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風(fēng)險(xiǎn)投資專業(yè)化與績(jī)效探討范文

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風(fēng)險(xiǎn)投資專業(yè)化與績(jī)效探討

1理論分析與研究假設(shè)

專業(yè)化投資可以實(shí)現(xiàn)知識(shí)共享、降低成本、提升管理效率,從而影響風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的投資績(jī)效。根據(jù)專業(yè)化投資類型,可以從行業(yè)、階段和地理區(qū)域3個(gè)方面,分別研究專業(yè)化投資對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)投資績(jī)效的影響并提出假設(shè)。

1.1行業(yè)專業(yè)化投資對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)投資績(jī)效的影響

行業(yè)專業(yè)化投資有利于深化風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的專業(yè)知識(shí),通過(guò)曲線效應(yīng)累計(jì)相關(guān)行業(yè)的專業(yè)知識(shí),提高風(fēng)險(xiǎn)投資績(jī)效。首先,行業(yè)專業(yè)知識(shí)使得風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)能更快更好地吸收和消化投資公司的信息和資料,更好地評(píng)估環(huán)境資源,并利用行業(yè)專業(yè)化知識(shí)提升投資決策效率,有助于風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)運(yùn)營(yíng)管理,提高投資成功的可能性;其次,行業(yè)專業(yè)知識(shí)可以使風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)將特定的行業(yè)知識(shí)轉(zhuǎn)換為一般知識(shí),降低知識(shí)轉(zhuǎn)移成本;再次,行業(yè)專業(yè)知識(shí)可以幫助風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)更深入地了解相關(guān)行業(yè)的復(fù)雜性,有利于其發(fā)現(xiàn)創(chuàng)業(yè)企業(yè)隱藏的負(fù)面信息,減少選擇到“檸檬”企業(yè)的可能性,因?yàn)闉槲顿Y和提高企業(yè)估值,風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)家會(huì)過(guò)高估計(jì)企業(yè)價(jià)值并掩飾負(fù)面信息。綜上所述,行業(yè)專業(yè)化投資會(huì)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)投資績(jī)效帶來(lái)積極影響,據(jù)此提出以下假設(shè):H1:行業(yè)專業(yè)化投資程度越高,投資績(jī)效越高。

1.2階段專業(yè)化投資對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)投資績(jī)效的影響

階段專業(yè)化投資有利于提高風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的管理效率,從而提高其投資績(jī)效。首先,投資風(fēng)險(xiǎn)隨投資階段的不同而有所不同。投資階段越靠前,風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的總風(fēng)險(xiǎn)越高,信息不對(duì)稱程度越嚴(yán)重、不確定性越高;投資階段越靠后,隨著風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目進(jìn)展的不斷深入與日益成熟,風(fēng)險(xiǎn)在不斷減少,風(fēng)險(xiǎn)主要來(lái)自于公司外部,信息不對(duì)稱程度逐步降低,不確性也逐步下降。其次,不同發(fā)展階段的風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)需要的管理技巧和關(guān)注點(diǎn)也不同。早期階段的風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)屬于風(fēng)險(xiǎn)偏好型,其更加關(guān)注風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)流動(dòng)性———IPO的可能性,需要具備隨時(shí)“出逃”和隨時(shí)介入管理的能力,因?yàn)轱L(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)需要有敏銳的觸角來(lái)及時(shí)“出逃”面臨失敗的企業(yè),及時(shí)介入需要接管的風(fēng)險(xiǎn)企業(yè),以減少損失。后期階段的風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)屬于風(fēng)險(xiǎn)厭惡型,其更加關(guān)注風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)自身具備的管理能力和努力程度。綜上所述,階段專業(yè)化投資會(huì)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)投資績(jī)效帶來(lái)積極影響,據(jù)此提出以下假設(shè):H2:發(fā)展階段專業(yè)化投資程度越高,投資績(jī)效越高。

1.3地理區(qū)域?qū)I(yè)化投資對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)投資績(jī)效的影響

地理區(qū)域?qū)I(yè)化投資的作用類似于地理鄰近性,有利于風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)和風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)間面對(duì)面交流,以促進(jìn)隱性知識(shí)傳播,降低風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的運(yùn)營(yíng)成本,提高投資績(jī)效。首先,風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)地理分布不均勻。如美國(guó)有超過(guò)49%的風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)分布在舊金山、波士頓、紐約這3個(gè)城市。熟悉的地區(qū)商業(yè)環(huán)境能夠減少風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)尋找優(yōu)秀項(xiàng)目的成本。其次,地理區(qū)域?qū)I(yè)化投資使得風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)在事前篩選(如進(jìn)行實(shí)地調(diào)查)、后期監(jiān)督控制(如參加董事會(huì)、參與企業(yè)日常治理)與提供增值服務(wù)(如人力資源、資源引薦、戰(zhàn)略制定)時(shí)的運(yùn)營(yíng)成本降低。最后,地理區(qū)域?qū)I(yè)化投資能夠使風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)快速在某一區(qū)域建立起關(guān)系網(wǎng)絡(luò)和聲譽(yù),包括熟悉的投資銀行、會(huì)計(jì)師事務(wù)所、律師事務(wù)所等服務(wù)機(jī)構(gòu),這樣可以減少建立市場(chǎng)、招聘風(fēng)險(xiǎn)投資經(jīng)理和員工等運(yùn)營(yíng)成本。綜上所述,地理區(qū)域?qū)I(yè)化投資會(huì)為風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)投資績(jī)效帶來(lái)積極影響,據(jù)此提出以下假設(shè):H3:地理區(qū)域?qū)I(yè)化投資程度越高,投資績(jī)效越高。

