人民幣NDF對境內即期匯率的影響范文

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一、人民幣ndf和境內即期匯率之間的實證分析

（一）樣本選擇和數據處理本文采用2010年8月至2013年11月期間合約期限為1個月、3個月、6個月及1年的NDF每日交割價和境內人民幣即期匯率每日收盤中間價，通過分析各期限NDF合約價格與境內即期匯率間的相互影響，全面考察兩個市場之間的價格引導關系。本文將1個月、3個月、6個月及1年期的NDF價格序列分別記為NDF1M、NDF3M、NDF6M、NDF12M，現貨價格序列用SPOT表示。數據均來源于wind資訊。由于境內外節假日不同，剔除了NDF和境內即期交易日期不匹配的數據，得到各序列樣本數據771個。本文實證檢驗均采用eviews5.0軟件進行。

（二）模型選擇與實證分析1、單位根檢驗對時間序列數據做回歸分析之前必須要確保關的時間序列是平穩的；對不平穩的時間序列，則需要變量之間存在協整關系，否則會導致偽回歸。所以我們首先要對序列進行平穩性檢驗。目前較常使用的平穩性檢驗方法是ADF檢驗(AugmentedDickeyFullerUnitRootTest，簡稱ADF檢驗)。一般ADF檢驗有三種形式：有截距和無時間趨勢項、有截距和時間趨勢項以及無截距和無時間趨勢項。同時在進行ADF檢驗之前需要選擇滯后期。ADF檢驗的最優滯后期可以根據AIC(AkaikeInformationCriterion)、SC（SchwarzInformationCriterion）等信息準則來確定。首先可以通過各個序列的時間趨勢圖來判斷其檢驗形式（詳見圖1與圖2）從上面兩個圖中可以看出應采用有截距項和有時間趨勢項的檢驗形式對各期NDF和即期價格序列進行ADF檢驗。滯后期由計算機基于AIC準則自動選擇。具體檢驗結果見表1：上述檢驗結果表明，五個序列的一階差分都是平穩的，即原序列是一階單整的。2、協整檢驗針對計量模型的偽回歸現象，Granger、Dickey&Fuller等人提出了協整理論，即可以通過構造不平穩時間序列之間的某種組合來達到平穩目的。從上面的平穩性檢驗得出這五組時間序列都滿足I(1)過程，所以可以對（NDF1M，SPOT）、（NDF3M，SPOT）、（NDF6M，SPOT）、（NDF12M，SPOT）等四組數據進行協整檢驗。本文采用EG（Engle-Granger）兩步法來檢驗每組兩個序列之間是否存在協整關系：第一步，對各組變量做OLS回歸，分別獲得殘差序列resid1，resid2，resid3,redsid4第二步，對各組殘差序列進行平穩性檢驗（通過時間趨勢圖來判斷應采用無截距項和無時間趨勢項的檢驗形式進行ADF檢驗），如果殘差平穩，那么認為該組中兩個變量之間存在協整關系。具體結果如表3：從檢驗結果可以得到，每組的變量間都存在協整關系，即存在長期均衡關系。3、Granger因果關系檢驗協整檢驗告訴我們每組的變量之間都存在長期均衡關系，但是這種均衡是否構成因果關系還需要進一步檢驗。所以我們進一步通過Granger因果關系檢驗來考察每組變量間的價格引導影響。Granger因果關系檢驗首先要確定最優滯后期k，本文依據LR統計量（5%的置信水平下）、FPE（最終預測誤差）、AIC(AkaikeInformationCriterion)信息準則、SC(SchwarzInformationCriterion）信息準則和HQ（Hannan-Quinn）信息準則五個指標來對最優滯后期進行判斷確定滯后階數均為2。具體Granger因果關系檢驗結果如下：從上面4個表格的結果我們可以看到在5%的置信水平、滯后期為2的條件下，1個月期、3月期人民幣、6個月期NDF對境內即期匯率沒有價格引導關系，反而是境內即期市場有效引導了NDF市場的人民幣匯率價格。同時與其他各期人民幣NDF相比，12月期人民幣NDF不能引導人民幣即期匯率，即期匯率也不能引導12月期的人民幣NDF，即二者不存在互為因果關系。

二、結論

本文運用單位根檢驗、協整檢驗、Granger因果檢驗對人民幣NDF與境內即期匯率之間的關系進行了實證研究，檢驗結果表明境內即期匯率是人民幣NDF匯率變動的先導變量，而NDF價格并不是引導即境內期匯率變動的原因。這也表明直接使用人民幣NDF作為人民幣即期匯率的預測，準確性不高，即我們在進行遠期匯率規避時如果把人民幣NDF價格作為遠期價格的鎖定工具是存在風險的。這個結論與之前很多人的研究結果是相反的，我認為造成結論不同的原因是跟選取的樣本數據有關。本文的樣本數據選用了2010年8月以來的數據，這是因為2010年8月，香港成立了人民幣離岸市場（CNH）。CNH市場的成立從兩方面削弱了NDF的價格發現功能：首先，CNH成立之后，管理人民幣頭寸有了更多選擇，香港市場遠期CNHDF與NDF形成了競爭關系，NDF不再是大陸以外的機構和個人表達人民幣未來預期的唯一交易場所，而且NDF市場本身并不理想：在NDF合約到期時使用美元結算意味著具有一定的匯率結算風險；其次，放松資本管制的措施密集出臺，資本在在岸和離岸市場的流動增加了在岸市場價格發現的能力。

可以確定這些削弱NDF價格發現能力的因素在未來將持續存在，例如香港離岸人民幣資金池的日益增長，人民幣回流機制開始形成和人民幣產品也會進一步豐富；國內即期匯率波動幅度放寬也將使境內即期市場有更大受市場驅動的余地，對于信息沖擊的反應也會愈發顯著，有助于提升境內即期市場對于價格發現的貢獻度。政策的持續發力會使CNH市場的有效性繼續增強。由于價格發現是市場有效性的重要衡量標準，眾多因素均指向了CNH市場有效性將在未來相比于NDF的增強，即未來CNH-DF市場的價格發現將增強。而隨著CNH的成立發展以及國內匯率形成機制的日趨完善，即期市場也將逐漸顯示出更強的價格發現優勢。

作者：吳巍巍單位：中國農業銀行寧波分行