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摘要：黨的報告將深化供給側結構性改革擺在貫徹新發(fā)展理念、建設現(xiàn)代化經濟體系的第一位，作為經濟發(fā)展和經濟工作的主線。供給側結構性改革政策的推行，使市場微觀主體所面臨的市場、產業(yè)、金融等環(huán)境發(fā)生了深刻變化。本文擬以供給側結構性改革背景下的財務環(huán)境為切入點，闡述火力發(fā)電企業(yè)新時代下的財務戰(zhàn)略。
關鍵詞：供給側改革;發(fā)電企業(yè);財務戰(zhàn)略;金融環(huán)境
戰(zhàn)略管理區(qū)別于一般戰(zhàn)術管理的根本特征之一就在于對環(huán)境的重視，財務戰(zhàn)略當然也不例外。環(huán)境的發(fā)展與變化也深刻地影響著財務戰(zhàn)略管理的發(fā)展和變化，財務戰(zhàn)略的理論研究與管理實踐應是動態(tài)的、發(fā)展的和適應環(huán)境變化的。自2015年中央最高決策層提出供給側結構性改革政策以來，“三去一降一補”成為推進各項改革實踐最主要的抓手，在此政策背景下，火力發(fā)電企業(yè)應當深入領會了解財務環(huán)境變化，科學制定財務戰(zhàn)略，優(yōu)化結構、降低風險、提升效益，實現(xiàn)高質量發(fā)展。
1供給側結構性改革與火力發(fā)電企業(yè)財務環(huán)境
黨的報告指出：我國經濟已由高速增長階段轉向高質量發(fā)展階段，正處在轉變發(fā)展方式、優(yōu)化經濟結構、轉換增長動力的攻關期，建設現(xiàn)代化經濟體系是跨越關口的迫切要求和我國發(fā)展的戰(zhàn)略目標。建設現(xiàn)代化經濟體系必須深化供給側結構性改革。報告將深化供給側結構性改革擺在貫徹新發(fā)展理念、建設現(xiàn)代化經濟體系這一重要部署的第一位，作為經濟發(fā)展和經濟工作的主線。作為微觀經濟主體，企業(yè)必須深刻領會供給側結構性改革的精神實質，在戰(zhàn)略決策經營管理等方面準確把握深化供給側結構性改革的方向和基本要求。供給側結構性改革的五大任務概括為“三去一降一補”，即：持續(xù)擴大去產能；因城施策去庫存；積極穩(wěn)妥去杠桿；綜合施策降成本；扎實有效補短板。通過供給側結構性改革優(yōu)化存量資源配置，擴大優(yōu)質增量供給，實現(xiàn)供需動態(tài)平衡。
1.1產業(yè)形勢我國經濟進入新常態(tài)的同時，火電行業(yè)生產與消費也呈現(xiàn)出新的特征：直接的體現(xiàn)就是發(fā)電設備利用小時數(shù)下降，火力發(fā)電企業(yè)則尤為突出，2015年全國火電設備利用小時4329小時，較上年降低410小時，2016年為4165小時，在上年基礎上再次降低164小時，2017年為4209小時，雖有小幅增長，與火電項目做可行性分析時所設定的5500小時已相距甚遠。發(fā)電設備利用小時數(shù)持續(xù)走低，折射出電源增長與電力需求增長脫節(jié)之事實?；痣姰a能過剩已成為不爭事實，在供給側結構性改革大背景下，抑制火電項目投資，化解火電產能過剩應是行業(yè)政策首要舉措。
1.2經營形勢伴隨著降低實體企業(yè)成本的政策導向，自2015年以來，國務院電力體制改革政策陸續(xù)出臺，電力企業(yè)將逐步告別單一政府定價時代，直購電量比例進一步提高，相應直購電價則隨之走低。另一方面，在供給側結構性改革政策的強力作用下，煤炭企業(yè)去產能快速推進，根據(jù)《煤炭工業(yè)發(fā)展“十三五”規(guī)劃》，十三五期間，煤炭行業(yè)化解淘汰落后產能8億噸/年，通過減量置換和優(yōu)化布局增加先進產能規(guī)模5億噸/年。十三五期間，全國煤礦數(shù)量將由9700處減少到6000處（下降39%），煤炭企業(yè)數(shù)量控制在3000家以內（下降50%以上）。去產能政策的實施，使得煤炭行業(yè)供需形勢發(fā)生根本性改觀，秦皇島動力煤指數(shù)自2016年8月起一直處于上升態(tài)勢，供求持續(xù)處于緊平衡狀態(tài)。作為以煤炭為主要燃料的火力發(fā)電企業(yè)成本壓力驟升。隨著國家發(fā)改委平衡煤電供需矛盾政策的實施，煤炭價格仍將處于中高位。
