次貸危機原理范文

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第1篇

美國“噴嚏”讓世界“感冒”

2007年2月13日，美國第二大次級抵押貸款機構新世紀金融公司宣布其2006年第四季度盈利預警，同日，匯豐控股表示為在美的次貸業務增加侶億美元的壞賬撥備。次貸危機風險開始浮出水面。2007年3月13日，新世紀金融表示無力償款面臨破產境地，在裁員過半后，4月4日該公司宣布破產。

新世紀金融的倒下，意味著次貸這個倒金字塔型危機最底下的一塊磚被扳倒，其上越來越大的危機之墻就此一步步坍塌。

2007年8月11日，世界各央行48小時內向金融機構注資3262億美元，此后，各國為次貸危機的注資不計其數，美聯儲、英國、日本央行不間斷地注資卻沒有緩解危機的蔓延，10月24日，美林證券宣布虧損使危機之火實際燃燒到美國華爾街自身。降息、注資、聯手救市，在危機不斷蔓延之中，美國人采取了敞開貨幣供應，甚至主動貶值的方法將危機向全球轉移，全球各國被動采取各種匯率、注資手段應對危機。2008年3月，美國首次擔憂經濟步入衰退，隨著貝爾斯登最終、號稱“第二美聯儲”的房利美、房地美被國有化、雷曼兄弟破產、高盛和摩根士丹利轉為銀行控股公司，美國拿出7000億美元天量救市資金，全球各主要經濟體包括中國全被卷入了這場曠日持久的危機之中。

與次貸危機相伴，其他次生危機――石油危機、糧食危機以及東南亞部分經濟體金融動蕩風險交織在一起，次貸危機的治理難度進一步加大。

國際貨幣基金組織(1MF)日前發表報告，將2008年全球經濟增長預測降至3.7％，為2002年以來最低增速。該機構指出，美國次貸危機引發的金融動蕩以令人預想不到的方式迅速蔓延，對市場及金融體系核心機構造成廣泛影響。全球經濟增長正在失去動力。IMF認為，全球未來兩年的經濟增長速度有25％的可能降到3％或以下。

經濟全球化是一把“雙刃劍”，它讓全球富裕起來，更把美國與世界經濟拴在了一根繩上。這回美國一個“噴嚏”應驗了坊間戲謔之言：世界真的“感冒”了!美國著名財經記者丹尼爾?格羅斯說，這次美國經濟衰退將成為世界經濟格局的一個拐點，美國經濟引領全球的時代將結束，以中國、印度為代表的新型經濟體將有可能成為世界經濟的領頭羊。“美國次級債危機引發全球金融危機”的標題赫然出現在世界各大媒體的頭條。歐洲、亞洲的金融界受美國經濟影響，困難重重，叫苦不迭。如何為“感冒”降溫，世界各國政府都在尋覓救市良方。

“次貸”影響逐漸滲入生活

次貸危機，底在哪里?這是從華爾街到北京金融街現在最關心的問題。

次貸危機引起美國經濟及全球經濟增長的放緩，對中國經濟的影響不容忽視，而這其中最主要是對出口的影響。2007年，由于美國和歐洲的進口需求疲軟，我國月度出口增長率已從2007年2月的51.6％下降至12月的21.7％。出口放緩使中國沿海外向型企業提前進入寒冬――中國沿海一批出口加工型企業倒閉，導致大批工人被裁，或被迫無限期休假。與此同時，應屆畢業大學生就業難問題日益突出。

國家發改委此前公布的一項數據顯示，今年上半年，中國共有6.7萬家規模以上的中小企業倒閉。僅10月上旬，珠三角就有近50家香港企業申請破產清算。據香港工業總會會長陳鎮仁近期表示，珠三角7萬家港資企業中，年底時可能會有四分之一即1.75萬家倒閉，以一家企業倒閉導致500人失業計算，1.75萬家倒閉就將導致87.5萬人失業。這些工廠所聘用的絕大多數都是來自中國內地的農民工。

