證券市場發展論文范文

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第1篇

第二、要完善我國證券市場的是價格發現功能。證券市場在完備的市場經濟條件下，它所具備的第二個最大的功能是價格發現，價格發現功能使資源向優質企業集中，如果公司非常優秀，那么股價就會比較高，在融資和再融資的過程中可以以比較高的價格得到投資者的認購。但是在我國，目前績優股和績差股根本沒有什么差別。前10年在資金推動型的行情下，我國股票二級市場價格基本上與內在價值關聯不大，而是與流通盤子的大小相關，實際上在延續實體經濟部門“優不勝，劣不汰”的弊端。

加入WTO后，我國的證券市場要逐漸有一個價值再挖掘的過程。所以從2002年開始到現在，我國證券市場的好轉是符合價值規律的，也就是說，現在的市場走勢從總體上看是良性的。其中包括那些真正具有成長性的行業，像能源、電力、鋼鐵、汽車、金融、證券業等，這些行業正好是本輪周期我國國民經濟快速增長的部門。所以證券市場價格總水平的這次上漲實際上就是價值再發現的一個過程。

第三、要從以前的公司本位論轉變為股東本位論。買股票可能只是一個簡單的交易，但從經濟學的投資行為角度講，你是在進行一項重要的投資活動。任何一項投資都需要獲得回報，比如買國債，3年期的年利率是2.5%左右；存銀行一年有1.98%的利息所得。但很多投資者買了股票后，根本不去考察這家上市公司的情況會是什么樣；市場設立后，就是為上市公司圈錢再融資服務的。甚至有些上市公司是亞意圈錢，很多上市公司離開配股、增發、債券就生存不下去了。這種情況現在正在開始發生轉變，現在我們要求證券市場要為社會創造財富，股東要關注回報，長期不給股東回報的上市公司決不是好公司，而且要改變二級市場負和游戲的必要前提必須是上市公司的紅利大于二級市場的交易成本。

以上三人轉變決定了目前我國證券市場的基本運行格局。

市場化進程加快

加入WTO后對加快我國證券市場的市場化進程提出了更高的要求。主要體現在以下5個環節：

第一個環節是一級發行市場的逐步市場化。以前是審批制，后來改成核準制，但實際上都帶有計劃經濟的烙印，因為一個成熟的市場，哪些公司能夠上市，能夠賣什么價，實際上是一個討價還價的過程。在這個過程中，監管部門只是定規則，誰能夠上市最終應由投資者自主選擇。而現在雖然是核準制，但權力仍然還是集中在地方政府和監管部門手里。下一階段就是要市場化，當然這不是短期內能實現的，從中期趨勢講，就是要逐漸實現一級發行的市場化，把那些真正優秀的公司選擇到市場上來。

第二個環節是交易機制的市場化。目前還沒有做空機制，沒有指數期貨，也沒有坐市商制度，開放式基金、封閉式基金運行起來非常困難，所以媒體、投資者、機構都喜歡牛市，不喜歡熊市，股市一下跌都沒有避險機制。

第三個環節就是建立起正常的退出機制。前10年我國證券市場處于一個高速擴張的時期，只用了10年時間，就有1000多家公司上市。而在美國紐約的交易所卻用了123年，在東京證券交易所用了76年，所以中國用了10年時間擴張到1000家上市公司，完全走的是一個數量擴張型的道路。因為任何一個企業都有自己的生命周期，有輝煌，也會有衰落，這是很正常的。這就需要市場把那些已經陷入衰退的企業淘汰出局，但是中國沒有這個機制。到今天為止，我們還沒有真正建立起來這個機制。所以從中長期看，上市公司的業績呈下降趨勢，這是必然的結果。未來是否能夠真正建成一個比較合理的市場機制，就看有沒有正常退市的企業，這也是我們要建立一個真正市場的目標之一。

第四個環節就是要逐漸地統一股權。現在股權是分裂的，未來一個階段，股權分割要逐步解決，可能需要很長的一個時間來完成這項任務。但如果長期不做，就會影響到生產要素的自由流動。