1.3金融市場2016年底召開的中央經濟工作會議提出要把防控金融風險放到更加重要的位置，著力防控資產泡沫的要求。2017年以來，“一行三會”相繼出臺推動金融去杠桿的政策措施。貨幣政策繼續(xù)在多目標之間權衡，短期更為注重“防風險”“抑泡沫”和防止社會資金脫實向虛，因而在政策取向上由2016年的穩(wěn)健略偏寬松轉為穩(wěn)健中性。貨幣政策中性疊加監(jiān)管加強的“降杠桿”“嚴監(jiān)管”態(tài)勢，使得自2016年四季度以來貨幣市場利率中樞開始抬升，債券收益率亦跟隨貨幣市場利率上升而上升，由此導致的直接效應是推高了企業(yè)融資成本，加劇財務風險。
2火力發(fā)電企業(yè)財務基本面分析
根據(jù)A股火力發(fā)電上市公司2017年財報統(tǒng)計，28家火電上市公司2017年平均凈資產收益率（加權）-4%，上年同期7%，同比大幅度降低11個百分點；平均凈利潤3.95億元，上年同期11.81億元，同比降低7.86億元，降幅67%；平均資產負債率65.6%，上年同期62.6%，上升3個百分點；經營活動產生的現(xiàn)金流量凈額平均為25.2億元，上年同期54.6億元，同比降低29.4億元，降幅54%。各火電上市公司的業(yè)績預告稱業(yè)績大幅降低的主要原因是煤炭價格大幅上漲。煤炭價格大幅上漲不僅大大壓低火電企業(yè)利潤，經營活動現(xiàn)金流相應大幅降低，為維持正常生產經營舉債規(guī)模卻逆勢增長，2017年末短期借款平均余額108.8億元，上年同期71.7億元，同比增加37.1億元，增幅34%；長期借款平均余額192.8億元，上年同期165.4億元，同比增加27.4億元，增幅14%。在杠桿率提高的同時，各火電上市公司的總資產報酬率卻顯著降低，由上年末的6%將至2017年末2.45%，已經遠低于當前銀行貸款基準利率。
3契合供給側結構性改革的財務戰(zhàn)略
3.1財務戰(zhàn)略概述
財務戰(zhàn)略是企業(yè)戰(zhàn)略的重要組成部分，英國學者凱斯•沃德在《公司財務戰(zhàn)略》一書中，將財務戰(zhàn)略定義為：“為適應公司的總體競爭戰(zhàn)略而籌集必要的資本，并在組織中有效地管理與運用這些資本的方略?！庇缮鲜龆x可以將財務戰(zhàn)略按財務活動的內容劃分為融資戰(zhàn)略、投資戰(zhàn)略、收益分配戰(zhàn)略。融資戰(zhàn)略是公司根據(jù)所處環(huán)境的態(tài)勢與變化，結合整體發(fā)展戰(zhàn)略的要求，對公司資金籌措目標、原則、結構、渠道與方式等重大事項進行長期系統(tǒng)的謀劃。投資戰(zhàn)略是公司整體戰(zhàn)略的直接體現(xiàn)，主要解決戰(zhàn)略期間內投資的目標、原則、規(guī)模、方式等重大問題。收益分配是公司投融資活動的邏輯延續(xù)，分配戰(zhàn)略以公司的發(fā)展戰(zhàn)略為導向，在平衡內外部相關者利益的基礎上，對公司的凈收益如何分配而采取的基本態(tài)度與方針。財務戰(zhàn)略是服從與服務于公司總體戰(zhàn)略的，從與公司戰(zhàn)略匹配的角度看，財務戰(zhàn)略可以分為擴張型、穩(wěn)健型和防御型三種類型。擴張型財務戰(zhàn)略是以實現(xiàn)公司資產規(guī)模擴張為目的，實施結果的財務表現(xiàn)是資產負債表的擴張，資產規(guī)模與負債、權益規(guī)模同時增長。其財務特征通常表現(xiàn)為：高增長、高杠桿、低收益、低分配。