債務(wù)資本成本的銀行信貸市場論文范文

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一、文獻(xiàn)回顧

內(nèi)部控制質(zhì)量通過影響信息風(fēng)險(xiǎn)和經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)，從而影響債權(quán)人判斷上市公司債務(wù)契約的違約風(fēng)險(xiǎn)或債務(wù)人的還貸風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)而影響上市公司債務(wù)資本成本的高低。Schneider和Church（2008）調(diào)查搜集了111名信貸員提供的數(shù)據(jù)，發(fā)現(xiàn)他們對公司的信用評級受內(nèi)部控制審計(jì)報(bào)告的影響。研究表明，負(fù)面的內(nèi)部控制審計(jì)意見會降低財(cái)務(wù)報(bào)告標(biāo)準(zhǔn)無保留意見的保證程度，且對信貸方的判斷產(chǎn)生負(fù)面影響，進(jìn)而會增加公司債務(wù)融資成本。2011年集中出現(xiàn)的三篇實(shí)證文章足以說明了這一話題已經(jīng)成為研究熱點(diǎn)。DhaliwalD.etal（.2011）檢驗(yàn)了首次執(zhí)行SOX法案404條款的內(nèi)部控制重大缺陷披露與公司債務(wù)成本變動間的關(guān)系，研究發(fā)現(xiàn)，平均來說，如果公司披露了重大缺陷，將會增加其公開交易債券的信用風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，他們還檢驗(yàn)了信用評級機(jī)構(gòu)或銀行的監(jiān)管對此產(chǎn)生的影響。Kimetal（.2011）將遵循SOX法案404條款披露內(nèi)部控制缺陷的借款公司作為研究樣本，比較了有內(nèi)部控制缺陷和沒有內(nèi)部控制缺陷公司間債務(wù)契約的不同特征。研究發(fā)現(xiàn)，在控制了其他已知的債務(wù)契約條款的影響因素后，內(nèi)部控制缺陷公司的貸款利差要比沒有內(nèi)部控制缺陷的公司高28個(gè)基點(diǎn)。其次，內(nèi)部控制缺陷更為嚴(yán)重的公司要支付更高的貸款利率。第三，債權(quán)人強(qiáng)加給內(nèi)部控制有缺陷公司更嚴(yán)格的非價(jià)格條款。最后，通過對公司內(nèi)部的分析發(fā)現(xiàn)在公司披露了內(nèi)部控制缺陷后，銀行會增加貸款利率，而當(dāng)公司對以前報(bào)告的內(nèi)部控制缺陷補(bǔ)救之后，其貸款利率又會降低。CostelloandWittenberg-Moerman（2011）采用SOX內(nèi)部控制審計(jì)報(bào)告來度量財(cái)務(wù)報(bào)告質(zhì)量，研究發(fā)現(xiàn)，當(dāng)公司披露內(nèi)部控制重大缺陷時(shí)，債權(quán)人會減少使用財(cái)務(wù)契約使用和以財(cái)務(wù)比率為基礎(chǔ)的績效定價(jià)條款，取而代之的是采用價(jià)格和證券保護(hù)及信用評級基礎(chǔ)的績效定價(jià)條款。同時(shí)，也發(fā)現(xiàn)因內(nèi)部控制缺陷而改變債務(wù)契約設(shè)計(jì)顯著異于財(cái)務(wù)重述，后者更強(qiáng)調(diào)對管理人員行為的嚴(yán)密監(jiān)管。Kimetal（.2011）和CostelloandWittenberg-Moerman（2011）都采用銀行貸款利差檢驗(yàn)內(nèi)部控制缺陷披露對企業(yè)債務(wù)資本成本的影響。與美國強(qiáng)制披露的制度背景不同，至2012年前我國內(nèi)部控制審計(jì)及其披露尚處于自愿性階段。這就為研究內(nèi)部控制審計(jì)信息的自愿披露如何影響資本成本提供了難得的契機(jī)和數(shù)據(jù)支持。國內(nèi)對于內(nèi)部控制審計(jì)信息的自愿披露與資本成本的相關(guān)研究剛剛起步。吳益兵（2009）以2007年度A股自愿性披露內(nèi)部控制信息的上市公司為樣本，初步得出了內(nèi)部控制審計(jì)信息能夠降低企業(yè)資本成本的結(jié)論，但其僅僅使用一年的數(shù)據(jù)為樣本，而且權(quán)益資本成本求解中存在對公式理解的某些偏差。方紅星和施繼坤（2011）以2009—2010年滬市A股非金融類上市公司為樣本，采用財(cái)務(wù)分析師盈利預(yù)測數(shù)據(jù)和PEG模型，檢驗(yàn)在我國資本市場信息披露環(huán)境下，上市公司自愿性內(nèi)部控制鑒證是否會影響權(quán)益資本成本。研究發(fā)現(xiàn)，上市公司披露的自愿性內(nèi)部控制鑒證信息能夠發(fā)揮信號功能，顯著降低其權(quán)益資本成本。張然和王會娟等（2012）以2007—2010年期間深滬主板上市的A股公司年度報(bào)告或獨(dú)立公告中披露的內(nèi)部控制自我評價(jià)和鑒證報(bào)告為對象，研究其披露是否會降低公司的加權(quán)資本成本。研究表明，在控制其他因素的情況下，披露內(nèi)控自我評價(jià)報(bào)告的公司資本成本相對較低，且進(jìn)一步披露內(nèi)控鑒證報(bào)告的公司資本成本更低。但他們采用資本資產(chǎn)定價(jià)模型（CAPM）度量權(quán)益資本成本，進(jìn)而計(jì)算加權(quán)平均資本成本作為公司資本成本的變量，這可能混淆了內(nèi)部控制審計(jì)信息的自愿披露對權(quán)益資本成本和債務(wù)資本成本不同的作用路徑，同時(shí)沒有區(qū)分由于投資者和債權(quán)人在信息搜集和處理能力方面的差異而對資本成本產(chǎn)生的不同影響。通過對既有文獻(xiàn)的梳理分析發(fā)現(xiàn)，目前還沒有研究系統(tǒng)地探討自愿性內(nèi)部控制審計(jì)披露對債務(wù)資本成本的影響。