這次大規模的倒閉和裁員使大批的農民工失業，全國8％的中小企業倒閉，沿海地區許多農民工出現“返鄉潮”。農業部今年8月提供的數據是，2007年我國農村外出就業勞動力達1.26億人，鄉鎮企業從業人員為1.5億人，扣除重復計算部分，2007年農民工達到2，26億人。只要十分之一的民工就業受到影響，絕對值就將達到2200萬人。

國內專家特別指出，次貸危機將加大我國的匯率風險和資本市場風險。

應對美國次貸危機所引發的一系列問題對于中國經濟的影響，事實上中央政府已經采取措施，自央行2008年10月30日一月內三次下調金融機構人民幣存貸款基準利率，一年期存款基準利率由現行的3.87％下調至3.60％，下調0.27個百分點；一年期貸款基；隹利率由現行的6.93％下調至6.66％，下調0.27個百分點。面對沿海經濟發達地區由于定單減少導致的中小企業經營的困難，一方面推進企業的重組和企業的技術進步，另一方面在金融上也對這些中小企業給予了新的信貸支持政策。2008年11月5日，國務院總理主持召開國務院常務會議，研究部署進一步擴大內需促進經濟平穩較快增長的措施。會議確定了當前進一步擴大內需、促進經濟增長的十項措施。會議將4萬億經濟刺激方案定位于民生工程、基礎設施、生態環境建設和災后重建。這些都是確保中國經濟渡過難關，長治久安的全局之舉，也可以彌補此前在民生問題上的部分歷史欠賬，除了交通投資，其他都是長效工程，而且只能站在全國一盤棋的角度去優化資源的配置，合理安排資金。

“寅吃卯糧”惹的禍?

縱觀近期一些專家的言論，一個普遍的觀點認為次貸危機與美國過度消費的發展模式密切相關。美國政府利用美元作為國際貨幣的巨大優勢，鼓勵公眾透支，大力發展債務經濟，而龐大的債務赤字只能由順差國支持。順差國家成為捆綁在美元戰車上的人質，不得不通過持有美元，購買美國國債等金融資產和大量出口商品來支持美國的高負債和高消費的經濟發展。

在“透支消費”的支撐下，20世紀90年代中期以來，美國居民的個人消費增速不僅沒有收縮，反而呈現出加速增長的態勢。從實踐來看，“透支消費”取得了明顯的效果。美國的普通百姓不但用盡了自己的收入，而且還要透支“未來的”或“虛擬的”收入以支撐今天的消費。在過去20年里，美國的消費無論經濟好壞皆能保持興旺，經通脹調節后的季度消費增長通常都較上年同期為高，這一時期美國消費開支持續暢旺的主要動力是“借錢容易”，銀行和其他金融機構十分樂意為家庭不斷上升的需求提供信貸。盡管也曾出現個別壞賬的情況，但總體而言，消費者信貸一直被金融機構視作低風險高收益的業務。結果，強勁的消費沖破了相對萎縮的收入，由此形成了一個非理性的“透支消費”悖論。問題的嚴重性還在于，不僅美國居民在“透支消費”，而且美國政府也在推行“透支經濟”(美國是目前世界上最大的債務國)。在全球經濟都在為“過剩”而發愁的今天，美國之所以能夠在相當長時期獨善其身，正是在于這雙重的“透支”暫時填補了收入與消費之間的缺口，從而掩蓋了本國的經濟擴張與有效需求不足的矛盾。

雖然此種消費模式造成很大的矛盾，但是一些專家對此還是持肯定態度。

第2篇

關鍵詞：次貸危機；金融危機；差異性消費貸款；資產證券化

中圖分類號：F830，99

文獻標識碼：A

文章編號：1006―3544(2009)01―0007一03

次貸危機又稱次級房貸危機，是指一場發生在美國，因次級抵押貸款機構破產，投資基金被迫關閉，股市劇烈震蕩而引起的金融風暴。2005~2006年美國房地產泡沫破裂，引發了次貸危機。2008年9月演變為金融危機，之后蔓延到了歐盟和日本等世界主要金融市場。直觀地看美國金融危機的導火索是次貸危機的爆發，通過研究發現，其深層次的誘因是：美元國際本位制和美國長期實行的“雙赤字”經濟政策以及美國經濟過度的虛擬化，這才是這次金融危機的根源所在。可以說，在這些因素不改變的情況下，即使次貸危機不爆發，也會有別的金融產品危機來引發美國金融危機，區別只是時間上的早晚問題。了解次貸危機形成的機理與這次金融危機的根源對我們正確對待危機有著非常重要的作用。

