民族地區四板市場發展論文范文

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一、民族地區四板市場的發展現狀與問題

目前，我國新疆、廣西、內蒙古均已建立股權交易中心。寧夏正在招募股東，緊張籌建。西藏與四川聯合，在成都建立了川藏股權交易中心。各股權交易中心積極開展業務，以新疆為例，該中心掛牌企業已達435家，市場市值77.59億元，融資總額2.8億元，推薦機構會員5家，專業服務機構會員26家。另外，2012年，國務院的2號文件《關于進一步促進貴州經濟社會又好又快發展的若干意見》要求，貴州要健全多層次資本市場。2014年1月14日，貴州股權金融資產交易中心成立，并且28戶中小企業掛牌。據預計，未來三年中心掛牌和托管的企業數量300家左右，力求實現融資100億元。貴州股交中心的發展目標是成為西南地區有一定影響力的綜合性投融資服務平臺、非上市公司股權轉讓平臺、IPO企業培育平臺和新三板掛牌企業輸送平臺。[2]但是，考察各中心運營情況發現，由于經濟相對落后和本地資本市場建設經驗欠缺等原因[3]，民族地區四板市場的發展方面仍存在諸多問題。第一，對于四板市場的必要性、可行性認識不足，存在觀念障礙。長期以來，在資本市場建設方面，我國側重于規避風險、防范危機，對于場外交易存在認識偏差，不適當地夸大了風險。認為交易所之外的證券轉讓會引發混亂，破壞金融秩序，影響市場穩定。所以運用“一刀切”方式，1998年證監會《清理整頓場外非法股票交易方案》被國務院辦公廳轉發，把涉嫌進行股權拆細交易的場外市場全部關閉。目前我國主板、創業板和場外交易市場呈現“倒金字塔”結構。這不符合資本市場的發展規律。近幾年，東部發達地區發展四板市場的觀念障礙漸趨消除，但是民族地區依然相對保守。第二，四板市場法律缺位，頂層設計滯后。

我國現行《證券法》主要調整場內證券法律關系，僅僅第三十九條為場外交易預留了法律空間。然而，不同于新三板，四板市場的掛牌企業是非上市非公眾公司。因此即使第三十九條，也很難成為四板市場的法律依據。可見，我國現行法律對于四板市場的調整與規范是缺位的。同時，針對四板市場的規定只有2012年8月中國證監會的《關于規范證券公司參與區域性股權交易市場的指導意見（試行）》。該《指導意見》對于區域性股權市場的制度框架僅僅做出了粗線條的規劃。關于四板市場的準入條件、退出標準、轉板機制、交易制度、信息披露等問題，還有待細化。第三，四板市場缺乏活力，流動性較低。考察我國民族地區的多家四板市場，可以發現市場上企業掛牌后，股權換手交易較少。首先，四板市場上的掛牌企業屬于中小微規模，很多處于初創期和成長期，經營、財務風險較大，技術水平尚待提高。其次，民族地區各四板市場沒有引入集合競價和做市商機制，實行的是雙方協議成交制度，加大了交易雙方的信息不對稱程度。最后，為了充分規避風險，市場對于投資者的準入門檻規定較高，往往要求自然人投資者必須擁有高額的證券類資產和良好的市場投資經驗。鑒于上述原因，市場出現了“交投清淡”、低流動性的局面。第四，四板市場實現的融資額較少，功能沒有充分發揮。企業登陸股權市場，并非僅僅為了股權的流轉，在資本市場上實現直接融資是企業重要目的。并且，與沿海地區相比，民族地區的某些企業股權集中度相對較高，家族性企業所占比重較大，往往這些企業并不愿意把股權流轉出去，它們更青睞于四板市場的融資功能。但是，民族地區四板市場的機構投資者較少，私募股權基金和風險基金的引入較為滯后，造成掛牌公司很難獲得急需的直接融資。同時，由于民族地區四板市場的各方面設計經驗不足、機制缺位，通過提高銀行授信額度等手段，使掛牌企業增強獲得銀行貸款能力的措施也還不甚成熟。這些都限制了四板市場融資額提升，使資本市場固有功能并未最大限度釋放出來。

二、民族地區四板市場的發展對策

（一）充分認識四板市場的必要性、可行性，提高重視程度科學的資本市場體系應當是多層次的，作為基礎環節的四板市場是其中的“寬大底座”。發達國家的場外交易市場先于主板市場而產生和存在。四板市場則是場外交易的主要承載體。[4]為了改變民族地區面貌，必須運用四板市場并充分發揮其功能，服務于當地企業。同時，民族地區發展四板市場是具有現實可行性的。一方面，民族地區有許多中小微企業，有自然資源豐沛的優勢，股權交易與融資需求旺盛，掛牌資源充足；另一方面，改革開放以來，民族地區經濟進步較快，部分機構投資者和自然人擁有閑置資金，急需安全穩妥的投資渠道，東部發達地區的私募股權基金和風險投資基金也希望到民族地區開拓高價值的投資對象。面對這種新形勢，民族地區亟需更新觀念，重視場外交易市場，從而轉變傳統經濟發展方式，逐步縮小區域差距。

