金融資產(chǎn)組合集成風(fēng)險(xiǎn)的測(cè)量范文

本站小編為你精心準(zhǔn)備了金融資產(chǎn)組合集成風(fēng)險(xiǎn)的測(cè)量參考范文，愿這些范文能點(diǎn)燃您思維的火花，激發(fā)您的寫作靈感。歡迎深入閱讀并收藏。

《當(dāng)代經(jīng)濟(jì)管理雜志》2014年第七期

一、構(gòu)建Copula函數(shù)測(cè)算金融資產(chǎn)組合風(fēng)險(xiǎn)VaR

在Sklar定理的基礎(chǔ)上，測(cè)算金融資產(chǎn)組合風(fēng)險(xiǎn)的步驟如下：①首先計(jì)算資產(chǎn)組合中單個(gè)風(fēng)險(xiǎn)因子的分布；②找到風(fēng)險(xiǎn)因子之間的Copula函數(shù)；③運(yùn)用單個(gè)風(fēng)險(xiǎn)因子分布和Copula函數(shù)刻畫資產(chǎn)組合的集成風(fēng)險(xiǎn)因子分布；④使用VaR方法度量資產(chǎn)組合的集成風(fēng)險(xiǎn)。

（一）Copula函數(shù)的概念Copula函數(shù)可看成一個(gè)多維分布函數(shù)C:[0，1]n→[0，1]，其邊緣分布F1，…，F(xiàn)n為區(qū)間(0，1)上的均勻分布。Sklar（1956）提出了Sklar定理：令F為具有邊緣分布F1（•），…，F(xiàn)N（•）的聯(lián)合分布函數(shù)，那么，存在一個(gè)Copula函數(shù)C，滿足：

（二）Copula函數(shù)的分類1.多元正態(tài)Copula函數(shù)（multivariategaus-sianCopula-MVN）Nelsen（1999）給出了多元正態(tài)Copula函數(shù)的定義，多元正態(tài)Copula分布函數(shù)的表達(dá)式為。其中ρ為對(duì)角線上的元素為1的對(duì)稱正定矩陣，ρ表示與矩陣ρ相對(duì)應(yīng)的行列式的值，Φρ（•）表示相關(guān)系數(shù)矩陣為ρ的標(biāo)準(zhǔn)多元正態(tài)分布，Φ－1（•）表示標(biāo)準(zhǔn)正態(tài)分布函數(shù)的逆函數(shù)。多元正態(tài)Copula函數(shù)適合刻畫對(duì)稱相依性、不具有厚尾特征的多維風(fēng)險(xiǎn)因子。2.多元t-Copula函數(shù)（multivariateStudent''''sCopula-MVT）Nelsen（1999）給出了多元t-Copula函數(shù)的定義，多元t-Copula分布函數(shù)的表達(dá)式為：其中ρ為對(duì)角線上的元素為1的對(duì)稱正定矩陣，ρ表示與矩陣ρ相對(duì)應(yīng)的行列式的值，Tρ，v（•）表示相關(guān)系數(shù)矩陣為ρ，自由度為v的標(biāo)準(zhǔn)多元t分布，tv-1（•）為自由度為v的一元t分布的逆函數(shù)。多元t-Copula函數(shù)適合刻畫對(duì)稱相依性、一定厚尾特征的多維風(fēng)險(xiǎn)因子。3.ArchimedeanCopula函數(shù)Clayton-Copula、Gumbel-Copula和Frank-Cop-ula函數(shù)，它們只能用于二維的變量的分析：ArchimedeanCopula函數(shù)中的Clayton-Copula函數(shù)和Gumbel-Copula函數(shù)適合刻畫不對(duì)稱相依性的多維風(fēng)險(xiǎn)因子，其中Clayton-Copula函數(shù)一般用來刻畫具有較強(qiáng)下厚尾的特征，Gumbel-Copula函數(shù)則常用來刻畫較強(qiáng)上厚尾的特征。而Frank-Copula函數(shù)適合刻畫對(duì)稱相依性、在中心和上下尾部分布均勻的多維風(fēng)險(xiǎn)因子。