一、美國次貸危機的形成機理

(一)次級住房抵押貸款是金融市場競爭和深化的結果

20世紀80年代，美國從以銀行為主的金融體系開始發展成為以市場為主的金融體系。美國金融業面臨著外部和內部兩個方面的競爭壓力：一方面，隨著美國資本市場的發展，企業開始充分利用資本市場進行直接融資，從而取代了以往主要利用銀行部門進行間接融資的發展模式。另一方面，金融自由化的熱浪打破了銀行業的準入門檻，更多形式的中介機構應運而生，銀行靠傳統的、日趨標準化的、面向企業的信貸業務已經無法保證自己能夠獲得持續穩定的收入。這就迫使銀行逐漸縮減傳統的信貸業務，把新的業務增長點轉向了差異很大的消費者客戶群體上。這一業務內容的變遷，實際上完全改變了原來銀行業長期積累的商業信貸管理的有效模式。來自資本市場和其他金融機構的激烈競爭使商業銀行被迫改變經營戰略：從以公司信貸業務為主轉變為以個人信貸業務為主；從傳統穩健的資本管理模式，轉變為激進的風險管理的現代模式。這樣經營業務和戰略上的轉變給商業銀行和監管機構都帶來新的挑戰。

對傳統的商業貸款而言，減少不良貸款的方法是對貸款申請者進行事前的甄別和事后的審核。但是，由于消費者信貸業務與企業信貸相比貸款數額小，差異性大，收入狀態確定困難，所以中介機構無法發揮自己“規模經濟”的優勢，而是否采取費用昂貴的信息生產技術來降低貸款違約率是一個非常困難的決定。在一個過度競爭的環境里，個人信貸業務事前甄別的費用，必然會通過利率的調整轉移到借款者身上，這就容易發生優良客戶的“離場”――“逆向選擇”問題嚴重化。

雖然次級住房抵押貸款業務本身屬于信用風險較高的業務，但如果按照金融機構最初的設想，完全可以把這類業務的風險通過適當的“差異化”風險定價，控制在可以接受的范圍內。它可以對每一個借款人的信用風險進行非常有效的科學評估，然后根據風險的大小來設定貸款的差異化價格和支付方式。比如，次級住房抵押貸款的利率水平會根據對方的資信水準、首付能力而發生變化(主要是基于對這類特殊客戶群的“信用評分”)，但總是要高于普通住房抵押貸款利率200點以上，這就是所謂的“風險溢價”。

也就是說次級住房抵押貸款本身并沒有問題，真正出現問題的是金融機構受到一些因素的影響而無法實現原先的風險控制設想。這些影響因素中最重要的應該是金融市場的過度競爭。金融市場過度競爭使金融機構失去了通過適當的“差異化”風險定價和事前甄別貸款對象的能力和動力；相反，過度競爭又在一定程度上促使金融機構采取“自我膨脹式”的風險“逃避”方法，通過擴張次級住房抵押貸款總量來稀釋風險。這直接導致了信用風險發展成為市場風險。

因此，從上面介紹的關于美國次級住房抵押貸款的信用風險管理理念、監管能力和運營模式等方面來看，我們認為，這種特殊貸款體制本身并不是直接導致這場金融風暴的始作俑者，而是金融中介機構在開展消費者信貸這一現代金融業務時，過度競爭和標準化的風險定價方法使得它們無法根據消費者差異化的特征制定出正確的風險“價格”(貸款對象的差異化要求貸款合同也必須差異化，但由于種種原因而沒有做到)，從而導致它們過度的貸款擴張行為。這樣不知不覺地就埋下了金融風波爆發的種子。