第五個環節就是要建立一個立體化、多元化的交易市場主體。現在只有上海證券交易所和深圳證券交易所兩個主板市場，這實際上是遠遠不夠的。所以下一階段，應該設立三板市場、場外交易和柜臺交易市場，把這些市場建立起來。在日本有一個最大的東京證券交易所，但是在東京證券交易所上市之前，一般要有3年本地上市的經歷，而且保持連續盈利的記錄，這樣的企業才具有資格到東京證券交易所上市。這樣就避免了“一年贏、二年平、三年虧”的情形，因為在本地交易時，投資者對本地的上市公司最了解。中國的股市上有一句話：“你如果要投資一家企業，就看本地的老百姓是不是愿意持有它的股票。”這是最簡單的，因為當地的投資者對本地的企業最了解。

我們也要建立一批場外交易市場。現在三板市場面臨著比較好的發展機遇，但目前也存在問題：市場的容量比較小、交易不活躍、流通性不夠好、不利于大資金的進出，這些問題都會影響到三板市場的發展。如果逐漸地把交易主體和投資者的范圍擴大一些，使這個市場的容量擴大、流通性變好，那么三板市場是有較好發展前景的。

金融體制改革是重中之重

加入WTO以后，對我國資本市場的國際化提出了挑戰。金融體制改革是未來一段時間經濟體制改革的重點和難點。從經濟層面講，金融體制改革是重中之重，也是難度最大的。中期角度看金融體制改革面臨5個方面的挑戰，具體包括：

第一就是利率市場化的改革，這會是一個比較大的挑戰。

第二就是國有銀行的公司制改造。國有銀行要想到海外上市，就要按照國際會計準則來構造自己的治理結構，現在國有銀行公司制改造已經提到議事日程。

第三就是要打破行業壟斷。近年來股份制銀行發展步伐有所加快，但總體上來說，還是國有銀行占據絕對壟斷地位。馬上就要面臨外資銀行的全面介入，因此要盡量給民間資本以國民待遇，允許成立民營銀行。這將是金融改革的一個重要環節。

第四就是我國金融業將由現在的分業經營逐步走向混業經營。現在是分業監管，保險、銀行和證券的資金都有防火墻，未來一段時間必須逐步打開，這是現代金融發展的必然趨勢。保險、信托、信貸資金的有序介入，可以改變市場供求關系、而且會改變投資者對未來市場走勢的預期，它會有利于目前正在進行的市場結構性調整。

第五是人民幣資本項目下的自由可兌換。如果人民幣可兌換，將來的B股市場也就沒有存在的必要了。在人民幣可兌換之前，B股市場不可能消失。B股與A股并軌，不要說技術上有困難，就是從實際操作層面，從外匯管制的角度看，目前也不允許。

現在要創造條件為過渡做準備。B股的市值比較小，A股市值比較大，在并軌過程中，應該是B股的價格向A股價格靠攏，從長期看B股市場存在升值空間。

第2篇

從全球證券市場看,藍籌股是成熟市場的標志之一。藍籌股在國外證券市場上已經不僅僅是市場炒作的概念,同時更是推動市場發展的根本所在。考察成熟股票市場上典型藍籌股的形成過程,我們進一步發現,一家公司必須隨著市場的變化不斷推出新的產品,有領先的技術,當公司發展到一定階段時公司通過收購和兼并迅速擴大規模,牢固占領市場才能成長為一只藍籌股。

由于藍籌股在股市上表現獨特,國外市場上投資基金將大量的投資目標鎖定在藍籌股上。藍籌股出色的市場表現,贏得投資者的青睞,也帶動了相關金融創新品種產生和發展,藍籌股基金、股指期貨、指數基金、教育儲蓄投資基金、養老基金和保險基金等金融創新產品不斷推出,它們多數投資于藍籌股或基于藍籌股的衍生產品如藍籌股指數,以其投資風險相對較小,市場形象好,吸引了大量投資者。但是,在我們這樣一個只有短短十年歷史的證券市場上,投資者對藍籌股的認識還相當有限,甚至市場還缺乏真正意義上的藍籌股。

