探求投資銀行演進方向及出路范文

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1、金融危機成因的行為金融學分析

金融危機的爆發和迅速蔓延,很大程度上根源于人類一些本能性的心理——貪婪和恐懼。而一旦長久以來膨脹的泡沫破滅,人們對金融市場失去信心,金融機構債務危機就會凸顯。在資本市場上出現的大規模債務緊縮的現象,實際上是一種改變了形式的擠兌,即投資者擔憂金融機構的償付能力,所以爭相贖回他們的貸款,這使得健康的金融機構出現危機,由于羊群效應的作用,加之損失厭惡的心理,危機開始在各個行業蔓延,愈演愈烈,最終大規模的危機全面爆發。

1.1過度自信（Overconfidence）

投資者往往過于相信自己的判斷能力,高估自己成功的機會,把成功歸功于自己的能力,而低估運氣和機會在其中的作用,這種認知偏差稱為過度自信。過度自信是被用來解釋金融市場上的各種投資行為以及各種金融現象最廣的概念之一。Alpert（1982）認為過度自信的產生將會導致投資者主動承擔更大風險,從而偏離行為理性的軌道。Odean（1998）對過度自信作了闡述,認為過度自信是投資者將投資成功不是歸結為運氣而是歸結于自己能力的結果。過度自信對市場有著深遠的影響,它能大大放大市場的成交量,提高市場深度,并增加市場易變性。

在次貸危機發生以前,投資銀行過高杠桿率的負債運營模式,雷曼破產時,其杠桿率高達30倍;次級貸款者對于未來能夠付清房款十分自信,不管自己是否真的能夠負擔的起,都貸款買房;評級機構對于一些金融資產的過高評級,忽視其內在的高風險性。這些都是對金錢的貪婪以及過度自信的表現。投資銀行包裝的高風險金融衍生工具被給予很高的評級,而管理者也漠視風險的擴大,房地產市場的泡沫高度膨脹,衍生金融市場的生產過剩,危機的隱患最終以次貸危機的形式顯現出來。

1.2羊群效應（HerdEffect）

在一定時期內一個群體中,人們彼此模仿,相互傳染,當采取相同策略交易特定資產的行為主體達到或超過一定數量時,羊群效應就發生了。本文從兩個角度分析此次金融危機爆發前投資者體現出的羊群效應。

一是基于信息的羊群效應。在現實信息不充分的情況下,投資者的決策往往不再完全依靠自己掌握的信息,而是依據對其他投資者投資行為的判斷來進行決策,這樣,一連串的投資者采取相同的投資決策,從而形成了羊群行為。在危機爆發前,由投資銀行精心包裝的金融衍生品,因為其高獲利性受到人們的追捧,然而很多投資者并不了解它的核心資產內容,在基金和機構投資者的鼓動下,人們開始追逐隱藏著高風險的投資工具。在從眾過程中,許多投資者都被卷入次債市場當中。二是基于名譽與報酬的羊群效應。人總是趨向于追逐利益最大化,企業作為人的集合也不例外。對于名譽、報酬這類好的東西,在經濟學定義中都是無饜足的,而且會相互攀比,為了做到起碼不比別人差往往就會發生羊群效應。例如,由于雇主與基金經理信息不對稱,而且基金經理也并不十分了解自己的投資能力,為了避免因投資失誤而出現的名譽風險,基金經理有模仿其他基金經理投資行為的動機,如果許多基金經理采取相同的做法,羊群行為就出現了。

危機發生之前,華爾街各大投行紛紛推出高風險的金融衍生投資產品,采取幾十倍的高杠桿率來博取高額利潤,這些產品一再被打包、轉手,羊群效應顯現。另外,幾乎全球各大金融機構都有大量資產投資于此類產品,羊群效應再現。各大投行的高管其實并不是完全沒有意識到其內在的高風險性,但每一個公司都無法采取措施控制風險,因為控制風險,業績就落后于同業公司。所以一旦形勢發展到整個市場都在做同樣的事情時,單個公司或者個人是很難向后撤的。