二、假設(shè)提出

內(nèi)部控制有效性對于公司財(cái)務(wù)信息可靠性及經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)控制的重要性是毋庸置疑的（林斌和饒靜，2009）。在非強(qiáng)制內(nèi)部控制審計(jì)環(huán)境下，高質(zhì)量公司主動聘請外部審計(jì)的行為可以視為一種旨在提高自身內(nèi)部控制有效性、財(cái)務(wù)報(bào)告可靠性和信息質(zhì)量披露策略的自愿承諾。內(nèi)部控制質(zhì)量越高的公司越有可能基于信號顯示的意圖披露由外部審計(jì)師出具的內(nèi)部控制審計(jì)報(bào)告，以彌合資本市場的信息不對稱。與此同時(shí)，借助自愿審計(jì)的可靠承諾對于外部利益相關(guān)者而言是有信息價(jià)值的（DiamondandVerrecchia，1991；LeuzandVerrecchia，2000）。在債務(wù)締約情況下，自愿內(nèi)部控制審計(jì)可以減輕銀行機(jī)構(gòu)面對的事前信息不對稱并降低事后債務(wù)監(jiān)管和再談判成本，從而有助于債務(wù)締約（JensenandMeckling，1976；Bharathetal.，2008；Kimetal.，2009）。一方面，正面意見的內(nèi)部控制審計(jì)報(bào)告能夠?qū)ζ髽I(yè)財(cái)務(wù)信息的可靠性提供合理保證，提升信貸決策所依賴的信息質(zhì)量，有助于銀行機(jī)構(gòu)更加準(zhǔn)確地估計(jì)公司價(jià)值和未來現(xiàn)金流，正確評價(jià)公司的還貸風(fēng)險(xiǎn)及履約情況，從而降低銀行面臨的信息風(fēng)險(xiǎn)。已有研究表明，高質(zhì)量的信息披露能夠有效地降低銀行的信貸風(fēng)險(xiǎn)，緩解公司面臨的債務(wù)融資約束。信息質(zhì)量高的公司更容易獲得銀行借款（徐玉德和李挺偉等，2011）。因此，銀行會降低發(fā)放給自愿披露內(nèi)部控制審計(jì)報(bào)告公司貸款所要求的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，進(jìn)而降低公司的銀行借款成本。另一方面，高質(zhì)量內(nèi)部控制意味著公司處于良性健康的運(yùn)營環(huán)境和有效監(jiān)控之下，有助于公司控制其經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)并降低管理層濫用或侵占公司現(xiàn)金流的發(fā)生概率（Lambertetal.，2007），保證其經(jīng)營目標(biāo)的順利實(shí)現(xiàn)，有利于實(shí)質(zhì)性地降低銀行對公司還貸風(fēng)險(xiǎn)的估計(jì)水平，從而降低這類申貸公司的借款利率。由此提出本文的基本假設(shè)：假設(shè)H1：在控制其他影響因素的前提下，與未披露內(nèi)部控制審計(jì)報(bào)告的公司相比，自愿披露正面內(nèi)部控制審計(jì)報(bào)告的公司銀行借款成本顯著較低，即自愿披露正面內(nèi)部控制審計(jì)報(bào)告的上市公司更容易從銀行獲得利率較低的銀行貸款，上市公司自愿披露內(nèi)部控制審計(jì)報(bào)告與銀行借款成本間存在負(fù)向關(guān)系。StiglitzandWeis（s1981）指出在不完全信息市場上存在著信貸配給現(xiàn)象①。在現(xiàn)行的貸款利率下，不是所有的貸款申請人都能如愿地獲得貸款。公司具有良好的政治關(guān)聯(lián)（politicalconnection）和銀企關(guān)系會使其更容易或以更低利率獲得銀行（特別是國有銀行）的貸款（LaPortaetal.,2002；Sapienza，2004；KhwajaandMian，2005；杜穎潔，2013）。國有經(jīng)濟(jì)在我國國民經(jīng)濟(jì)中占據(jù)主導(dǎo)地位，政府控股的公司通常處在關(guān)系國計(jì)民生的重要產(chǎn)業(yè)，肩負(fù)著基于戰(zhàn)略和社會因素考慮的政策性負(fù)擔(dān)（林毅夫、李志赟，2004）。政府作為這些公司的“父母”，當(dāng)其陷入困境時(shí)，必然會多方救助，以補(bǔ)償其所履行政策性負(fù)擔(dān)。而所有權(quán)結(jié)構(gòu)也決定了國家必須承擔(dān)這些公司經(jīng)營失敗的責(zé)任。這就為國有公司的銀行長期借款提供了“隱性擔(dān)?！薄Ｒ虼耍a(chǎn)權(quán)性質(zhì)作為上市公司的一個(gè)外顯特征，能夠直接為銀行機(jī)構(gòu)所感知，從而正面引導(dǎo)銀行機(jī)構(gòu)對國有上市公司的違約風(fēng)險(xiǎn)水平做出樂觀估計(jì)，認(rèn)為國有上市公司發(fā)生貸款到期違約的概率更低，在利率定價(jià)上會給予其優(yōu)惠。而國有產(chǎn)權(quán)提供的這種隱性擔(dān)保可能會削弱自愿披露內(nèi)部控制審計(jì)報(bào)告在債務(wù)契約中的信號傳遞作用，使得銀行機(jī)構(gòu)忽視其對國有借款公司內(nèi)部控制質(zhì)量的足夠關(guān)注。但對于非國有上市公司而言，由于缺乏隱性擔(dān)保，銀行機(jī)構(gòu)在進(jìn)行信貸決策時(shí)，不得不更加關(guān)注上市公司所釋放的內(nèi)部控制信息，自愿披露內(nèi)部控制審計(jì)報(bào)告能夠正常釋放公司內(nèi)部控制高質(zhì)量的積極信號。由此，我們提出如下假設(shè)：假設(shè)H2：在控制其他影響因素的前提下，與國有上市公司相比，自愿披露內(nèi)部控制審計(jì)報(bào)告對于非國有上市公司降低銀行借款成本的作用更為有效，即國有產(chǎn)權(quán)會削弱自愿披露內(nèi)部控制審計(jì)報(bào)告與銀行借款成本間的負(fù)向關(guān)系。