在本研究中,將集中探討在我們這樣一個不太成熟的股票市場上,有沒有藍籌股存在?能否構建一套合理的定量指標體系來篩選中國市場的藍籌股?對所篩選出的藍籌股能否通過市場實證檢驗來判斷其波動性、收益性的狀況?如果目前中國市場的藍籌股缺乏或過少,我們又怎樣來培育之?以及如何開發中國市場的藍籌股指數類產品,包括中國藍籌股指數、藍籌股指數基金以及其他的藍籌股指數衍生產品等?開展對這些問題的研究探討,對于改善我國證券市場結構、培育正確的投資理念和投資行為以及提高證券市場效率具有十分重要的意義。

本報告重點研究以下內容:

一、篩選藍籌股的基本方法、步驟。我們采用逐步淘汰法來篩選藍籌股。首先,根據上市日期,選出符合條件的股票(為保證有足夠的觀察時間,本研究確定1997年12月31日以前已經在上海和深圳兩個交易所發行A股和B股并掛牌交易的上市公司股票作為備選對象,研究結束期為1999年12月31日,即至少有24個月的上市交易記錄)。然后,根據不同的指標條件,逐步選出符合條件的股票。最后,選出符合所有條件的股票,將所有符合條件的股票作為樣本藍籌股。并通過放松各指標和約束條件,選出不同標準的樣本藍籌股,進行綜合比較分析。

二、中國藍籌股的篩選指標體系構建。在綜合考慮既有藍籌股基本概念和研究成果的基礎上,首先我們提出了一套反映藍籌股特征的指標體系,包括:總股本、每股收益、凈資產收益率、主營利潤比重、凈利潤增長率。其次,確定藍籌股的具體選擇標準:以1997-1999年整個市場均值的三年移動平均值為基準,即總股本2.8億股,每股收益0.24元,凈資產收益率9.14%,主營利潤比重354.14%,凈利潤增長率9.82%,并根據證券市場的實際狀況有條件地放松和約束部分指標,作為選擇藍籌股的依據。最后,我們確定三種不同標準來分別選取不同的樣本藍籌股,以便進行比較分析。其中,樣本藍籌股的標準I為:僅以1999年度值為參照,總股本5.6億股;每股收益0.36元;凈資產收益率10%;主營利潤比70%;凈利潤增長率10%.根據我們設定的條件,只有8只股票完全符合標準,由此組成樣本藍籌股I.樣本藍籌股標準II為:以1997-1999年各上市公司三年均值為參照,按照每股收益高于市場25%,即0.30元;凈資產收益率維持配股條件,即≧10%;主營利潤比重70%;凈利潤增長率超過市場平均水平的50%,即14%;總股本超過市場平均的100%,即5.6億股。計算備選股票以上藍籌股指標的三年均值,利用EXCEL軟件的數據排序功能,采取逐步篩選的辦法,選出符合所有條件的股票10只,組成樣本藍籌股II.樣本藍籌股標準III為:仍以1997-1999年各上市公司的三年均值為選擇依據,但按照每股收益0.36元;凈資產收益率10%;主營利潤比重70%;凈利潤增長率略為超過市場平均水平,即10%;總股本略微超市場均值的50%,即4億股的標準。采取與樣本藍籌股II同樣的篩選方法,選出符合所有條件的股票21只,組成樣本藍籌股III.

三、樣本藍籌股的實證分析。樣本藍籌股的實證分析主要包括對各樣本藍籌股與整個市場的流動性、波動性及風險性的市場檢驗。我們以所篩選出的藍籌股為樣本,構造藍籌股基本數據的時間序列,并通過定量分析手段探討藍籌股與我國股市之間的關系。實證結果表明,1998年整個市場的流動性平均為0.075,而三種標準的樣本藍籌股平均流動性分別為0.082(標準I)、0.057(標準II)、0.072(標準III),即:BL1%26gt;ML%26gt;BL3%26gt;BL2.因此,整個市場的流動性強于標準II和標準III的樣本藍籌股的流動性,而比標準I的樣本藍籌股流動性要小。在1998年,樣本藍籌股流動性指標和市場流動性指標之間存在著正相關(如,標準II的樣本藍籌股流動性指標與市場流動性指標的相關系數為0.546981,表明兩者存在中等程度的正線性相關),兩者的變化態勢基本相同。