（三）計(jì)算金融資產(chǎn)組合的VaR值以包含兩種金融資產(chǎn)的金融資產(chǎn)組合為例，兩種金融資產(chǎn)的權(quán)重分別為w1和w2，并且w1+w2=1滿足。具體計(jì)算過程如下：①使用各類Copula函數(shù)，產(chǎn)生相依的二維隨機(jī)樣本；②通過各邊緣分布函數(shù)經(jīng)過逆概率變換為對(duì)數(shù)收益率X和Y；③把兩者代入資產(chǎn)組合收益率公式中，得到資產(chǎn)組合收益率R的樣本；④計(jì)算資產(chǎn)組合收益率樣本的分位數(shù)，即為一定置信度下的VaR值。

二、測(cè)算中國(guó)居民家庭金融資產(chǎn)組合的集成風(fēng)險(xiǎn)

（一）數(shù)據(jù)的選取和說明通過對(duì)中國(guó)居民家庭金融資產(chǎn)中手持現(xiàn)金、儲(chǔ)蓄存款、債券、股票和保險(xiǎn)準(zhǔn)備金這五種金融資產(chǎn)在資產(chǎn)組合中所占比重進(jìn)行計(jì)算發(fā)現(xiàn)，中國(guó)居民家庭的儲(chǔ)蓄存款所占的比重一直比較高，在家庭金融總資產(chǎn)中占了一半以上，并且有緩慢上升的趨勢(shì)。居民的手持現(xiàn)金比例在持續(xù)快速下降，從1978年的40%多，下降到2008年的10%，期間有一些波動(dòng)，從圖1上看，周期性并不明顯。居民持有的債券比例在20世紀(jì)90年代期間比較高，到2000年以后逐年下降。居民持有的股票比例雖然比較低，但是變動(dòng)卻比較明顯，反映出明顯的周期性。我國(guó)居民的保險(xiǎn)準(zhǔn)備金比例雖然有上升的趨勢(shì)，但是比重仍然比較低（見圖1）。由于居民家庭金融資產(chǎn)組合中現(xiàn)金并不能產(chǎn)生收益，保險(xiǎn)準(zhǔn)備金持有比例比較低，所以本文只測(cè)算家庭金融資產(chǎn)中儲(chǔ)蓄存款、債券和股票。將儲(chǔ)蓄存款和債券通過居民持有的比例合并為家庭無風(fēng)險(xiǎn)金融資產(chǎn)，股票代表家庭的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)。以1990年到2010年中國(guó)居民家庭的無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)和風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)作為原始數(shù)據(jù)，按照測(cè)算金融資產(chǎn)組合風(fēng)險(xiǎn)的步驟，首先計(jì)算家庭無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)和風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的對(duì)數(shù)收益率；然后，通過構(gòu)建Copula函數(shù)計(jì)算家庭金融資產(chǎn)組合的聯(lián)合分布函數(shù)；最后，計(jì)算家庭金融資產(chǎn)組合的VaR值。

（二）構(gòu)建Copula函數(shù)計(jì)算家庭金融資產(chǎn)組合的VaR值計(jì)算居民家庭無風(fēng)險(xiǎn)金融資產(chǎn)和風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的對(duì)數(shù)收益率，并對(duì)其對(duì)數(shù)收益率數(shù)列進(jìn)行正態(tài)Jarque-Bera檢驗(yàn)，它們都服從服從正態(tài)分布，其中無風(fēng)險(xiǎn)金融資產(chǎn)對(duì)數(shù)收益率是右偏的，而風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)對(duì)數(shù)收益率是左偏的（見表1所示）。為了便于分析，我們選擇多元正態(tài)Copula函數(shù)構(gòu)建聯(lián)合分布函數(shù)。然后根據(jù)VaR計(jì)算公式，在險(xiǎn)價(jià)值VaR的上下限區(qū)間為：VaR=R+σZα，其中R在這里為正態(tài)Copula分布函數(shù)值，為正態(tài)Copula函數(shù)的標(biāo)準(zhǔn)差，如果取顯著性水平為，查表得正態(tài)分布的分位數(shù)。得到正態(tài)Copula函數(shù)和VaR值如表2和圖2所示。