1.3反應過度（Overreaction）

由于市場中廣泛存在羊群效應,證券價格的過度反應不可避免,以致出現漲（跌）過頭。反應過度描述的是投資者對信息的理解和反應出現非理性偏差,從而產生對信息的權衡偏離正常水平的過激現象。Debondt和Thaler（1985）發表《股票市場反應過度了嗎？》一文,正式提出反應過度假說,指出如果交易者高估了最近獲得的信息,就產生了過高的期望,憑著過高的期望進行交易,就會產生非理性的決策即反應過度。這種現象在交易過程中極為普遍。實際投資者比理性投資者對于信息的反應相對劇烈,繼而做出對價格過高（低）的的非理性判斷。在次貸危機發生前,對于繁榮的房地產和金融市場,人們對于其間的投資近乎狂熱,對于高盈利、資產快速增值一類的正面消息反應過度,致使這兩個市場的泡沫不斷膨脹。

1.4錨定效應（AnchoringEffect）

在預測利率、股價、匯率等的變動時,大多數人最初是根據某個初值或參考值,即錨點來評估信息,然后根據進一步獲得的信息或更詳細的分析,逐漸將評估結果調整到真實數值。然而這種調整常常是不充分的,不同的出發點導致不同的帶有偏差的估計結果,形成這種判斷偏差的機理即為錨定。行為金融學認為,在金融市場上,當投資者對某種股票形成較穩定的看法后,就會一定程度地被錨定在這種看法上,并以此為基準形成對該股票的預期判斷。此次危機發生前,對于繁榮的房地產市場和高盈利的金融衍生品市場,投資者、評級機構甚至政府都給予過高的評價,導致人們的錨定點過高,當實際收益達不到預期目標時,便開始傾向于高杠桿高風險資產。

另外,從行為金融學角度看,金融恐慌也是此次危機迅速蔓延的原因。金融恐慌時,每個投資者的決策不是根據自己掌握的私有信息,而是根據其他債權人的預期或行動進行決策。實際上,金融恐慌是投資者的羊群效應促成的。在危機開始顯現時,投資者看到或預期到其他的同行將要撤離資金時,自己最優理性選擇就是搶在其他投資者之前撤資,結果導致資金大規模逃離、擠兌等集體非理性行為的出現。

而且隨著人們對于未來的不確定性和恐懼心理,金融危機很快向實體經濟擴散,新一輪的羊群效應再次出現在其它市場中,引起整個經濟環境的惡化。從以上四個效應的分析,我們看出投資銀行在金融危機中的作用,它不僅是受害者,更是肇事者之一。

2、投資銀行的演變方向

2.1投資銀行文化演變的原因

投資銀行在幾十年的發展過程中,從追求長期利益逐漸演變為短期的貪婪,從注意持續的客戶關系演變為做一單是一單的交易驅動模式,這種投資銀行深層文化的改變是這次危機愈演愈烈的重要原因之一。高盛溫伯格時代的投資銀行文化十分注重專業和誠信,這時的客戶關系具有排他性和長期性。而在金融危機前,投資銀行表面上向投資者描述項目很有價值,事實上他們卻視為垃圾,但還要向公眾推薦。同時,他們也絲毫不顧及競爭對手的邊界,甚至還會與客戶合謀。

以上兩種文化具有天壤之別,本文認為顛覆投行神圣性的因素主要來自內外兩個方面。一個首要的客觀因素是美國的金融結構在十幾年間發生了重大變化。20世紀30年代大危機之后,投資銀行業誕生。20世紀90年代后,商業銀行逐漸進入了投資銀行領域,這對投資銀行的壓力是巨大的。因為商業銀行一貫是高度監管的,他在資本金方面較雄厚,這是商業銀行的優勢。所以,商業銀行是有充足資金而無高盈利的業務可做,這就進一步促使了商業銀行進入投資銀行的業務。投資銀行本身資本金較少,又主要靠高杠桿負債經營,由此,投資銀行的短處開始顯現。靠傳統的IPO、承銷、并購根本無法滿足行業發展對于資金面的要求,所以近些年來,投資銀行不得不通過持續的金融創新來獲取競爭優勢,其最主要的工作就是不斷地推出創新金融衍生品。為了發展業務,迫切地追求短期利益,投資銀行的文化也就從專業理性向投機的短期性轉變了。