從理論上來說,藍籌股應該有較好的穩定市場作用,藍籌股的波動性要比整個市場的波動性小很多。但從實證結果來看,標準I的樣本藍籌股波動性指標比市場的波動性指標波動幅度還要大。不過,標準II和標準III的樣本藍籌股在上海股市非急速波動的一段時期(1998年1月-1999年6月,如圖3-4),其波動幅度要略小于整個市場的波動幅度,表現出一定的市場穩定作用。

計量分析結果顯示,標準I、標準II和標準III的樣本藍籌股值分別為1.15、1.03和0.87,即(1)%26gt;(2)%26gt;(3)。因此,三種標準的樣本藍籌股風險水平與市場風險的平均水平相差不大,標準I、II樣本藍籌股的風險水平略高于市場的平均風險水平,標準III的樣本藍籌股風險水平略低于市場的平均風險水平。這同時也表明,目前市場上樣本藍籌股還不能較好地規避風險。

四、中國證券市場藍籌股的培育。以上選取的樣本藍籌股市場表現不佳,這在較大程度上表明目前我國證券市場上還缺乏真正意義上的藍籌股,因此必須加快對藍籌股的培育。

結合我國證券市場發展的具體情況和藍籌股發展的各種環境,我們提出了以下的藍籌股培育措施:(1)提高上市公司業績,培育公司的持續發展能力。業績是評價企業好壞與否的重要砝碼,也是作為藍籌股公司最基本的條件;(2)改革和完善上市公司的經營管理制度,完全按照現代企業制度來構建和運作企業;(3)大力發展主營業務,培育上市公司的綜合競爭力;(4)積極穩妥地推進上市公司的國有股減持計劃,通過適當降低國有股比例促使其投資主體的多元化,最終達到完善上市公司股本結構和治理結構之目的;(5)我國各級政府和管理部門應積極推出各種切實可行的優惠政策,并加強市場監管力度,嚴厲打擊各種市場違規行為,盡快實施上市公司退市機制,把真正優秀的企業留給證券市場,為我國藍籌股的培育和發展營造一個良好的市場環境;(6)通過對投資者進行宣傳教育,倡導正確的投資理念,使投資者逐步改變炒題材、炒概念的投機習慣,樹立中長期的價值型投資理念和理性投資行為。

五、我國藍籌股指數類產品的初步設計。根據實際需要,我們對中國藍籌股指數、藍籌股指數期貨和藍籌股指數基金等品種進行了初步設計,其中中國藍籌股指數的設計是重點。

在藍籌股指數設計方面,我們采取類似于上證綜合指數的編制方法來編制南方證券的中國藍籌股指數,但為了準確反映藍籌股的變化趨勢,我們采用了藍籌股的流通市值和流通股本。我們將在每年年報結束日止(4月30日)定期對市場所有的股票進行重新篩選,確定新的藍籌股樣本,并采取“除數修正法”來對相應的藍籌股指數進行修正。以前面所選取的藍籌股為樣本,以1998-1999年每周的樣本藍籌股交易數據為基礎,計算出期間(1998.01.09-2000.01.07)藍籌股指數I、II、III的每周交易數據,得到相關的指數模擬運行結果。為選取合適的樣本藍籌股來構造中國藍籌股指數,我們以藍籌股指數的長期收益率r和波動性β兩個參數作為指數選取的標準,并定義收益-波動比率k=r/β來反映藍籌股指數合理性,即通常該比率越大(即波動性越小而成長性越高),則表明以該標準選取的樣本藍籌股指數越好。通過構建模型,計算出各樣本藍籌股指數的r、β和k值,得到k(III)%26gt;k(II)%26gt;k(I)的實證結果,表明樣本藍籌股指數III具有更好的收益-波動性。因此,標準III選取的樣本藍籌股最適合用于編制中國藍籌股指數。

第3篇

近年來，國內理論界和監管部門把市盈率的高低作為衡量股市發展的一個重要指標。的確，市盈率是判斷一國股市發展狀況的簡單、直觀的指標，但目前我國證券市場對市盈率的比較存在概念混淆。對不同指數的市盈率、不同市場的市盈率進行橫向比較時，必須注意它的可比性。如果把美國或香港的成分指數市盈率與中國證券市場上的綜合指數市盈率相比較，就犯了概念性的錯誤。目前必須澄清錯誤認識，樹立正確理念：

