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摘要:2008年次貸危機中，美國五大投資銀行巨變使人們意識到要加強證券市場系統(tǒng)性風險的研究，要理清系統(tǒng)性風險在證券市場的生成演化機制。本文具體研究系統(tǒng)性風險的產(chǎn)生、積累及傳導擴散機制，對防范系統(tǒng)性風險、維持證券市場平穩(wěn)發(fā)展具有重要意義。
關鍵詞:證券市場;系統(tǒng)性風險
2008年次貸危機后，系統(tǒng)性風險的形成、傳導和防范等問題成為研究熱點。五大投資銀行巨變使人們深刻意識到證券業(yè)也存在系統(tǒng)性風險，隨著我國混業(yè)經(jīng)營不斷增加，證券市場與其他市場的聯(lián)系愈加緊密，一旦證券市場爆發(fā)系統(tǒng)性風險，會嚴重影響實體經(jīng)濟發(fā)展，因此要加強對證券市場系統(tǒng)性風險的研究。
一、系統(tǒng)性風險宏觀來源及演化
證券業(yè)系統(tǒng)性風險的宏觀來源是指證券市場受宏觀經(jīng)濟形勢好壞的影響、財政政策和貨幣政策調(diào)整、匯率波動以及資金供求關系變化等多方面的綜合影響，導致證券市場價格發(fā)生巨大波動。1．政策風險。政府實施新政策可能會影響證券收益，貨幣政策的最終落腳點是利率調(diào)節(jié);財政政策通過稅收政策調(diào)整、變動財政支出規(guī)模等經(jīng)濟發(fā)展。一些私人購房政策等辦法，表面看起來和證券市場無關，但實際會影響證券市場資金供求變化，引起較大的市場波動。2．利率風險。一般的，利率與證券市場價格呈反向變動關系。利率提高證券市場價格會降低;利率下降價格會增加。3．匯率風險。本國貨幣貶值，凈出口額增加，本國外匯儲備增加，央行投放的貨幣量增加，流入股市資金增加，股票需求量增加，股價上漲。4．存款準備金率變動風險。一般的，央行上調(diào)法定存款準備金率時，貨幣供應量會減少，流入股市的資金會減少，股票需求減少，股價會下跌
二、系統(tǒng)性風險內(nèi)部來源及演化
證券市場系統(tǒng)性風險的來源主要體現(xiàn)在兩方面:跨時間維度上的順周期性和跨行業(yè)維度上的風險關聯(lián)性。
(一)時間維度上的順周期性及形成機理1．經(jīng)濟周期對股票市場的影響經(jīng)濟周期對股票市場的影響可以從以下4個階段分析。收縮階段，經(jīng)濟發(fā)展較慢，社會信用規(guī)模縮小、社會生產(chǎn)力下降。證券市場投資情緒低迷，交易慘淡，形成股價指數(shù)不斷降低的惡性循環(huán)，整個股市陷入熊市。政府為刺激經(jīng)濟復蘇，會采取寬松貨幣政策，企業(yè)投資增加，股票需求量增加，股價緩緩回升。復蘇階段，可支配收入增加，流入股市資金增加，股價上漲，促進經(jīng)濟繁榮。繁榮階段，銀行信貸增加，社會生產(chǎn)力增加，股市投資熱情高漲，形成股價不斷上升的正向循環(huán)。衰退階段，國民生產(chǎn)總值下降，股價會急速下降。為避免資產(chǎn)損失，投資者大量拋售股票，甚至退出股市，這會造成股價進一步下跌，股市進入熊市。2．經(jīng)濟周期對證券公司的影響目前，證券公司開展的主要業(yè)務都具有強烈的順周期性。經(jīng)紀業(yè)務收入與市場交易量息息相關，宏觀經(jīng)濟變動，會引起市場交易量變動，引發(fā)經(jīng)紀業(yè)務的進一步變動;自營業(yè)務倉位會隨市場行情變化而變化，繁榮時期，資產(chǎn)價格快速上漲，券商會增加倉位，使資產(chǎn)價格進一步提高，反之相反;投行業(yè)務也與經(jīng)濟周期相關，繁榮時期，很多企業(yè)準備上市公開發(fā)行股票，股市繁榮、市場交易量大，投行業(yè)務的開展也會較為順利，大批企業(yè)成功上市公開交易會進一步刺激市場，促進股市繁榮，反之相反;資產(chǎn)管理業(yè)務也是如此，經(jīng)濟繁榮時期，資產(chǎn)價格上升，資產(chǎn)管理業(yè)務規(guī)模會增加，從而進一步推動價格上漲。反之相反。