2.2投資銀行的演變方向

本文認為未來的主流趨勢是金融超級市場,即在一個銀行控股的公司里同時存在商業銀行、投資銀行、資產管理等業務。例如目前的花旗集團、J.P.摩根。另外一趨勢是新小型的專業投資銀行,由那些真正追求老一資銀行家理念的人組織。專業化投資銀行將更多地依賴管理和企業間長期合作關系來發展,而不是依賴高杠桿率。

3、我國投資銀行發展模式的趨勢

中國投資銀行與美國有很大的差別,美國投資銀行總體說就是監管不足,創新過度。中國概括說是創新不夠,驅動力有限。中國投資銀行比較平穩,受金融危機影響非常小,這與高度監管有很大的關系,但在創新方面應該進一步鼓勵,美國的一些證券化創新產品本身是非常好的,因此,本文認為對于目前中國資本市場根本不存在過度金融創新。相反,我們的金融創新還深受壓抑,中國的投資業務未來還有更廣闊的發展空間。

從中長期發展角度說,商業銀行與證券公司的融合是主要方向。我國投資銀行業務發展模式有四個方面:狹義的投資銀行業務、一般的經紀業務、新小型資產管理業務和較少的衍生產品。建立一種具有中國特色的未來投資銀行的經營模式要警惕自營規模過大。首先要從兩個方面加強:第一,發展專業投資銀行。我國的證券公司不管是在規模上還是在業務上都無法同國際著名投資銀行相比,因而要想獲得生存和發展空間必須要不斷擴大規模,增強競爭力,金融創新,形成專業化的業務特色。第二,組建金融控股公司。中國投資銀行由于業務基本上是局限在證券發行與銷售,并非真正意義上的投資銀行。在政府主導下實力相對雄厚的證券公司可以通過兼并收購其他將要破產或經營不善的小公司,擴大業務范圍,壯大實力。當公司具備了經濟實力,可以成立相應的金融控股公司,以集團為后盾來開展證券業務和其他金融業務。

另外,眼下需要著重采取的措施是加速培養專業人才和引進高端人才,加大我國金融產品的創新力度,爭取快速地發展我國的投資銀行體系,為國家的下一步高速發展做出長遠貢獻。

4、回到行為金融學的角度探討政府干預

綜合歷史上幾次大危機的發生、發展以及結局來看,本文認為政府介入甚至直接干預是防范金融危機的重要手段。行為金融學認為由于市場參與者的非理性行為使得市場并非完全有效,非理性行為會導致更高風險,更大泡沫。這所引發的市場的不完善性具有系統化的特征,因此可以借助干預來揭示市場的非有效性,進而向人們提出警示。如果完全放任讓市場處于完全競爭狀態,則會如前文所述,在貪婪、恐懼心理的作用下,市場參與者的非理性行為大量出現,市場的劇烈波動難以避免,直至發生金融危機。因此,政府必須介入,對經濟進行適當的干預才能保證良好的金融環境。

首先要加強市場引導,將羊群效應的負面影響降到最低。從整體看,羊群效應是非理性的,它的負面效應可能導致金融資產價格劇烈波動、市場風險增大、金融市場不穩定等,因此必須盡量減少這種負面效應。提高投資者素質,培養理性投資理念;監督機構正確開發和運用金融工具,合理引導投資者投資行為,從而保證金融市場的穩定發展。

其次要加強對信息披露的監管。通過前文分析,我們可以發現這次金融危機一個很重要的原因就是信息不透明、不對稱。不充分甚至是錯誤的信息會造就大量的噪聲交易者,若此時投資者僅依靠評級機構的評級報告來進行決策,他們的非理性行為會使市場上價格波動幅度增大。所以一定要加強對信息披露及評級機構的監管,增強信息透明度、降低信息不確定性。

最后要完善金融法規和金融監管體制。目前我國金融體系相對脆弱,而最直接有效的辦法就是建立一個相對健全的監管體制,按照一部合適的金融法規來進行監管。中國處在發展的長周期里,投資銀行是一項非常重要的經濟業務,不斷改革完善對投資機構、基金等的監管力度,嚴格限制杠桿率,培養和強化我國投資銀行實力和競爭力,才能推動金融市場體系的建設。

綜上所述,當技術層面——金融衍生品的創新、市場方面——政府有效監管同時具備時,我國特色投資銀行體系會更加完善,我國經濟發展會更加穩健。