第一，多種因素影響特定市場市盈率的高低。

市盈率不是一個孤立的指標，它本身受多種因素制約：一是經濟體系中其他金融品種的收益直接影響市盈率的高低。如果其他因素不變，市盈率與其他金融投資品種的收益率倒數存在正相關關系。例如，我國一年期儲蓄存款實際收益率為1.584%，倒數是63倍，而目前滬深綜合指數市盈率在40倍左右。美國以往一年期存款利率長期在4%以上，倒數是25倍，道－瓊斯股價工業平均指數市盈率是20倍左右。日本一年期存款利率不到1%，其倒數高達上百倍，所以日經指數市盈率高達50倍以上；二是市盈率與股本規模相關。市盈率與總股本和流通股本均相關，總股本和流通股本越小，市盈率就會越高，反之，就會越低；三是市盈率與其股本結構掛鉤。如果上市公司的股份是全流通的，市盈率就會低一些，如果股份不是全流通的，那么流通股的市盈率就會高一些；四是市盈率與公司成長性相關；五是中國股票市場的市盈率還應考慮發行價因素。因為在較長一段時間，我國一級市場股票的平均發行市盈率在四五十倍的水平，從成本角度推動二級市場市盈率維持在較高水平。所以，我們必須客觀地科學地分析不同證券市場市盈率所受制約的影響因素，而不能教條主義地照搬。

第二，發展中國家在經濟快速發展時期維持較高的市盈率，是不可逾越的歷史階段。

從各國經濟發展的歷史經驗看，資本市場在各國經濟的快速成長期，對于整個社會資源的有效配置，為經濟發展提供低成本的直接融資起著至關重要的作用，其中必然伴隨高市盈率現象，這是不可逾越的歷史發展階段。黨的十六大提出要在本世紀頭20年全面建設小康社會的宏偉目標，未來20年國民經濟仍將以高于7%的平均速度高速增長。從增長動力來看，迫切需要通過加大在證券市場的直接融資比率，為經濟增長提供大量的低成本資金。而在促進直接融資比例提高、證券市場快速發展、經濟持續高速增長時期，我國也將遵循“持續的牛市——高市盈率——實質性快速擴容——增加低成本直接融資規模和比重——促進投融資體制改革和經濟持續增長”的規律，這也是我國經濟快速發展過程中不可逾越的歷史階段。

第三，中國股市目前已具有較高投資價值。

首先從市盈率水平看，2002年11月1日上證180成分指數市盈率為31.82倍，上證綜合指數市盈率為38.25倍；當日美國道－瓊斯成分指數市盈率為21.4倍；英國倫敦金融時報指數為61.86倍。考慮到我國基準利率較低，經濟增長率高，上市公司平均股本偏小，而且存在2/3的非流通股等因素，所以合理的市盈率應高于美國的同類指標。根據當前我國的存款利率和國債利率推算，合理的綜合指數市盈率水平應該在50倍以上，所以目前中國股市已經處于合理區間。其次，我國上市公司整體質量在國內企業中屬于上乘，具有較高的投資價值。

完善資本市場結構

市場層次和品種豐富、投資主體和對象多元化是成熟資本市場的顯著特征。與之相比，我國資本市場結構單一的缺陷十分突出，已成為制約資本市場進一步發展的瓶頸。

首先，缺乏適應市場需求的多層次市場體系。在國外發達的資本市場，除了主板市場外，二板、三板市場也比較發達，有的甚至還開設了四板市場。而我國目前只有主板市場。

其次，我國資本市場投資品種十分有限，目前只有股票、基金、國債、公司債券、可轉換債券等五個品種，其中公司債券、可轉換債券規模很小，至于金融期貨、期權等衍生產品則還處于空白狀態、結構性缺陷明顯。而美國資本市場上包括衍生產品在內的投資品種有上千種之多。