三、研究設(shè)計(jì)

（一）銀行借款成本的度量資本成本可以分為事前資本成本和事后資本成本。銀行借款的事后資本成本是指企業(yè)為籌集和使用銀行貸款而實(shí)際付出的代價(jià)，包括籌資過程中發(fā)生的手續(xù)費(fèi)用，以及在使用過程中支付的資本使用費(fèi)（即利息支出）等。ZouandAdam（s2008）采用（利息支出+資本化利息）（/年平均長期借款+年平均短期借款）來表示公司的債務(wù)融資成本，Sanchez-BallestaandGarcia-Mec（a2011）采用公司實(shí)際支付的利息費(fèi)用/有息借款總額的比值度量公司的債務(wù)成本，姚立杰、羅玫和夏冬林（2010）和Kimetal（.2011）則以利息支出/當(dāng)年平均債務(wù)總額作為銀行借款債務(wù)成本的變量。借鑒李廣子和劉力（2009）、PittmanandFortin（2004）、蔣琰（2009）等的前期成果，魏志華，王貞潔等（2012）采用兩個(gè)指標(biāo)來度量債務(wù)融資成本：一是利息支出占比，等于利息支出/公司總負(fù)債；二是凈財(cái)務(wù)費(fèi)用占比，等于凈財(cái)務(wù)費(fèi)用/公司總負(fù)債，其中，凈財(cái)務(wù)費(fèi)用等于利息支出、手續(xù)費(fèi)支出和其他財(cái)務(wù)費(fèi)用之和；長短期借款平均余額等于短期借款、長期借款和一年內(nèi)到期的長期借款的期初和期末的平均額。銀行借款的事前資本成本是指銀行機(jī)構(gòu)對擬貸款企業(yè)放款時(shí)借貸合同中確定的貸款利率。胡奕明、唐松蓮（2007）在其研究中手工收集了上市公司年報(bào)附注中披露的當(dāng)年每筆新增短期或長期貸款的明細(xì)信息（具體包括借款金額、起止時(shí)間和年利率水平等），采用公司當(dāng)年所有新增短期和長期貸款的加權(quán)平均利率水平度量銀行借款成本。祝繼高、陸正飛和張然等（2009）也采用胡奕明、唐松蓮（2007）同樣的方式度量銀行借款融資成本，為了保證獲取的樣本借款信息更加完整，他們還將國泰君安（CSMAR）中國上市公司銀行貸款研究數(shù)據(jù)庫提供的銀行借款公告信息與從上市公司財(cái)務(wù)報(bào)表附注中手工收集的銀行借款信息進(jìn)行整合。從上述文獻(xiàn)的梳理來看，銀行借款融資成本度量方法可以歸納為兩類：一是事后存量計(jì)量法，二是事前流量計(jì)量法。前一種方法沒有嚴(yán)格區(qū)分上市公司的負(fù)債來源，度量上有失針對性，后一種方法則著眼于動態(tài)決策過程。在財(cái)務(wù)決策中，債務(wù)成本指的是新債務(wù)成本即新籌債務(wù)的增量成本，而不是現(xiàn)有債務(wù)的成本。一般來說，新債務(wù)的成本均不同于現(xiàn)有債務(wù)的成本。由于本文立足于銀行借款私有債務(wù)市場，考慮到本文的研究目標(biāo)及前文分析的信號顯示作用機(jī)制，銀行借款的事前資本成本都更符合本文研究需要。另外，從財(cái)務(wù)學(xué)意義上看，資本是指使用期限在一年以上的資金，即列示在資本負(fù)債表右方的長期負(fù)債①和所有者權(quán)益（劉淑蓮，2012）。因此，在研究銀行借款成本的過程中，本文從資本成本視角出發(fā)僅考察上市公司的長期銀行借款成本。本文借鑒胡奕明、唐松蓮（2007）和祝繼高、陸正飛和張然等（2009）的做法，考察銀行在向申請貸款的上市公司發(fā)放新增長期貸款的決策中，有無考慮最近一期上市公司披露的內(nèi)部控制信息，是否給予自愿披露內(nèi)部控制審計(jì)報(bào)告的上市公司以較低的利率定價(jià)？因此，某一上市公司的年度銀行借款成本可以由其當(dāng)年所有新增長期借款按照借款金額比重求得的加權(quán)平均年利率水平來替代，具體測算方法可以表示為。