(二)次貸風險的放大和擴散――資產證券化過程

將同類性質(比如信用等級、流動性水準等)的抵押貸款集中起來打包成新的債券再賣給二級市場中的投資者，這一資產證券化過程已經在美國信貸市場上被普遍采用。美國次級住房抵押貸款機構為了解決市場擴張所需要的流動性更是變本加厲，次級債(金融衍生品)的發行比例占了整個次級住房抵押貸款(標的資產)的六成以上。標的資產信用風險的大小取決于次級抵押貸款機構所做出的資信審查報告和貸款機構自身的風險定價能力。但在流動性過剩和競爭激烈的時代，資信審查的動力會大大削弱，次級住房抵押貸款的信用風險會大大增加。

尤其值得一提的是，次級抵押貸款債券的發行需要多方金融機構的參與，這樣一種細分化的工作流程，目的就應該是將標的資產市場和衍生品的市場有機地結合起來，使得衍生證券的定價水平能夠公正地反映標的資產的收益和風險。

1，次級抵押貸款機構：尋找次貸需求者，對他們進行審核，對不同類別的借款人提供不同條件的貸款。抵押貸款機構為了提高自己的信用供給能力，將上述不同條件的貸款重新打包形成各種收益和風險類型的次級債，將自己各類貸款的收益索取權賣給投資銀行。

2，投資銀行：投資銀行根據標的資產的收益和風險狀態設計出新的資產形式(次級債)，然后批發給承銷商。

3，信用評級公司：信用評級公司對債券的信用等級進行評估，評估結果會影響到這一證券化的資產在一級市場的銷售價格和二級市場的交易價格。

4，證券承銷商：負責向投資人銷售次級債，賺取傭金。

5，各國機構投資者：根據自身風險收益的偏好，進行資產組合的配置。包括共同基金、對沖基金、保險公司、養老基金和外國的中央銀行。

在上述資產證券化過程中，為了提高債券的信用等級，次級債的發行人還會向投資者承諾某些“贖回條款”，以確保資產證券化――次級債的申購過程順利完成。這一承諾保證，實際上就起到了一個“信用強化”的作用，為此，它為“次級債”爭取到了較高的信用評級。但這樣的承諾需要有充足的撥備準備，在市場競爭激烈、監管缺位的情況下，次級債的發行

機構很難做到這一點。撥備不足容易引起資金鏈的斷裂，造成像現在這樣市場大范圍地沽空次級債的局面(在流動性過剩時代，流動性危機的爆發也不可避免)。

次級債市場的積極作用是，增強次級住房抵押貸款市場的信用創造能力和改善次級抵押貸款的整體流動性，保證了次級住房抵押貸款市場的繁榮。更為積極的意義在于，通過次級債的設計和發行，向市場提供更為多元化的投資工具，滿足不同風險偏好的投資者的收益需求。

但是另一方面，次級抵押貸款市場和次級債市場的競爭激烈，再加上資產證券化過程環節的細分化所帶來的市場參與者之間的信息不對稱和利益沖突問題十分明顯，很難做到信息的準確和風險定價的無誤。資產證券化是“雙刃劍”，它能分散風險，卻不能消滅風險，在分散單一機構風險的同時也把局部風險裂變成全局性風險，把個別市場風險演化成系統性風險。所以，雖然資產證券化可使單一機構的風險得以分散，但在整個金融系統內部風險還依舊存在。如次級債，它在分散銀行信貸信用風險的同時，也把抵押信用風險向債券市場、股票市場等領域擴散。當銀行成功將現有次級貸款信用風險分散后，它會主動尋求更多次級貸款風險(非理性信貸膨脹，稀釋風險)，有意識地擴大風險分擔的范圍其結果只能是金融系統總體風險不斷增加(風險的“傳染效應”)，形成十分嚴重的市場風險――標的資產市場和衍生市場的雙重危機!