（三）家庭金融資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)分析家庭金融資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的特點(diǎn)是：第一，居民家庭金融資產(chǎn)VaR值在各年間呈現(xiàn)波狀變動(dòng)，其中1991～1993年、1998年、2002年、2007年均達(dá)到高點(diǎn)，尤其以2007年VaR值最大。我們知道，1997年爆發(fā)過東南亞金融危機(jī)，而2008年全球金融危機(jī)并最終導(dǎo)致了持續(xù)幾年的經(jīng)濟(jì)危機(jī)。家庭金融資產(chǎn)組合風(fēng)險(xiǎn)在1997年?yáng)|南亞金融危機(jī)后才達(dá)到高點(diǎn)，而在2008年全球金融危機(jī)之前則達(dá)到了最高點(diǎn)。由此的解釋應(yīng)該是，1997年的東南亞金融危機(jī)只是區(qū)域性的危機(jī)，而2008年之前全球經(jīng)濟(jì)與金融風(fēng)險(xiǎn)積聚，經(jīng)濟(jì)泡沫隨時(shí)都會(huì)破滅。反映到微觀的居民家庭金融資產(chǎn)投資上，風(fēng)險(xiǎn)已累積到了高點(diǎn)。第二，居民家庭金融資產(chǎn)組合的風(fēng)險(xiǎn)值VaR與無風(fēng)險(xiǎn)金融資產(chǎn)的波動(dòng)幅度、波動(dòng)時(shí)間是一致的。主要是因?yàn)闊o風(fēng)險(xiǎn)金融資產(chǎn)在居民家庭金融資產(chǎn)中占有比較大的比重。居民家庭金融資產(chǎn)中風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的波動(dòng)與資產(chǎn)組合的風(fēng)險(xiǎn)值VaR的波動(dòng)幅度、波動(dòng)時(shí)間完全不一致。而且，風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的收益波動(dòng)與資產(chǎn)組合的風(fēng)險(xiǎn)值呈反向關(guān)系。其中，1997年、2002年和2007年的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)收益均低于VaR的下限值，也就是說，居民在這些年份中的總投資是虧損的。有意思的是，1997年風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的收益達(dá)到低點(diǎn)，隨后1998年家庭金融資產(chǎn)組合風(fēng)險(xiǎn)值達(dá)到了高點(diǎn)；2002年和2007年的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)收益達(dá)到低點(diǎn)，同年家庭金融資產(chǎn)組合風(fēng)險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)值達(dá)到了高點(diǎn)。

三、家庭金融資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)與宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的協(xié)動(dòng)性關(guān)系