（二）模型設(shè)計(jì)和變量定義在明確銀行長期借款資本成本度量方法后，為了檢驗(yàn)本文的研究假說，本文構(gòu)建了如下模型，以考察上市公司自愿披露內(nèi)部控制審計(jì)報(bào)告對其長期銀行借款成本可能產(chǎn)生的經(jīng)濟(jì)影響，考慮到自愿披露與資本成本間可能存在的自選擇偏誤或內(nèi)生性問題，我們采用解釋變量滯后一期的技術(shù)方法，相信能夠較好地克服可能存在的自選擇偏誤或內(nèi)生性問題。1.被解釋變量在模型2中，被解釋變量為Cod，表示某一上市公司的年度銀行借款成本，是以當(dāng)年所有新增長期借款按照借款金額占當(dāng)期全部長期借款金額之和的比重測算求得的加權(quán)平均年利率水平，如式（1）所示。2.解釋變量解釋變量為ICA，表示上市公司是否自愿披露了正面意見的內(nèi)部控制審計(jì)報(bào)告的啞變量，如果上市公司自愿披露了正面意見的內(nèi)部控制審計(jì)報(bào)告取值為1，否則為0。根據(jù)前文的理論分析，如果上市公司自愿披露了正面意見的內(nèi)部控制審計(jì)報(bào)告能夠發(fā)揮信號顯示的作用，顯著降低上市公司的銀行借款成本，那么解釋變量ICA的系數(shù)符號應(yīng)該顯著為負(fù)。3.控制變量首先，借鑒PittmanandFortin（2004）、Kimetal（.2011）、李廣子和劉力（2009）、蔣琰（2009）、姚立杰、羅玫和夏冬林（2010）以及魏志華和王貞潔（2012）等關(guān)于上市公司債務(wù)資本成本的研究文獻(xiàn)，本文控制了公司規(guī)模（Size）、負(fù)債比率（Lev）、固定資產(chǎn)擔(dān)保比例（Sec）、成長機(jī)會（Growth）、盈利能力（ROA）、資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率（Turnover）、現(xiàn)金流量（Cash）、第一大股東持股比率（One）、年報(bào)審計(jì)意見（Ao）等因素對上市公司債務(wù)融資成本的可能影響。其次，深圳證券交易所按照《上市公司信息披露工作考核辦法（2001）》規(guī)定，自2001年以來持續(xù)對上市公司年度的信息披露工作進(jìn)行考評，形成A（優(yōu)秀）、B（良好）、C（及格）和D（不及格）四個(gè)等級，并納入上市公司誠信檔案在其網(wǎng)站上公開。國內(nèi)一些學(xué)者將這一信息披露考評作為信息質(zhì)量的替代變量，考察其對債務(wù)融資約束和融資成本的影響并獲得了經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)支持（徐玉德、李挺偉和洪金明，2011；魏志華和王貞潔等，2012）。因此，為了控制其他信息披露對銀行貸款決策的可能影響，本文對深市信息披露評級（Is-core）也進(jìn)行了控制。最后，考慮到宏觀環(huán)境和行業(yè)差異可能對銀行進(jìn)行貸款定價(jià)決策的影響，在該模型中本文也對行業(yè)和年份設(shè)置了虛擬變量加以控制。具體的變量定義與預(yù)測符號詳見表1。

