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探求房地產周期與宏觀經濟的聯系范文

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探求房地產周期與宏觀經濟的聯系

一、房地產周期的本質

Wheaton(1999)對美國的1968-1996年間54個大都市區的四種房地產類型(辦公用房、工業用房、多戶住宅和商鋪)進行了研究,通過四種房產類型的比較,可以看出房產并不是在經濟體中作為一個獨立的部門統一行動的,住宅和工業用房似乎沒有本質的(固有的)周期,或者說震蕩,而是僅僅對全國或地區經濟震蕩作出反應。每次衰退后不久,住宅和工業用房投資就開始下降(1969、1975、1981、1991),隨著經濟復蘇,投資就開始上行。然而,辦公用房和商鋪的投資和經濟之間幾乎沒有關系,辦公用房和商鋪房產似乎在它們的市場中有著更長期的震蕩。因此,房地產周期可以根據其本質的不同,分為固有周期和跟隨周期。住宅和工業用房市場的周期是跟隨周期,而辦公用房和商鋪的周期是固有周期。

二、房地產周期的特征

(一)不同的地理區位上房地產周期的不同步性Wheaton(1987)的研究指出,每個城市有其自身的房地產周期,這個周期在時間和振幅上都是獨一無二的,其時間和振幅取決于每個市場的內部動態。例如,1987年,丹佛和休斯敦的市區辦公用房空置率分別為30%和20%,而同時費城和波士頓的空置率僅為不到10%,洛杉磯和舊金山為大約15%。同樣的數據表明,1995年初,丹佛的辦公用房空置率下降到接近10%,休斯敦的空置率穩定在20%左右,費城和波士頓的空置率分別上升又下降至15%和10%。到90年代末,洛杉磯的辦公用房空置率上升至接近20%,而圣弗朗西斯科的空置率降至10%的低點①。

(二)不同類型房地產周期的不同步性不同類型的房地產部門在周期性上存在巨大的差異。YoonDokko、RobertH.Edelstein、AllanJ.Lacayo和DanielC.Lee(1999)的研究發現,1980年代末和1990年代初期,全美范圍內的住宅房地產市場衰退的程度是自大蕭條后最嚴重的。然而,商業用房市場如此嚴重的蕭條出現在1960年代和1970年代。

(三)不同類型房地產周期的振幅不同Pritchet(t1984)的分析顯示出辦公用房、工業用房和商鋪的建設周期的振幅是不同的,其中,辦公用房波動性最大,工業用房波動性最小,商鋪的波動性位于二者之間。GlennR.Mueller(1999)對于美國54個市場中的辦公用房和工業用房30年(1968-1997年)的數據進行了研究,結果也證實了辦公用房的波動性遠高于工業用房的波動性。在周期的上行階段,平均辦公用房入住率從周期波谷時較低的77.2%(或22.8%的空置率),到達長期平均入住率(LTAO)時的86.5%,然后市場繼續上行,到達辦公用房入住率的最高值95.5%(空置率4.5%),這是周期的峰值。周期下行階段,辦公用房入住率下降至長期平均入住率(LTAO)87.7%后,繼續下降至波谷時的70.7%(或19.3%的空置率)。而美國54個市場中的工業用房平均入住率在波谷時的低點為87.2%(空置率12.8%),工業用房入住率在周期的波峰點處達到最高值95.2%(空置率4.5%)。入住率在周期的下行階段持續下降,到波谷處下降至89.5%(空置率10.5%)②。

三、經濟因素對房地產周期的影響

(一)關于辦公用房的研究Dokko等人(1999)對美國20個辦公市場進行了研究,他們建立了一個房地產模型,將經濟關鍵因素和房地產收入(租金)周期和價值周期聯系在一起,模型模擬房地產租金周期和價值周期的交互關系。在他們的模型中,租金是房產價值、房產價值的變化以及時間的函數。他們發現,房地產租金收入周期與房地產價格周期高度相關,租金的水平依賴于房產價值的水平,而二者又依賴于經濟關鍵因素和地方人口變化。

(二)關于住宅市場的研究RobertH.Edelstein和DesmondTsang(2007)發展了住宅市場周期性動態的理論模型,采用了供給和需求交互式框架來研究住宅價格動態。該模型是1999年Dokko等人的模型的拓展,使用這個模型,他們對于主要是針對加州四個最大的城市(洛杉磯、舊金山、圣地亞哥、薩克拉曼多)1988-2003年間的住宅房產周期性動態進行實證研究。識別出了全國宏觀、地區(regional)和地方(local)市場變量對于周期的影響。他們的實證分析結果認為,獨棟家庭住宅市場中租金和房產價值之間存在著正相關關系。經濟關鍵因素,如就業增長、利率是住宅房地產周期的決定因素。總體來說,地方關鍵因素比全國和地區關鍵因素對住宅房地產周期有著更大的影響力。