本文將正態(tài)Copula分布函數(shù)作為居民家庭金融資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的測(cè)度指標(biāo)，與宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)GDP增長(zhǎng)率、利率和居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)CPI的波動(dòng)性相比較，分析居民家庭金融資產(chǎn)組合的風(fēng)險(xiǎn)變動(dòng)與宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)之間的協(xié)動(dòng)性關(guān)系。將Copula分布函數(shù)、GDP增長(zhǎng)率、CPI和利率做標(biāo)準(zhǔn)化處理，然后作圖觀察它們的變動(dòng)情況（如圖3所示）。在圖中，居民家庭金融資產(chǎn)組合風(fēng)險(xiǎn)的波動(dòng)要比宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)更頻繁，90年代初和2010年左右，家庭金融資產(chǎn)組合風(fēng)險(xiǎn)與宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)的波動(dòng)基本是吻合的；而在1994年至2007年期間宏觀經(jīng)濟(jì)經(jīng)歷了一次從峰頂?shù)焦鹊自俚椒屙數(shù)淖兓春暧^經(jīng)濟(jì)經(jīng)歷了衰退、蕭條、復(fù)蘇的一個(gè)經(jīng)濟(jì)周期，并且蕭條期持續(xù)了持續(xù)了5、6年之久，而在這一時(shí)期，家庭金融資產(chǎn)組合風(fēng)險(xiǎn)則經(jīng)歷了兩次高位和低位。為了更好地說明家庭金融資產(chǎn)組合風(fēng)險(xiǎn)與宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)之間的協(xié)動(dòng)性關(guān)系，本文試圖對(duì)Copula分布函數(shù)、風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)收益對(duì)數(shù)經(jīng)驗(yàn)分布函數(shù)、無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)收益對(duì)數(shù)經(jīng)驗(yàn)分布函數(shù)與gdp增長(zhǎng)率、利率、CPI之間做格蘭杰因果關(guān)系檢驗(yàn)。在做格蘭杰因果關(guān)系檢驗(yàn)之前，先通過單位根檢驗(yàn)考察各變量的平穩(wěn)性（如表3所示）。單位根檢驗(yàn)的結(jié)果表明，除了利率和CPI是一階平穩(wěn)的，其余變量都是0階平穩(wěn)的。由于格蘭杰因果關(guān)系檢驗(yàn)是以變量平穩(wěn)為前提條件的，所以分別在Copula分布函數(shù)、風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)收益對(duì)數(shù)經(jīng)驗(yàn)分布函數(shù)和無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)收益對(duì)數(shù)經(jīng)驗(yàn)分布函數(shù)與GDP增長(zhǎng)率、利率變化量、CPI變化量之間進(jìn)行格蘭杰因果關(guān)系檢驗(yàn)。檢驗(yàn)結(jié)果整理如表4所示，居民家庭金融資產(chǎn)組合風(fēng)險(xiǎn)的變化會(huì)影響未來5年的利率變化量和CPI變化量；居民家庭的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)收益變動(dòng)會(huì)影響未來2至3年的宏觀利率的變化量。居民家庭金融資產(chǎn)的收益和風(fēng)險(xiǎn)與GDP增長(zhǎng)率的變化都沒有關(guān)系（見表4）。

四、結(jié)論

通過建立居民家庭金融資產(chǎn)組合的Copula函數(shù)，并計(jì)算資產(chǎn)組合的VaR值，我們得到如下結(jié)論：●居民家庭金融資產(chǎn)組合VaR值的變動(dòng)正契合了過去區(qū)域性或全球的金融危機(jī)的發(fā)生。因此，VaR風(fēng)險(xiǎn)值處于高點(diǎn)時(shí)，尤其是資產(chǎn)組合中高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的收益低于VaR值的下限時(shí)，極易引發(fā)金融危機(jī)。●居民家庭金融資產(chǎn)組合風(fēng)險(xiǎn)比宏觀經(jīng)濟(jì)周期的波動(dòng)更為頻繁。金融資產(chǎn)中風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的收益會(huì)影響到未來2到3年利率的變化，金融資產(chǎn)組合風(fēng)險(xiǎn)的變動(dòng)則會(huì)影響到未來5年的利率和CPI的變化。●居民家庭金融資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)與外部經(jīng)濟(jì)環(huán)境的波動(dòng)密切相關(guān)，一般而言，經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張時(shí)，家庭會(huì)傾向于選擇風(fēng)險(xiǎn)較大的資產(chǎn)組合，家庭金融資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的提高會(huì)集聚宏觀金融風(fēng)險(xiǎn)，嚴(yán)重時(shí)引發(fā)經(jīng)濟(jì)危機(jī)；經(jīng)濟(jì)緊縮時(shí)，家庭金融資產(chǎn)投資信心不足，也將會(huì)延長(zhǎng)經(jīng)濟(jì)走出低谷的時(shí)間。

作者：徐梅單位：陜西師范大學(xué)政治經(jīng)濟(jì)學(xué)院西北政法大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院