（三）樣本選擇與數(shù)據(jù)來源本文選取2008年—2011年深市A股（不包括創(chuàng)業(yè)板）非金融類上市公司為研究對象，數(shù)據(jù)篩選的具體過程如下：第一，首先確定銀行長期借款成本。對于銀行借款明細(xì)（主要包括借款金額、起止時(shí)間和年利率等）信息披露不全的公司予以剔除；在銀行長期借款信息整理過程中，若采用浮動利率、基準(zhǔn)利率和市場利率確定貸款利率的均以當(dāng)期中國人民銀行的對應(yīng)年限的貸款基準(zhǔn)利率為準(zhǔn)，若采用SHIBOR、EURIBOR、HIBOR或LIBOR①加基點(diǎn)確定貸款利率的，由于相關(guān)基準(zhǔn)數(shù)據(jù)難以獲得，同時(shí)為保證數(shù)據(jù)間的可比性，對此均予以剔除。第二，由于ST公司在監(jiān)管政策和披露要求上與其他上市公司不同，因此本文剔除在此期間被ST的上市公司，以保證樣本性質(zhì)的一致性。第三，由于本研究需要用到上一年度的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)和內(nèi)部控制信息，故剔除IPO當(dāng)年的上市公司。第四，由于研究過程中需要公司2007年—2010年的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，故剔除在此期間財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)缺失的上市公司。第五，為消除極端值影響，對主要連續(xù)變量指標(biāo)進(jìn)行上下1%分位數(shù)的剔除處理。經(jīng)過上述篩選和整理過程，最終得到949個(gè)公司/年樣本，其中，研究期間樣本的各年分布依次是：2008年186個(gè)，2009年278個(gè)，2010年250個(gè)，2011年235個(gè)；從是否自愿披露內(nèi)部控制審計(jì)報(bào)告來看，自愿披露內(nèi)部控制審計(jì)報(bào)告的有265個(gè)，占樣本總體的27.9%，未披露內(nèi)部控制審計(jì)報(bào)告的有684個(gè)，占樣本總體的72.1%；從樣本公司的產(chǎn)權(quán)性質(zhì)來看，國有產(chǎn)權(quán)公司樣本有558個(gè)，占樣本總體的58.8%，非國有產(chǎn)權(quán)公司樣本有391個(gè)，占樣本總體的41.2%。本文采用SPSS17.0、STATA11.0和Excel2003等統(tǒng)計(jì)分析軟件進(jìn)行數(shù)據(jù)處理和回歸分析。上市公司財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)全部來自于萬德（Wind）資訊金融數(shù)據(jù)庫，銀行借款公告信息和實(shí)際控制人數(shù)據(jù)均來自于國泰君安（CSMAR）數(shù)據(jù)查詢系統(tǒng)。上市公司內(nèi)部控制審計(jì)信息通過閱讀上市公司2007-2010年財(cái)務(wù)年報(bào)、內(nèi)部控制自我評價(jià)報(bào)告和內(nèi)部控制審計(jì)報(bào)告等進(jìn)行手工搜集、整理而獲得。上市公司財(cái)務(wù)報(bào)表取自于巨潮咨詢網(wǎng)，深市信息披露評級來自深圳證券交易所網(wǎng)站的上市公司誠信檔案。值得特別說明的是，根據(jù)本文的研究目標(biāo)和數(shù)據(jù)需要，筆者手工收集整理了2008年-2011年深市A股（不包括創(chuàng)業(yè)板）非金融類上市公司財(cái)務(wù)報(bào)表附注中披露的每筆當(dāng)年新增長期有息銀行貸款的起止時(shí)間、利率水平、借款金額以及借款條件。由于國泰君安（CSMAR）數(shù)據(jù)查詢系統(tǒng)中的中國上市公司銀行貸款研究數(shù)據(jù)庫搜集匯總了上市公司的銀行借款公告，為了盡可能獲取較為完整的上市公司銀行借款信息，本文將該數(shù)據(jù)庫中提供的銀行借款公告信息與從上市公司財(cái)務(wù)報(bào)表附注中手工收集的銀行長期借款信息進(jìn)行整合，并剔除重復(fù)的信息①。