2研究設(shè)計(jì)

2.1變量設(shè)計(jì)

(1)投資績(jī)效。

風(fēng)險(xiǎn)投資退出方式包括首次公開(kāi)發(fā)行(IPO)、并購(gòu)、管理層收購(gòu)、清算和破產(chǎn)。研究表明,IPO和企業(yè)成功并購(gòu)是衡量風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目成功與否的標(biāo)準(zhǔn)之一。IPO收益率最高,并購(gòu)收益率次之,但在上市不暢的情況下后者值得考慮,且操作便捷。考慮到數(shù)據(jù)獲取的困難以及國(guó)內(nèi)外相關(guān)研究現(xiàn)狀,本文使用成功IPO和并購(gòu)來(lái)度量風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的投資績(jī)效。

(2)專業(yè)化程度。

本文研究不同類型的專業(yè)化投資,如行業(yè)專業(yè)化、階段專業(yè)化和地理區(qū)域?qū)I(yè)化對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)投資績(jī)效的影響。基于此,本文用赫芬達(dá)指數(shù)法(HerfindhalIndex)度量的專業(yè)化指數(shù)作為解釋變量。根據(jù)CVSource數(shù)據(jù)庫(kù)和《中國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資年鑒》,風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)涵蓋互聯(lián)網(wǎng)、IT、電信、能源環(huán)保、醫(yī)療健康等;發(fā)展階段分為早期、發(fā)展期、擴(kuò)張期和獲利期;地理區(qū)域劃分為津京地區(qū)、長(zhǎng)三角地區(qū)、珠三角地區(qū)、東部、西部、中部以及其它。

(3)控制變量。

本文對(duì)可能影響風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)投資績(jī)效的因素進(jìn)行控制,根據(jù)先前的研究經(jīng)驗(yàn),提出累計(jì)投資輪次、年齡、聯(lián)合投資強(qiáng)度、高科技行業(yè)占比等控制變量。可以累計(jì)投資輪次度量風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的投資經(jīng)驗(yàn)。許多研究表明,投資經(jīng)驗(yàn)的確對(duì)投資績(jī)效有積極影響。風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的收益具有持續(xù)性(persist-ence),這種持續(xù)性歸因于投資技巧與投資經(jīng)驗(yàn)。風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的年齡除了可以度量投資經(jīng)驗(yàn)外,還可以表征風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)偏好。年齡大的風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)為了維護(hù)聲譽(yù),往往會(huì)選擇風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避;年輕的風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)為提高其在風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)上的聲譽(yù)并成功籌集投資基金,傾向于推動(dòng)投資項(xiàng)目更快通過(guò)IPO上市。聯(lián)合投資可以分散風(fēng)險(xiǎn)、增加項(xiàng)目流、獲得互補(bǔ)資源、提高項(xiàng)目評(píng)估效率、提高增值服務(wù)能力,進(jìn)而提高風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的投資績(jī)效。這里采用風(fēng)險(xiǎn)投資輪次中聯(lián)合投資占比來(lái)度量聯(lián)合投資強(qiáng)度。高科技行業(yè)早期發(fā)展階段的風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)是風(fēng)險(xiǎn)投資的主要對(duì)象,其不確定性高,失敗率也高。熱門地區(qū)項(xiàng)目比較集中,優(yōu)秀投資項(xiàng)目也較多。資本來(lái)源不同可能會(huì)影響風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的投資策略與風(fēng)險(xiǎn)偏好,進(jìn)而影響投資績(jī)效。

2.2數(shù)據(jù)來(lái)源與分析

本文采用CVSource數(shù)據(jù)庫(kù),選擇2000年1月1日至2012年12月31日的數(shù)據(jù),采用滾動(dòng)時(shí)間窗,以t-3~t年為時(shí)間窗觀測(cè)風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的專業(yè)化投資,用t+1~t+3年為時(shí)間窗觀測(cè)風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的投資績(jī)效,共觀測(cè)7輪。通過(guò)這種方式可以將專業(yè)化投資與未來(lái)的退出相聯(lián)系,避免出現(xiàn)相反的因果關(guān)系。為了研究專業(yè)化投資對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)投資績(jī)效的影響,風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的投資事件至少發(fā)生過(guò)3次。最終,選取234家風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的2787次投資事件為研究對(duì)象。

2.3模型

模型1~模型3在加入控制變量的基礎(chǔ)上依次引入行業(yè)專業(yè)化指數(shù)(ISI)、階段專業(yè)化指數(shù)(SSI)和地理區(qū)域?qū)I(yè)化指數(shù)(GSI),因變量都是IPO占總投資數(shù)的比例。模型4~模型6在模型1~模型3的基礎(chǔ)上,將因變量換成IPO與并購(gòu)之和占總投資數(shù)的比例。