第三，投資者結構還不完善，總體而言滬深股市仍屬典型的“散戶市”，機構投資者無論在數量還是資金規模上都存在很大差距。

第四，作為資本市場基石的上市公司也存在結構性缺陷，尤其體現為國有企業比重過高，而民營企業、外資企業比例偏低。

解決資本市場結構單一的矛盾，首先應著手多層次市場體系的建設，積極創造條件，適時推出二板市場，不斷完善壯大三板市場。其次，要在完善風險控制的條件下，加大金融產品創新力度。再次，進一步加大機構投資者的培育。在大力發展以開放式基金為主的各類投資基金的同時，加快退休養老基金和保險基金的發展步伐。以QFII的形式引導外國資金進入我國證券市場，組建中外合資或合作的基金管理公司并逐步加以規范，使之成為我國資本市場的新興力量。同時，應盡快改善上市公司結構，改變資本市場為國有企業脫貧解困服務的觀念，為民營、中小企業及外資企業上市消除政策障礙。

實現貨幣市場與資本市場的良性互動

隨著金融全球化和金融創新的發展，貨幣市場和資本市場之間的對接和滲透已經成為一種發展趨勢。在我國，分業體制下兩個市場的分割也已經引發了許多問題，諸如：人為限制貨幣市場和資本市場的交易以及資金的流向；商業銀行資金運用渠道狹窄，風險不斷累積；金融市場發育不充分，利率形成機制不合理，貨幣政策效應弱化等等。

目前需要審時度勢，為貨幣市場與資本市場的良性互動創造條件：

擴大進入市場交易的對象。1999年以來，人民銀行批準了一批證券公司和基金管理公司進入全國銀行間同業拆借市場，目前還應探討擴大參與者的范圍。銀行間債券市場也應該改造成為覆蓋全社會的債券市場，使之逐漸演變成為大型機構參加的公開市場。通過與商業銀行柜臺交易市場的連接，與廣大中小機構和個人投資者相聯結，從而形成全國統一的債券市場。

探索銀行資金安全合理進入資本市場的途徑。可以考慮的方式包括：繼續允許并擴大證券公司和基金管理公司進入銀行間同業拆借市場和證券公司向銀行申請股票質押貸款的規模和范圍；設立券商融資公司，向券商融資。先期融資可以采取擔保貸款或完全抵押貸款的方式，適當的時機逐步開放信用交易；商業銀行可以為券商開展一些創新業務，比如為企業重組并購提供貸款等。

拓寬股票質押貸款的對象。積極準備在適當時候推出非券商股票質押貸款，包括開辦企業股票質押貸款和個人股票質押貸款。并通過完善相關的法律法規、完善登記制度、通過對質押率和質押利率的調節、增加或減少信用交易保證金等有效控制風險。

組建銀行業和保險業的證券投資基金，銀行和保險公司通過購買基金間接進入股市。同時，政府對這類證券投資基金的規模進行控制。

妥善解決國有股和法人股的出路

由于歷史形成的原因，我國國有股、法人股比例高并且不能流通，必須通過國有股減持和流通加以解決，但這是一個逐步實現的長期過程，需要采取多元化的解決思路：

減持方式多元化。根據企業的不同情況和各種方案的不同特點，由證券公司等中介機構與上市公司共同協商決定采取哪一種具體方案，如配售方案、包括回購、縮股或擴股的股權調整方案、存量發行方案、基金方案、股債轉換方案以及包括協議轉讓、拍賣、新建國有股市場等在內的第二市場方案等。

定價機制必須統一。以凈資產值為基準，再綜合考慮企業的盈利能力和行業發展前景等各種因素確定一個權數，用凈資產值來乘以這個權數，進而確定減持價格。

以凈資產左右的價格賣給老股東，來取代目前正在實施的國有股以凈資產左右的價格轉讓給外資企業。國有股以凈資產左右的價格轉讓給外資企業，仍然存在今后外資法人股的流通問題，而且失去了通過低價配售對老股東進行補償的手段，反而為今后解決其流通問題設置了障礙。

市場在資金方面不存在障礙，非流通股的流通給市場帶來的壓力也在可控范圍之內。目前非流通股總量在3600億元股左右，按凈資產左右的價格減持，只需要1萬億元左右的資金規模。只要通過股票質押貸款等方式，從銀行8萬億元儲蓄存款中分流出15%左右，就能滿足需要。然后將部分減持獲得的資金通過投資基金的形式回流到股市，化解流通帶來的市場壓力。