（二）加強四板市場法制建設，提升法治化水準2014年以來，國務院、證監會多次強調多層次資本市場要以“法治化”為“取向”。這要求加速四板市場的立法進程。法律應當對《證券法》第三十九條細化展開，規定四板市場是為本省級行政區內的企業、特別是中小微企業提供股權和債券的交易與融資服務的私募市場，是多層次資本市場的組成部分；規定掛牌企業是非上市非公眾公司。同時，為了更好地服務于中小微企業，具有一定規模的有限責任公司也可在四板市場掛牌展示。市場應當為有限責任公司單獨設立板塊，使其順暢地進行股權轉讓和融資。另外，民族自治地方擁有較為靈活的立法權限。這也為其發展四板市場提供了便利條件。民族自治地方可以運用自治條例和單行條例的形式，加強本地區四板市場法制建設，使其有法可依、依法運營。

（三）科學進行四板市場的頂層設計，優化運行機制民族地區四板市場的頂層設計，是嚴密復雜的系統工程。第一，在掛牌公司準入門檻方面，鑒于民族地區經濟發展相對落后，準入標準應當盡量降低。符合國家產業政策、有確定的經營方向、公司治理結構健全、財務管理規范、沒有較大違法違規行為的公司均可掛牌。第二，在保薦人方面，則應當規定較高的條件。保薦機構應當恪守職業道德，嚴格履行職責，勤勉盡責，獨立做出判斷和決定，出具專業水準較高的意見。第三，投資者方面，應當實行投資者適當性管理，規定自然人投資者必須擁有較高數額證券類資產和良好投資經驗。第四，信息披露方面，應當明確披露要求、公開披露途徑、保證披露質量，發揮“陽光”和“燈光”之作用[5]。需要定期披露的有年度報告和半年度報告，需要臨時披露的是對于掛牌公司具有重大影響力的信息。第五，為了更好地激發民族地區企業的掛牌積極性，四板市場還應當建立轉板制度。規定在四板市場掛牌達到一定期限，經營、財務運行良好，技術水平達標的企業可以轉板到新三板市場掛牌，甚至可以考慮設立創業板上市的綠色通道。

（四）引入做市商制度，激發市場活力民族地區四板市場低換手率、低流動性的表現呼喚著做市商的引入。做市商制度指市場引入某些具有信譽和實力的券商，持續地向公眾投資者就特定證券的買賣進行報價，并且應當接受投資者要求，運用券商自有資金、證券進行交易的機制。第一，利用證券買入和賣出的價差，做市商獲取收益，補償成本之后的剩余則為自己的利潤。這就為其做市行為和活躍市場、增加交易提供了驅動力。第二，四板市場上的企業價值很難有一個公認的確定標準，影響了投資者熱情和市場交易的頻繁程度。規定兩家以上法人為掛牌企業做市，可起到股權價格發現的功能，使投資者較為放心地注入資金。民族地區外地投資者較多，他們不太了解本地企業，做市商契合了他們的需要。第三，四板市場掛牌公司數量太多，監管部門很難一一顧及。然而做市商數量則較為有限。通過監督做市商行為，而實現對市場上大量掛牌企業的監管，是高效的管理路徑。民族地區監管力量相對不足，這一點顯得尤其重要。第四，東部地區的四板市場，例如天津股權交易所，已經引入了做市商機制。其經驗值得民族地區四板市場借鑒。

（五）加大私募基金引進力度，增加市場投資主體數量四板市場上的私募融資方式指掛牌公司把股權直接出售給特定的投資者，而非面向社會大眾公開募股。私募融資操作便捷，可以避免因注冊程序而錯失最佳發行時機；同時成本低廉，可以節約大量發行成本和公開承銷費用。對于私募融資的信息披露要求較低，有利于發行公司的經營、財務和技術信息保護。另外，私募融資單筆規模較小，恰好適合民族地區企業頻率高、金額小的融資需求。[6]但是，受限于經濟社會發展現狀，民族地區四板市場上的投資主體偏少，并且對于本地企業不甚了解的外地投資者所占比重相對較大，愈發加重了投融資雙方的信息不對稱。所以，為滿足企業需要，四板市場應采取措施，推出特別優惠，加大私募股權基金、風險投資基金的引進力度。同時，地方政府也可通過稅收和財政補貼等給予支持，促成掛牌公司能夠獲得急需資金。

（六）推出股權質押融資、私募債、銀行授信等模式，方便掛牌企業融資結合民族地區特點與需求，四板市場應當創新模式，提供高效服務。第一，與沿海地區相比，民族地區的很多企業可供抵押的固定資產較少，難以獲得銀行貸款。四板市場可以推出股權質押融資政策，即掛牌企業以其股權作為質押品，向銀行申請貸款，如若不能還貸，則掛牌企業部分股權轉歸銀行的信貸方式。第二，四板市場的掛牌企業可以發行債券，出售給特定投資者。債券到期后，企業還本付息。另外，四板市場還可把多家掛牌公司的債權融資需求進行匯總，合并發行統一的債券，向特定投資者出售。這就是集合私募債。債券是相對穩妥的投資產品，以此可以培育民族地區自然人和法人的投資意識與經驗。第三，掛牌企業經過了相關機構的輔導和推薦以及四板市場的審核，與非掛牌企業相比，往往經營、財務較為規范，技術較為成熟，公司治理結構較為健全。所以，四板市場可與銀行簽署戰略合作協議，銀行增加掛牌企業的貸款授信額度，使企業能夠獲得更高數額的貸款支持。民族地區企業直接融資相對困難的情形下，增加使用銀行信貸，亦不失為有效之舉。

三、結束語

新“國九條”出臺，多層次資本市場建設如火如荼。在此背景下，民族地區應開拓創新，科學運營，發展四板市場。這有利于促進股權流轉和資本形成，提高當地企業競爭力，同時對拓寬投融資渠道，完善現代市場體系，促進經濟轉型升級意義重大。

作者：王敏單位：山東大學法學院