四、實(shí)證結(jié)果分析

（一）描述性統(tǒng)計(jì)2報(bào)告了未披露內(nèi)部控制審計(jì)報(bào)告組和披露內(nèi)部控制審計(jì)報(bào)告組各個(gè)變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果。從銀行借款成本Cod來看，自愿披露內(nèi)部控制審計(jì)報(bào)告公司的均值和中位數(shù)分別是5.760和5.605，低于未披露內(nèi)部控制審計(jì)報(bào)告公司的均值5.990和中位數(shù)5.760，這說明上市公司自愿披露內(nèi)部控制審計(jì)可能會發(fā)揮信號釋放的功效，降低其銀行借款成本。從控制變量來看，與未披露內(nèi)部控制審計(jì)報(bào)告的上市公司相比，自愿披露內(nèi)部控制審計(jì)報(bào)告的上市公司，其有形資產(chǎn)的擔(dān)保比率（Sec）、盈利能力（ROA）、資產(chǎn)周轉(zhuǎn)比率（Turnover）、成長能力（Growth）和現(xiàn)金流量（Cash）的均值和中位數(shù)都顯著較高，表明這類公司有相對較強(qiáng)的償債能力和抵御風(fēng)險(xiǎn)能力。為進(jìn)一步驗(yàn)證被解釋變量銀行借款成本Cod按照ICA分組的組間差異的顯著性，本文著重對其進(jìn)行了全樣本組間差異檢驗(yàn)，具體包括獨(dú)立樣本T檢驗(yàn)和Mann-WhitneyU檢驗(yàn)。如表3所示，在獨(dú)立樣本T檢驗(yàn)中，兩組的均值之差為0.230（5.990-5.760），且在1%水平下顯著；在非參數(shù)檢驗(yàn)Mann-WhitneyU檢驗(yàn)中，兩組的中位數(shù)之差為0.155（5.760-5.605），且也達(dá)到了1%水平下顯著。上述分組差異檢驗(yàn)的結(jié)果表明：自愿披露正面意見內(nèi)部控制審計(jì)報(bào)告的上市公司，其銀行借款利率顯著低于未披露內(nèi)部控制審計(jì)報(bào)告的上市公司。這說明自愿披露內(nèi)部控制審計(jì)報(bào)告能夠發(fā)揮信號顯示的作用，顯著降低上市公司的銀行借款成本，因而假設(shè)H1得到了初步驗(yàn)證。

（二）相關(guān)性分析表4列報(bào)了各變量的Pearson和Spearman相關(guān)分析矩陣結(jié)果。從相關(guān)系數(shù)分析來看，不難發(fā)現(xiàn)：（1）對于解釋變量來說，自愿披露內(nèi)部控制審計(jì)報(bào)告與否（ICA）和銀行借款成本（Cod）之間的相關(guān)系數(shù)分別為-0.091和-0.070，并分別在1%和5%水平下顯著；（2）對于控制變量而言，Stat（e產(chǎn)權(quán)性質(zhì)）、Siz（e公司規(guī)模）、Se（c擔(dān)保比率）、Turnove（r資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率）、Cash（現(xiàn)金流）和Iscor（e信息披露考評）與Cod（銀行借款成本）之間都存在顯著的相關(guān)關(guān)系，說明在回歸模型中有必要對上述變量加以控制；（3）從相關(guān)系數(shù)數(shù)值大小來看，各個(gè)變量之間的Pearson和Spearman相關(guān)系數(shù)均小于0.5，因而多元回歸中的多重共線性影響可以忽略；另外，從多元線性回歸結(jié)果表4中的VIF值均不大于2來看，本文構(gòu)建的模型也不存在嚴(yán)重的多重共線性問題。從整體來看，單變量分析結(jié)果基本與理論預(yù)期相符，但由于尚未控制其他變量的影響，故還需進(jìn)行多元回歸分析才能得到更穩(wěn)健的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)。