只要政府采取的減持和流通方式得當，那么國有股和法人股完全可以在國有資產不流失、投資者不受損失、股價指數保持穩定而市盈率平穩回落的情況下進行減持和流通，從而在非流通股問題的解決上形成一個多贏格局。

深化發行制度改革

由審批制向核準制改革標志著我國的發行制度已經邁出了市場化的一大步，但監管部門的行政控制仍然存在，其結果是扭曲了資本市場融資、投資方的供求關系。而中國證券市場上存在的許多問題，都與發行制度的不合理以及行政干預有著直接或間接的聯系。這一問題越來越成為制約中國證券市場健康發展的瓶頸。

目前我國新股發行的認購剛剛采取市值配售法。但這一改革并沒有從根本上解決新股發行速度過慢，新股發行積壓等老問題，同時又產生了中簽率過低導致市值配售的收益率過低、對法人機構投資者吸引力不夠等新問題。

要修正這些扭曲，就必須從根源入手，遵循漸進式改革的原則，對現行的發行制度作適當的調整，實行“批量招標發行、全額市值配售、集中上市”的模式。首先，將擬發行新股公司按市盈率高低進行招標，選擇一批公司待發行，同類公司中市盈率較低的優先發行；其次，選擇某一天的市值作為基準，投資者按其擁有市值多少，決定申購多少新股，申購什么新股，但是每一單位有效市值額度僅能申請集中上市股票中的一只，市值不能重復利用；然后，每一發行公司按照發行數量和申購量多少，進行配號抽簽，決定哪些賬號中簽；最后，中簽投資者存入足夠資金，購買中簽股票。在一定時間后，安排發行新股集中上市，該批股票發行上市完畢。另外，為明確市場預期，穩定市場信心，證監會發審委可預先確定每年的發行批次，以及每批發行的家數。

新發行方案的發行順序由招標市盈率決定，那些最急需資金的公司將會愿意以較低的市盈率發行，保證了資金配置到最稀缺的公司，使發行制度更加市場化。同時以市盈率高低作為發行依據，能有效抑制擬上市公司以高市盈率“圈錢”的不良動機。而且，通過批量發行和集中上市，能合理改變一段時期內新股和資金的供求關系，有效降低新股發行市盈率以及新股上市后的市盈率，使滬深市場在綜合指數不下跌的情況下大幅降低整個市場的市盈率，從而降低證券市場風險。此外，通過集中配售，可以增加每次發行的新股數量，將提高市值的利用率，提高單次申購的中簽率，增加市值配售對二級市場大戶投資者的吸引力，同時還可解決長期困擾券商的不合理的通道問題。

切實保護中小投資者權益

截至2002年8月底，我國中小投資者在滬深證券交易所的開戶數為6794萬戶，占投資者總數的99.47%。中小投資者是市場中的弱勢群體，需要法律法規來切實維護他們的合法權益。首先是要建立全社會的誠信系統，培育誠信意識；其次是加強法制建設力度，完善相關配套的實施辦法和操作細則。可以借鑒發達國家的成功經驗和做法，制定《中小股東權益保護法》，建立健全證券民事訴訟（如集團訴訟和股東代表訴訟）、證據、聽證和民事賠償制度，使得中小投資者權益保護有法可依；第三是可以考慮設立中小投資者權益保障中心（或協會），為投資者提供及時有效的法律及咨詢服務；第四是提高證券市場監管效率，加大對違規行為的懲治力度；第五是為利益遭受侵害的中小投資者設立賠償基金；第六是加強投資者教育的基礎工作，增強投資者的維權意識，并引導投資者樹立科學的投資理念。

打造中國證券業的“旗艦”

目前我國證券公司不僅規模偏小，還普遍存在業務單一、粗放經營的特點，容易受到市場波動的影響，業務創新的能力明顯不足。這些問題導致整個證券行業效率低下，生存和發展環境惡劣，行業資源浪費嚴重，優勢券商做不大，劣勢券商死不了。面對加入WTO的挑戰，必須盡快解決存在的各種問題：首先，政府要規劃好證券行業的發展，明確行業的發展目標，同時重點扶持規模大、內控力強、資產質量高、經營業績好的大型證券公司，培育國家級的大投資銀行。鼓勵券商組建金融控股集團。其次，打破地方保護主義的封鎖，實施市場化的退出機制，通過行業內、地區間并購，壯大規模和實力，改變目前“小而全”、“小而多”的低水平發展模式。再次，借鑒國際慣例，建立和完善證券公司治理結構，加快證券公司股份制改造和上市。此外，管理層要為券商業務開拓創新提供制度保障，例如允許符合條件的證券公司發行金融債券、開展和擴大證券質押貸款，解決證券公司長期存在的融資難題等。

