投參與企業的IPO折價顯著高于無風投參與企業。李曜和張子煒（2011）、游達明和曾蔚（2012）基于2009年至2010年我國創業板上市的153家公司，實證發現，風險投資顯著提高了IPO抑價，風險投資喜歡投資于高估行業，存在逆向選擇效應。綜上所述，現有實證研究中不同時期、不同板塊、不同研究方法所得出的結論差異較大，兩派理論都有相關研究支持，這是受時間和樣本范圍影響下的結果。未來研究應著力尋求一個涵蓋更大的樣本的不同市場的模型，探索形成兩種不同影響結果的潛在因素。

作者：劉琦 單位：同濟大學經濟與管理學院