二、美國金融危機根源

美國金融危機的源頭，是現行國際貨幣體系――美元本位制和美國長期實行“雙赤字”政策效果的積累。美國經常項目逆差從1982年的55億美元，迅速擴大，到2006年已經超過8115億美元，24年間增長了大約148倍。經常項目下1美元國際貨幣的流出，往往帶給世界的流動性擴張是兩倍以上的基礎貨幣增加。美元國際本位貨幣的地位，使得美元持續大規模經常賬戶赤字成為現實，而美元全球流動的機制又導致了美國虛擬經濟過度膨脹以及全球流動性膨脹。根據國際清算銀行保守估計，2006年底，美國境內的股票、債券、外匯、大宗商品期貨和金融衍生品市值約為400萬億美元，為美國12萬億美元GDP的30倍左右。而其他國家類似計算出來的這個比率最多只有十幾倍，充分說明美國虛擬經濟具有了一定的泡沫性。

次貸危機根源于美國證券化債務資產的過度膨脹，即美國虛擬經濟的過度膨脹。次貸危機根本不是流動性短缺的危機，而是投資者對美元資產的信心在動搖，對美國金融機構資不抵債心懷恐懼。

次貸危機中，低收入者的收入流可以被資本化。由于美元的全球環流機制，使得在美國所有的收入流，只要穩定就可以被資本化，被證券化。每一次收入流重新資本化，創造出新的虛擬資本，這種新虛擬資本代表原本的貨幣資本，距離最初借款人貸款就更遠一步，虛擬性越發增強，常年累月積累下來，造成了美國虛擬資產的過度膨脹和泛濫。在此過程中，低收入者的收入流一再被杠桿化，形成了杠桿鏈，這一方面延長了風險源頭到最終持有者之間的風險傳導路徑；另一方面，也使得各類金融杠桿的作用交織在一起，使得經濟中的風險不斷增大。

經濟虛擬化最大壞處就是將金融杠桿的風險分布到了整個經濟，也就將金融的脆弱性帶給了整個經濟，具體表現為：首先是杠桿活動泛化的同時，導致貨幣收入和風險的放大機制也泛化了。其次，金融杠桿的推廣導致風險傳染鏈條深入到了整個經濟的各個方面。這才是美國次貸危機為什么必然會不斷深入擴大的深層次原因，而且即使美國沒有次貸危機，也必然會有其他從杠桿化尖端金融產品開始的金融危機。

第3篇

《卓越理財》：《次貸危機》這本書的主要觀點大致是在什么時候形成的？它的形成受到什么人或事的影響？

辛喬利：在次貸危機中倒閉或出現巨額虧損的公司及其CEO的名字在華爾街都是響當當的。我在美國讀書和工作時，與其他金融領域的同事一樣，對這些銀行的管理水平和運作充滿了敬佩。由于工作的關系，我曾力邀花旗銀行下屬的銀行學校對國內銀行的管理人員進行培訓，以引進先進的經營管理模式為榮。此外，我還投資了花旗股票，那時認為，花旗銀行出問題似乎是很遙遠的事。

當壞消息傳來，我們(辛喬利與孫兆東)立即決定跟蹤事件的進展。坦白地說，寫此書的目的除了陳述事實和探究原因外，也是對華爾街最“前沿”的金融工具和產品的一次梳理，盡管產品出了問題，但取其精華，去其糟粕，對我國今后金融新產品創新和研發還是具有極其重要的借鑒意義。

《卓越理財》：有報道聲稱，次貸危機至今尚未真正見底，你怎么看待？

辛喬利：次貸危機何時見底取決于房價是否會繼續下跌。盡管新開工的住房數量已大幅度減少，但由于利率重置，一些房主無力支付調高后的貸款利息，無形中又引發市場上房屋供應量增加。加上市場上的存量房，房價下跌能否止住還不好說。

此外，美國一些房主現在的抵押貸款金額已經超過房屋本身的價值，他們即使有能力償還貸款，也不愿做這種賠本的買賣，于是，三十六計走為上，交鑰匙走人。為此，還產生了一個新的英文名詞“Jingle Mail”,指將鑰匙放進郵箱，后事銀行或由專門的公司負責。據美國經濟學家克魯格曼的預測，交鑰匙走人這種行為使貸款銀行損失巨大。假設房價下跌15%，每筆貸款平均損失50%，那么貸款銀行和投資者的損失將高達 1萬億美元。

