中國基金投資影響因素綜述范文

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一、文獻綜述及問題的提出

國外由于基金業起步早，發展快，因此關于開放式基金贖回問題的研究文獻相對多一些。Barclay等人研究了基金運作中的委托—問題，認為如果開放式基金本身制度安排得當就可以減少贖回。Barberetal（2000）則發現投資者選擇基金主要是依據基金過去的業績表現，投資者買入基金時有超過一半是選擇了上一年度中排名前20%的基金。ThomasDangl，YouchangWu和JosefZechner（2004）建立了一個連續時間模型，模型分析的結論認為基金份額變動受基金業績、基金本身份額多少以及對基金經理認知的不確定性的影響。近年來，國內關于投資者贖回行為的研究日益增多。趙學軍、王永宏（2001）對我國股市中的處置效應進行了實證研究，發現國內股市的投資者更愿意實現贏利股票、持有虧損股票，具有明顯的“處置效應”，即在交易上具有賣出贏利證券而持有虧損證券的傾向。姚頤、劉志遠（2004）的研究表明基金業績增長、分紅金額、分紅次數、基金管理公司規模、基金集中度是影響基金贖回的重要因素，并且當基金凈值跌破1元時，原有趨勢會發生突變。

二、研究設計

（一）研究思路

首先，本文的研究對象是我國股票型開放式基金投資者的贖回行為，之所以選擇股票型基金作為樣本，一是因為股票型基金在數量上占據了目前我國開放式基金市場中的大多數。另一方面，股票型開放式基金相比于債券型基金和貨幣市場基金受其他因素的影響較小，比如利率。其次，對投資者贖回行為的研究是通過對股票型基金的份額變動的分析來體現。在本文中，份額變動指的是凈申購或凈贖回，不考慮將申購份額和贖回份額分解。所以，本文基金份額變動的數據為申購贖回相互抵消后的份額凈變動。最后，根據國內外文獻對開放式基金贖回因素的分析，在姚頤、劉志遠（2004）的基礎上構建投資者贖回基金的模型，運用我國股票型開放式基金的數據對這些因素進行實證檢驗，得出結論。

（二）模型設計

1、影響股票型開放式基金投資者贖回行為的因素

（1）基金的業績增長。Ippolito（1992）等學者的研究都發現優秀的基金業績會導致大量的新資金流入，基金收益和基金流量之間存在正反饋關系?；饦I績越好，贖回率應越低或出現凈申購的局面。

（2）分紅金額。從避稅的角度出發，法人投資者必然希望通過最大限度的分紅來降低基金凈值，這是因為法人投資者贖回基金時獲取的盈利收入應繳納企業所得稅，而對所有投資者（包括個人和法人）從基金分配中取得的紅利收入暫不征收所得稅。另外，行為金融學提出了“心理賬戶”概念，認為投資者心理上將紅利和資本利得納入具有不同風險厭惡特征的心理投資賬戶，而分紅可以使大多數風險厭惡投資者的心理獲得滿足。

（3）基金規模。Annaert，Broeck和Vennet（2001）發現歐洲的股票型基金效率和基金規模正相關，大基金表現優于小基金。大基金具有資金優勢，從而會形成人才優勢、信息優勢，也具有更大的市場影響力，最終吸引更多的投資者。

（4）證券市場指數收益率。我國開放式基金的投資受股票市場的影響非常大。當股票市場處于牛市時，基金凈值會隨股票指數上漲而上漲，投資者此時購買基金能分享到市場增長的利益。Santini和Aber（1998）的研究表明，基金現金流量與股票市場收益正相關。

2、模型的建立

根據研究假設建立如下模型：各變量的定義如表1所示。

三、實證檢驗

1、研究時期和樣本的選取

本文所選樣本為2004年1季度以前（包括2004年1季度）成立的31只股票型開放式基金，樣本數據包括31只基金從2004年l季度到2009年1季度間每個季度的申購、贖回及規模等情況。統計量描述如表2。