(三)關于商鋪的研究在英國,用于預測商鋪市場的經濟活動和商鋪空間需求的經濟變量主要有:零售業利潤、可支配收入、零售額、消費者支出、GDP。Barras和Ferguson(1987)使用光譜分析和誤差修正模型,發現英國新商鋪建設需求的主要決定因素是批發交易量(dis-tributivetradesoutput)。McGoughandTsolaco(s1995)研究了英國商鋪建設周期和一些經濟、金融以及房地產市場變量的周期性聯動關系,發現主要的宏觀經濟變量(包括GDP、零售額和消費者支出)以及商鋪租金和資本價值是順周期并引領著商鋪建造周期的。Benjamin等人對美國的商鋪周期進行了綜合性分析,在其1993年的文章中提出,零售額是商鋪建造和存量的主要影響因素,他們利用考伊克分配滯后模型(Koyckdistributedlagmodel)來探索零售額對于商鋪存量(用總的可租賃面積來計量)的跨期影響。在這個模型中,零售額的每個連續的滯后值都對當前的商鋪空間供給有更小的影響。他們發現,要使商鋪空間存量根據零售額的上升而上升,需要四年以上的時間。在1996年的文章中,他們使用更長期的全美時間序列數據進行研究,發現解釋新購物中心建造的決定變量是滯后一期的零售額和購物中心和商鋪現存量。

四、房地產周期對經濟周期的雙向作用

Case(1992)引用馬薩諸塞州1980年代的事例說明,房地產泡沫不僅是地區經濟繁榮和經濟災難的重要因素,同時也是其高倍擴大器。IMF關于OECD國家1970-2000年間住房泡沫的研究發現,在20個案例中的19個,房地產價格的崩潰后就跟隨著一個經濟衰退。而當房地產價格上漲時,往往又會引領著經濟走向復蘇。在美國最近的一次復蘇中,前三年的產出增長中消費占90%,這當然與房地產價格有密切的聯系。事實上,研究發現,相比于其他國家,美國的消費與住宅價格的關系更加密切③。

(一)房地產周期對于經濟周期的正向作用Case(1992)認為,馬薩諸塞州1984-1987年間的房地產價格上漲首先引起了消費者支出的增長,以及貿易和服務部門的擴張。其次,有利的稅收政策和銀行業的解制引起了建筑業迅速增長。這些因素共同作用,使得馬薩諸塞州的經濟快速增長。Green等人(1997)研究了不同類型房地產投資對于經濟周期的影響,主要研究GDP與住宅和非住宅投資之間的格蘭杰(Granger)因果關系。他使用1959-1992年之間的季度國民收入和生產的數據,包括真實GDP、真實個人國內非住宅投資和真實國內住宅投資,所有的序列都是以1987年的美元計算并進行了季節性調整。研究結果表明,住宅投資格蘭杰引起了GDP的變化,而非住宅投資并不能Granger引起GDP的變化,反而GDP的變化會導致非住宅投資的變化。由此可見,住宅業領先于經濟周期,可以引領一個國家走出衰退,而非住宅投資滯后于經濟周期,不能引領經濟走出衰退。

(二)房地產周期對于經濟周期的反向作用Case(1992)認為,馬薩諸塞州1984-1987年間的房地產泡沫在使得經濟經歷了快速上漲之后,引起了嚴重的惡果,消費者支出的增長、貿易和服務部門的擴張、建筑業的迅速增長,這些事件確實提高了經濟對勞動力的需求,但這個需求是臨時性的。在經濟參與率達到極限之后,而高的住宅價格使得已經減緩的勞動力的增長變得更加緩慢。使得1987年出現了嚴重的勞動力短缺,其結果是這個地區工資水平的迅速提高。此外,1984-1988年間,這個地區的商業和工業用房租金幾乎增加了一倍。1987年,這個地區的基本成本結構已經和美國其他地區相背離。高工資、高租金和住宅價格,勞動力短缺,嚴重的金融部門問題,這些因素結合起來,使得這個地區對投資的吸引力減小。而當建筑業、房地產業、金融業的臨時用工開始減少時,這種減少又使得這個經濟基礎已經開始變得薄弱的地區更加困難,由此導致了該州在1990年代初期經濟嚴重下滑,失業率接近10%。類似地,Shille(r2009)等人也認為住宅市場是造成2007年初開始的經濟衰退的罪魁禍首。

作者:孔雪琳

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