（三）多元回歸分析為了驗(yàn)證假設(shè)H1，本文選擇全樣本進(jìn)行多元線性回歸。在回歸過程中，由于ICA和Iscore都可能成為銀行進(jìn)行貸款決策考慮的信息因素，這里采用逐步進(jìn)入回歸方程的方式以便于更加細(xì)致地考察這兩個(gè)變量之間的關(guān)系，回歸結(jié)果如表5所示。通過該表可以看到：首先，將上市公司是否自愿披露正面意見的內(nèi)部控制審計(jì)報(bào)告的虛擬變量ICA加入到回歸模型中，回歸結(jié)果列（1）顯示ICA的回歸系數(shù)為-0.129，且在10%水平下顯著。這說明上市公司自愿披露正面意見的內(nèi)部控制審計(jì)報(bào)告能夠向商業(yè)銀行機(jī)構(gòu)傳遞上市公司內(nèi)部控制有效和信息質(zhì)量可靠的積極信號，有利于銀行更準(zhǔn)確地估計(jì)上市公司的償債能力和違約風(fēng)險(xiǎn)，從而降低銀行機(jī)構(gòu)信貸決策面臨的信息風(fēng)險(xiǎn)。因此，銀行機(jī)構(gòu)會給這類公司發(fā)放利率更低的長期銀行借款。其次，將深市信息披露評級Isocre也加入到回歸模型中。回歸結(jié)果列（2）顯示，ICA和Iscore的回歸系數(shù)分別為-0.121和-0.085，且都在10%水平下顯著。這說明，銀行機(jī)構(gòu)在進(jìn)行貸款決策時(shí)會全面考慮上市公司的信息披露情況，對能夠傳遞上市公司信息質(zhì)量的自愿披露和官方評級都會給予定價(jià)，該回歸結(jié)果與本文的理論預(yù)期相一致。自愿披露正面意見的內(nèi)部控制審計(jì)報(bào)告有助于降低上市公司的信息不對稱，進(jìn)而向外界傳遞自身高內(nèi)部控制有效和信息質(zhì)量可靠的積極信號，從而降低商業(yè)銀行的信貸風(fēng)險(xiǎn)，假設(shè)H1得到驗(yàn)證。從控制變量來看，產(chǎn)權(quán)性質(zhì)（State）在全樣本回歸分析中的系數(shù)分別為-0.166和-0.165，且達(dá)到5%水平下顯著，說明與國有上市公司相比，非國有上市公司承擔(dān)了顯著更高的銀行借款成本，這一結(jié)論與李廣子、劉力（2009）及魏志華和王貞潔等（2012）的實(shí)證研究相一致；年報(bào)審計(jì)意見在上述全部回歸分析中均不顯著，其可能的原因在于：從對財(cái)務(wù)報(bào)表審計(jì)意見的統(tǒng)計(jì)分析發(fā)現(xiàn)，949個(gè)樣本總體中只有28個(gè)公司/年樣本獲得了非標(biāo)準(zhǔn)無保留意見，不到樣本總體的3%。這說明除年報(bào)審計(jì)意見外，銀行在進(jìn)行貸款決策時(shí)還會綜合考慮其他有助于顯示和判斷上市公司質(zhì)量的信息來源。模型在兩個(gè)回歸方程中的調(diào)整后R2分別達(dá)到34.1%和34.5%，說明該模型擬合優(yōu)度較高，具有很好的解釋能力。為了驗(yàn)證假設(shè)H2，借鑒方紅星、施繼坤和張廣寶（2013）的做法，本文將樣本進(jìn)一步劃分為國有上市公司組和非國有上市公司組，分別進(jìn)行多元線性回歸分析，并采用Bootstrap測試進(jìn)行組間回歸系數(shù)差異檢驗(yàn)。從表6的列（1）和（2）可以看出，自愿披露內(nèi)部控制審計(jì)報(bào)告與銀行借款成本之間都呈現(xiàn)負(fù)向相關(guān)關(guān)系，但在顯著性水平上卻存在差異，國有上市公司子樣本組中ICA的回歸系數(shù)為-0.091，沒有通過統(tǒng)計(jì)意義上的顯著性水平測試；而對于非國有上市公司子樣本而言，ICA回歸系數(shù)達(dá)到-0.130，且在10%水平下顯著。但兩組回歸系數(shù)差異僅為0.030，經(jīng)由Bootstrap測試得到的經(jīng)驗(yàn)P值為0.126，沒有達(dá)到統(tǒng)計(jì)意義上的顯著性水平。這說明本文的經(jīng)驗(yàn)結(jié)果并不支持產(chǎn)權(quán)性質(zhì)對于兩者之間負(fù)向關(guān)系的顯著影響。這可能與銀行機(jī)構(gòu)對借款人信用和還貸風(fēng)險(xiǎn)的評價(jià)能力有關(guān)，還有待于今后大樣本經(jīng)驗(yàn)分析的進(jìn)一步驗(yàn)證。