還有一個重要因素是投資者信心，信心的打擊是頃刻之間的事，而信心的恢復則需要漫長的時間。次貸危機產生的多米諾效應，正以出人意料的速度向四處蔓延，對正常的信貸活動也產生了不利的影響。自次貸危機爆發后，由于銀行沖減損失，資金出現緊縮，不愿再向對沖基金提供交易資金。整個抵押貸款市場、利率掉期、市政債券、公司債和全球信用衍生市場出現全面緊縮。

信貸衍生品市場的動蕩正在對更廣泛金融體系產生日益嚴重的影響。一輪惡性的斬倉循環推動企業債券風險溢價創下新高。由于投資者匆忙對復雜結構性產品的高杠桿頭寸進行平倉。美國投資級債券的違約保險成本從1月份的80個基點，飆升至188個基點的高位。

次貸危機就像剛剛打過的一場戰爭，傷亡人數統計一天一變，結果總是一次比一次驚人。一些專家認為此次危機可同1930年的經濟蕭條一比。美聯儲主席伯南克也呼吁銀行減免發放給陷入困境的借款人的大部分抵押貸款，并表示，美國住宅市場危機遠未結束，并要求各方做出“有力回應”。

《卓越理財》：一年一度的中國政府總理的施政報告，今年首度將“美國次級抵押貸款危機”、“國際金融市場風險”等列為中國經濟發展所面臨的諸多問題和挑戰之一。它對中國經濟會帶來哪些間接影響？

辛喬利：美國經濟盡管出現諸多問題仍對全球產生深遠影響，目前經濟霸主地位還無人取代。1979年時，中美貿易數額不足 25億美元，根據國 家海關總署公布的最新數據顯示，2007年中美雙邊貿易總額已達到3020.8億美元，同比增長15%。中美兩國已互為第二大貿易伙伴，互相投資也日益增多。

由于次貸危機影響，美國經濟出現減速，將會對中國經濟產生一定影響，主要集中在出口上。中國對美國的出口占中國出口總額的21%。過去幾年美國經濟加速增長是中國出口不斷增加的一個重要原因。因而，美國經濟下滑會在很大程度上引起中國出口增速減緩。

《卓越理財》：次貸危機導致歐美上市銀行股價普遍大跌，這對于中資銀行來說，現在是不是一個海外并購抄底的好時機呢？

辛喬利：現在的問題是，什么時候是好時機，現在是不是底。一些中資機構曾試圖抄底，結果被套。目前的難度主要在于存在的不確定因素太多，變數太大，做出準確決策的依據有限。

也許這就是投資的魅力所在，在不確定中做出準確判斷，需要的是高超的智慧和勇氣。兩者缺一不可，而智慧又來自在市場的大風浪中所練就的本領和豐富的實踐經驗，不是蠻干，更不是賭注。有智慧的投資機構及投資者時刻牢記的是，市場不會給你第二次機會，跌倒了再爬起來的先例有，但及其罕見。抄底的機會隨時存在，只是抄底的人必須心理非常清楚撿到的有多大可能是寶石，有多大可能是贗品。

《卓越理財》：美國次級債對現代金融系統的風險管理有何借鑒作用?

辛喬利：最近，5個受次貸危機影響的國家出臺了一份對11家虧損嚴重的銀行風險管理情況的分析報告，結論令人瞠目結舌，它們發生虧損竟然都是源于管理上的疏忽。

這些虧損嚴重的大銀行由于缺少全行范圍的數據收集和風險評估系統，導致相關部門領導在設立和執行風險權限方面的權利過大。此外，報喜不報憂的官僚設置，導致了一些業務部門沉溺于短期逐利行為，在業務風險方面卻缺少全面的風險評價。而且，各業務部門的獨立作戰，使那些新型業務，如杠桿融資、結構融資和結構性投資工具等開始出現問題時，高層們不能及時采取補救措施，導致虧損面擴大。報告指出，如果銀行的風險管理到位，早在2006年的年中，高管們就應該識別出次貸危機的巨大風險。