降低市場系統性風險的積聚

在股票市場大幅調整的情況下，我國證券市場品種過少，結構單一的矛盾日益突出，已經對市場發展造成阻礙。這種狀況不僅使投資者投資渠道狹窄，而且無法進行風險對沖。由于缺乏風險對沖機制，還使得我國證券市場的定價機制受到扭曲，證券市場系統性風險不能及時有效地得到釋放，導致市場風險不斷累積。單邊市也造成投資者的盈利渠道受阻，限制了其發展空間。另外，缺乏對沖機制也將對吸引國外合格的機構投資者(QFII)進入國內股票市場造成障礙。因此，建立風險對沖機制既是我國證券市場發展到這一階段的內在要求，也是證券市場規范化、國際化的慣例。

我國證券市場經過10多年的發展，目前已經具備了建立相關風險對沖機制的條件：現貨市場迅速發展，機構投資者迅速增加，法律和監管體系不斷完善，投資者風險意識不斷強化等。根據成熟市場的經驗與我國證券市場的發展階段，可以按風險的可控程度和產品相互配套的要求，采取首先推出股指期貨、其次推出信用交易機制、再次為股票期貨、最后為股票期權的順序，逐步推出風險對沖產品。

進一步提高監管效率

我國政府監管部門在監管目標、監管手段、法律依據等各方面都有了長足的進步，但目前在認識上和具體操作上也存在不足，具體表現為：

——對證券市場的功能定位上有偏差。長期以來我國一直強調證券市場為國有企業融資服務，非國有企業融資上市的制約始終很高；同時在功能定位上也沒有從單純的融資功能轉變到資源配置和價格發現功能上來。

——在規范和發展的認識上存在偏差，把發展與規范對立起來，使兩者之間缺乏有效的協調。在實際操作過程中，經常自覺不自覺地把規范理解成單純的治理整頓，以犧牲證券市場的發展為代價，寄希望于把證券市場打掃干凈再來發展；把發展理解為簡單的數量堆積，割裂規范和發展的內在關系，人為地使證券市場陷于規范和發展的兩個極端之中，沒有建立一套把發展和規范有機融合在一起的動態的監管理念；

——缺乏市場化的調控手段。往往政策選擇的方向是正確的，但由于在操作手法、時機選擇、調控力度等方面的選擇不當，導致一項本來有利于證券市場發展的政策被歪曲而延誤。

對于監管中存在的問題，必須逐步加以解決：

準確定位證券市場的基本功能。堅持在發展中規范的方針。以歷史和發展的眼光正確看待目前中國證券市場存在的各種問題，尤其對經濟快速發展中的中國證券市場的高市盈率有正確的認識。

要進一步完善市場化的調控手段。尊重市場客觀規律，對各項政策的具體實施手段、實施力度和時機選擇予以充分重視，以達到合意的政策效果。

搞好監管當局的協調。目前與證券市場相關的監管部門除了證監會、證券交易所、各級證管辦之外，保監會和人民銀行也對其有很大的影響。三個部門之間的監管工作需要加強信息交流、協調監管，以保證貨幣市場，證券市場和保險市場三者的資金可以有序地相互融通，互促發展并控制風險。

全方位、多層次、有步驟地推進國際化步伐

中國已經加入WTO，證券市場國際化已經是必然選擇。證券市場的開放是一把“雙刃劍”，機遇與挑戰并存。必須選擇最佳的開放路徑，避免開放可能帶來的危機性風險，減輕開放帶來的陣痛，以較小的代價享受國際化帶來的利益。

亞洲金融危機給我們的教訓是，證券市場的開放必須有穩定、成熟的宏觀經濟環境作保障，必須有合理、科學的配套政策相配合，而且，完全開放前的證券市場必須是機制健全、監管成熟、且有豐富、立體化層次的市場。