3實(shí)證研究結(jié)果及分析

3.1回歸分析結(jié)果

用模型1和模型4檢驗(yàn)H1。兩個(gè)模型的被解釋變量分別為IPO率和(IPO+并購(gòu))率,行業(yè)專業(yè)化程度系數(shù)分別是0.220和0.176,分別在1%和5%的顯著性水平下通過(guò)了檢驗(yàn)。H1得到證實(shí),即隨著行業(yè)專業(yè)化程度增加,風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)投資績(jī)效提高,說(shuō)明行業(yè)專業(yè)化知識(shí)有助于風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)篩選和管理風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)。但這個(gè)結(jié)論與國(guó)內(nèi)現(xiàn)有研究存在不一致的地方。國(guó)內(nèi)有學(xué)者運(yùn)用多變量回歸模型,得出行業(yè)集中度與受資企業(yè)成功率呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。產(chǎn)生相悖結(jié)果的原因可能是,行業(yè)專業(yè)化與風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)投資績(jī)效之間是非線性關(guān)系。用模型2和模型5檢驗(yàn)H2。發(fā)展階段專業(yè)化程度系數(shù)分別為0.189和0.161,都在5%的顯著性水平下通過(guò)了驗(yàn)證。H2也得到驗(yàn)證,即隨著階段專業(yè)化程度的增加,風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)投資績(jī)效也隨之升高。階段專業(yè)化投資可以提高風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的接受程度并提高風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的管理效率。用模型3和模型6檢驗(yàn)H3。地理區(qū)域?qū)I(yè)化程度系數(shù)β31=-0.055,β61=-0.113,都不顯著。因此,H3不成立,即地理區(qū)域?qū)I(yè)化對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)投資績(jī)效沒(méi)有顯著影響。地理區(qū)域?qū)I(yè)化可以減少風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的運(yùn)營(yíng)成本,包括篩選和管理過(guò)程,但隨著信息技術(shù)的發(fā)展和全球化趨勢(shì)的加強(qiáng),地理區(qū)域界限逐漸模糊。

3.2穩(wěn)健性檢驗(yàn)

本文用赫芬達(dá)指數(shù)度量風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)投資專業(yè)化程度,而利用集中度(風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)所投資項(xiàng)目中,在某一行業(yè)、階段或者地理區(qū)域中數(shù)量最多的項(xiàng)目數(shù)除以總投資數(shù))度量專業(yè)化投資程度在已有研究中已被廣泛使用。為了驗(yàn)證上述實(shí)證結(jié)果的可靠性與穩(wěn)定性,本文用集中度來(lái)度量專業(yè)化投資程度,并進(jìn)行了多元回歸分析。回歸結(jié)果與表3內(nèi)容類似,表明研究結(jié)果并不隨自變量度量方式的改變而改變,而是具有較好的穩(wěn)定性和可靠性。

4結(jié)語(yǔ)

專業(yè)化投資是風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)采取的重要投資策略之一。本文應(yīng)用回歸分析方法,以CVSource數(shù)據(jù)庫(kù)中風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的數(shù)據(jù)為樣本,控制其它因素的影響,發(fā)現(xiàn)專業(yè)化投資對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)投資績(jī)效有重要影響。具體結(jié)果是:行業(yè)專業(yè)化程度越高,風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)投資績(jī)效越高;階段專業(yè)化程度越高,風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)投資績(jī)效越高;地理區(qū)域?qū)I(yè)化與風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)投資績(jī)效之間沒(méi)有顯著關(guān)系,其中行業(yè)專業(yè)化對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)投資績(jī)效的影響程度最大。本文的研究結(jié)果可以為風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)制定投資策略提供參考。采用行業(yè)專業(yè)化和階段專業(yè)化投資可以提高風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)投資績(jī)效,但要注意其它影響投資績(jī)效的因素及風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)自身的特點(diǎn),采取適宜的投資策略以提高投資績(jī)效。本研究存在以下不足:

(1)對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)投資績(jī)效的度量,本文與以往大多數(shù)學(xué)者一致,采用IPO和并購(gòu)間接度量。每個(gè)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)帶給風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的收益率都不盡相同,采取投資收益率來(lái)度量,其結(jié)果更加可靠和準(zhǔn)確,但是現(xiàn)有數(shù)據(jù)不夠完整、缺失較多。隨著中國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的發(fā)展和數(shù)據(jù)的完善,應(yīng)該采用風(fēng)險(xiǎn)投資收益率對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的投資績(jī)效進(jìn)行度量。

(2)本文結(jié)論顯示,行業(yè)專業(yè)化程度與風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)投資績(jī)效之間正相關(guān),與國(guó)內(nèi)學(xué)者提出的結(jié)果相悖,這可能是行業(yè)專業(yè)化程度與風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)投資績(jī)效之間呈非線性關(guān)系的原因,但具體是什么關(guān)系,還有待進(jìn)一步研究。

作者:黨興華張晨王育曉單位:西安理工大學(xué)經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)院西安工業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院

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