五、穩(wěn)健性檢驗(yàn)

為了保證研究結(jié)論的穩(wěn)健，本文采取以下三方面穩(wěn)健性檢驗(yàn)：一是，本文選擇有息長期銀行借款為研究對象，由于銀行長期借款利率沒有小于零的情形，是典型的“刪失數(shù)據(jù)”（CensoredData），因而借鑒魏志華和王貞潔（2012）的做法采用Tobit回歸分析重復(fù)前述研究，經(jīng)驗(yàn)結(jié)果基本不受影響，具體回歸結(jié)果如表7所示，ICA（自愿披露內(nèi)部控制審計(jì)報(bào)告）的系數(shù)在全樣本及非國有上市公司的三個(gè)回歸模型中均與Cod（銀行借款成本）達(dá)到10%水平下的顯著負(fù)相關(guān)。二是，以自愿披露內(nèi)部控制審計(jì)報(bào)告的公司為研究樣本，按照所屬行業(yè)、資產(chǎn)規(guī)模等指標(biāo)，采用1:1匹配方式進(jìn)行配對研究（回歸結(jié)果略），經(jīng)驗(yàn)結(jié)果基本沒有變化。三是，由于949個(gè)樣本總體中僅有28個(gè)公司/年樣本的財(cái)務(wù)報(bào)表審計(jì)意見獲得了非標(biāo)準(zhǔn)無保留意見，為防止某一特征所帶來的樣本構(gòu)成差異對本文研究結(jié)論產(chǎn)生的影響，將獲得非標(biāo)準(zhǔn)無保留意見的28個(gè)樣本予以剔除，并重新進(jìn)行了回歸分析（回歸結(jié)果略），研究結(jié)論沒有發(fā)生實(shí)質(zhì)性變化。通過上述敏感性測試發(fā)現(xiàn)，本文的研究結(jié)論是穩(wěn)健的。

六、研究結(jié)論與啟示

本文通過手工收集和整理2008-2011年我國深市A股（不包括創(chuàng)業(yè)板）上市公司年度財(cái)務(wù)報(bào)表附注中披露的銀行長期借款詳細(xì)信息，采用加權(quán)平均長期借款年利率作為銀行借款成本的變量，深入考察了自愿性內(nèi)部控制審計(jì)在銀行貸款定價(jià)決策中的有用性，豐富了現(xiàn)有公司信息披露債務(wù)契約有用性的相關(guān)文獻(xiàn)。研究發(fā)現(xiàn)：（1）在控制銀行信貸決策的其他影響因素后，上市公司自愿披露內(nèi)部控制審計(jì)報(bào)告能夠發(fā)揮信號顯示作用，向銀行機(jī)構(gòu)傳遞公司自身內(nèi)部控制有效和財(cái)務(wù)信息可靠的積極信號，正面影響銀行機(jī)構(gòu)對上市公司信息風(fēng)險(xiǎn)和實(shí)質(zhì)性還貸風(fēng)險(xiǎn)的估計(jì)，從而給予這類公司利率水平更為優(yōu)惠的貸款。也就是說，自愿披露內(nèi)部控制審計(jì)報(bào)告的公司更容易得到銀行的青睞，在同等條件下，將會獲得利率水平更低的銀行長期借款。（2）基于產(chǎn)權(quán)分組的進(jìn)一步分析表明，盡管內(nèi)部控制審計(jì)報(bào)告的自愿披露與銀行借款成本之間的負(fù)相關(guān)關(guān)系在國有上市公司組和非國有上市公司組中的回歸系數(shù)存在差異，且在國有上市公司樣本組中ICA的回歸系數(shù)并不顯著，但經(jīng)由Bootstrap測試后的經(jīng)驗(yàn)P值卻沒有達(dá)到統(tǒng)計(jì)意義上的顯著。因此，本文的經(jīng)驗(yàn)結(jié)果沒有表明國有產(chǎn)權(quán)性質(zhì)提供的隱性擔(dān)保作用會弱化上市公司利用自愿內(nèi)部控制審計(jì)報(bào)告披露作為信號的顯示效果，這可能與銀行機(jī)構(gòu)在搜集和處理有關(guān)借款人的公開和私有信息方面的能力有關(guān)。然而，對于非國有上市公司來說，要想獲得低成本的銀行借款，有效的內(nèi)部控制和可靠的信息質(zhì)量仍然是至關(guān)重要的。

作者：施繼坤張廣寶單位：東北石油大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院