(二)行業(yè)維度的風險關聯(lián)性證券市場風險關聯(lián)性是指當一家公司出現(xiàn)風險暴露可能會傳染到整個證券業(yè);金融混業(yè)經(jīng)營的不斷推進使這種風險可能蔓延至整個金融體系，引發(fā)系統(tǒng)性風險。證券市場參與者之間風險傳染:上市公司、證券公司以及投資者是證券市場的重要參與者。證券市場中一家公司存在風險暴露，如何傳染至整個證券業(yè)?羊群行為理論可以很好的解釋這種風險傳染性。羊群行為是投資者在證券交易過程中買賣相同證券，相互學習和模仿的行為。單個投資者在買賣股票時所做的決策，其他投資者跟風模仿，會引起股價的大幅度變動。一旦股價出現(xiàn)持續(xù)下降，市場會處于僵滯階段，交易量下降，行業(yè)傭金率下降，券商經(jīng)紀業(yè)務入不敷出;投行業(yè)務也因二級市場暴跌而受影響。券商的困境使其無法按期支付銀行貸款和客戶的資產(chǎn)委托本金，只能被迫宣布破產(chǎn)或者被托管，而一旦金融機構(gòu)破產(chǎn)會極大的增加系統(tǒng)性風險爆發(fā)的概率。企業(yè)或機構(gòu)破產(chǎn)存在乘數(shù)效應，金融機構(gòu)破產(chǎn)的乘數(shù)效應不斷增強，由于金融體系內(nèi)各金融機構(gòu)間以信用鏈相互依存，一旦一家機構(gòu)破產(chǎn)，會影響其交易對方履行商業(yè)義務的能力，進而影響到交易對方的交易對方，這種效應會像滾雪球一樣越滾越大，形成多米諾骨牌效應，引發(fā)系統(tǒng)性風險。
三、證券業(yè)風險如何擴散到實體經(jīng)濟
在主流的西方經(jīng)濟理論中，金融體系在借貸市場通過金融加速器機制影響實體經(jīng)濟，在資本市場通過“托賓Q效應”影響投資，通過“財富效應”影響消費。本文主要從“托賓Q效應”和“財富效應”這兩個方面來分析證券業(yè)風險是如何影響實體經(jīng)濟發(fā)展的。托賓Q值等于股票市值/股票所代表的資產(chǎn)的重置成本，從計算公式可以看出當Q值大于1時，股票市值大于資產(chǎn)重置成本，企業(yè)買新資產(chǎn)更有利，投資需求增加;Q值小于1時情況相反，企業(yè)若買新資產(chǎn)會花費更高成本，所以會選擇減少投資，全社會投資減少會影響實體經(jīng)濟發(fā)展。居民消費與證券市場發(fā)展變化有極大關系，消費函數(shù)理論認為居民的消費支出與可支配收入有關，證券市場價格上漲，投資者資產(chǎn)價值增加，可支配收入增加，進而消費支出增加，這是證券市場的財富效應。證券業(yè)在資本市場可以通過“托賓Q效應”影響投資，通過“財富效應”影響消費，一旦證券業(yè)存在風險缺口，便可以通過資本市場將這種風險擴散到其他行業(yè)，并最終蔓延至整個實體經(jīng)濟。
參考文獻:
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［2］魯玉祥．證券業(yè)系統(tǒng)性風險的識別與評估［J］．海南金融，2015(01):49－52．
［3］王燕．我國證券業(yè)系統(tǒng)性風險研究［D］．山西財經(jīng)大學，2014．
作者：張輝 單位：濟南大學