2、實證研究

運用Eviews軟件對數據進行回歸，結果如表3所示。

3、對實證結果的進一步分析

第一，第t期的基金單位凈值增長率anvri,t與凈贖回率redpi,t顯著的正相關，違反了假設1，和國外的研究結論正好相反，即驗證了我國的基金贖回的“異象”?；鸨酒跇I績越好，其凈贖回越高。這一點表明我同開放式基金市場上的投資者確實存在“處置效應”。第二，基金本期贖回率與本期分紅金額顯著負相關，與上一期的分紅金額相關性不明顯。基金本期分紅能很好的解釋基金的贖回問題，說明投資者選擇基金時把分紅作為重要的考慮因素，基金分紅金額越小，贖回率越高，表明投資者更傾向于投資分紅比較高的基金。第三，基金的規模對贖回存在一定影響，兩者之間是反向變動的。規模大的基金對應的贖回率比較低?；鸬囊幠Ｔ谝欢ǔ潭葍确从吃摶鸬娜藲夂褪袌鲎放醭潭?，規模大的基金抗風險能力更強，贖回率也相對較低。第四，證券市場的走勢直接影響基金的贖回。在投資者預期的作用下，證券市場將從兩方面影響投資者，一是由于基金業績的不斷增加，投資者會增加對基金的投資；二是投資者贖回基金，即“處置效應”，自己投資風險更大的股票。從上面計量模型得出，我國在證券市場收益較高時，基金贖回率較低，在證券市場收益較低時，基金贖回率較高。第五，基金本季度的份額變動與上一季度的份額變動負相關。這說明了我國股票型開放式基金的投資者中并不存在較嚴重的“羊群行為”，投資者的理性程度在增加。

四、政策建議

（一）對基金投資者的建議

對于基金投資者來說，一個份額保持穩定或是持續小幅增長的基金要比一個份額大起大落的基金更具投資價值。因為基金份額的大幅波動會對基金凈值產生影響。從而影響投資者的最終收益。投資者應當選擇業績持續表現良好的基金，回避業績波動太大的基金。根據基金份額凈值增長率與其份額變動的關系，上一季度和本季度業績表現均良好的基金其份額不會發生太大變動，因為上一季度業績良好，會促進本季度的份額增長，而本季度業績表現良好，則會使基金遭受贖回，兩者相抵，基金份額能保持比較穩定。

（二）對基金管理人的建議

相對于基金投資者來說，基金管理人對于開放式基金份額的變動更敏感。特別是在基金遭遇大幅贖回時，不僅管理費減少，而且容易陷入贖回——份額凈值下跌——更多贖回……的惡性循環，造成流動性危機。當然，基金出現大幅申購時，基金管理人也會面臨短時期內購買大量資產的壓力。第一，避免基金份額凈值增長過快，提高業績的持續性。由于“處置效應”的存在，基金單位凈值短時期內的大幅上升會使投資者贖回基金，“落袋為安”。因此基金管理人應適當控制基金業績的增長，在基金份額凈值出現大幅增長之前對其資產配置作一定調整，避免由贖回引發的基金業績下滑。第二，在允許的條件下適當分紅。根據前面的研究，基金的分紅金額可以有效抑制投資者的贖回行為，本期的分紅金額能使投資者對下一季度的分紅形成良好的預期，從而促進對基金的申購。第三，建立詳細的持有人清單，在條件允許時開展持有人申購贖回行為調查，預測不同投資者的交易需求和動機，估計未來的申購贖回量。在這方面，我們可以借鑒美國的經驗。通過調查了解投資者結構特征、贖回的原因、不同投資策略的贖回比重等情況。

（三）對監管機構的建議

首先，進一步完善資本市場是投資者增強對基金業信心的關鍵。切實做好資本市場的制度建設，提高政策的可信度，培養投資者對我國資本市場的良好預期，樹立對開放式基金業績持續性的信任，減少其短期的非理性交易和恐慌心理。其次，制定政策提高基金份額變動信息披露的頻率。此舉可以消除投資者對基金基本面的疑慮，從而形成更客觀的判斷，使自己的交易行為理性化。同時，提高信息披露的頻率可以使研究者得到更多的相關數據，對我國基金市場的一些研究也能更準確深入。