穩(wěn)健型的財務戰(zhàn)略，是為配合公司實施對現(xiàn)有產品或服務的市場開發(fā)和市場滲透而展開的，以實現(xiàn)公司財務業(yè)績穩(wěn)定增長和資產規(guī)模平穩(wěn)擴張為目的的一種財務戰(zhàn)略。穩(wěn)健型財務戰(zhàn)略對舉債經營持謹慎態(tài)度，不急于冒進，將現(xiàn)有資源的優(yōu)化配置和效率提升作為重要的管理目標。其財務特征通常表現(xiàn)為：穩(wěn)增長、高收益、低杠桿、中分配。防御型財務戰(zhàn)略以預防出現(xiàn)財務危機求得生存以及獲得新的發(fā)展機遇為目的，通過削減業(yè)務、剝離資產、回購股份、精簡機構等措施，盤活存量資產，節(jié)約資本支出，聚焦核心業(yè)務，集中財力維系生存，防范危機。該種財務戰(zhàn)略的財務特征表現(xiàn)為：低增長、低杠桿、低收益、低分配。財務戰(zhàn)略的實施不是孤立的，需要根據(jù)行業(yè)生命周期、本企業(yè)資源稟賦與發(fā)展階段，圍繞企業(yè)總體戰(zhàn)略權變性部署。同時，筆者認為，財務戰(zhàn)略與經濟周期發(fā)展階段也不是一一對應的簡單邏輯，亦應在價值提升、風險評估綜合權衡的基礎上，靈活實施組合運用。
3.2財務戰(zhàn)略路徑選擇
正如前文對形勢與環(huán)境分析所言，供給側結構性改革推進煤炭去產能，使得煤企電企在產業(yè)鏈中的地位及話語權發(fā)生根本性改變，燃料成本上漲致使火電行業(yè)盈利能力大幅下降。降低實體企業(yè)成本總基調使得煤電聯(lián)動機制遲遲未動，電價持續(xù)低位。供給側結構性改革縱深推進，金融監(jiān)管趨嚴，直供電交易量加大，產業(yè)政策與金融政策疊加，火電行業(yè)面臨的形勢將會更加嚴峻。面對不利局面，科學謀劃，權變性規(guī)劃財務戰(zhàn)略凸顯其重要性。
3.2.1投資戰(zhàn)略火電企業(yè)自2016年起，處于煤價上漲，設備利用小時徘徊不前的周期中，在“綠色發(fā)展”理念引導下，鼓勵清潔能源多發(fā)滿發(fā)的政策支撐下，水電、風電、光伏等清潔能源發(fā)電優(yōu)先級均高于火電，可以預見，未來一段時期火電利用小時不會有顯著改善?！爸虚L期合同制度”和“基礎價＋浮動比例”的定價機制，為保障煤炭價格平穩(wěn)奠定了基礎。優(yōu)化資產結構、降低經營風險，分散和對沖周期性風險應為火電企業(yè)投資的主要著力點，可選擇的投資戰(zhàn)略包括：控制新增火電裝機增長。利用小時持續(xù)降低表明當前火電產能過剩已是不爭事實，產能閑置，盈利空間收窄將是火電企業(yè)“新常態(tài)”。實現(xiàn)火電裝機零增長甚至負增長是避免行業(yè)陷入“紅海”，降低經營風險首選方案。在控制增量的前提下實施裝機結構優(yōu)化，用大容量高參數(shù)低排放機組淘汰低效落后機組，以結構置換提升運營質量。推進一體化戰(zhàn)略，整合產業(yè)鏈。神華國電兩大央企重組，提供了煤電深度融合一體化發(fā)展的范本。就電力行業(yè)自身的商品屬性而言，同質化特征明顯。因此，低成本便成為火電企業(yè)立足市場的主導競爭戰(zhàn)略。燃煤成本是在火電成本中占比最大，是制約火電企業(yè)業(yè)績的首要因素，牽住燃料成本這個牛鼻子，發(fā)電可控成本的主要矛盾便可迎刃而解。當選的投資策略是控股并購上游煤炭企業(yè)，煤電一體化運營，通過外部費用內部化降低交易成本，以深度融合的協(xié)同效應實現(xiàn)低成本競爭優(yōu)勢，掌握競爭主動權。開辟藍海，尋求海外發(fā)展?！耙粠б宦贰眹H倡議為我國企業(yè)走向國際市場，實現(xiàn)國內國際兩個市場共同發(fā)展指明了方向。在我國火電產能過剩的同時，“一帶一路”沿線新興經濟體對電力等基礎設施的需求卻保持較高增長?；痣娖髽I(yè)應當抓住這一難得的歷史機遇，發(fā)揮電力行業(yè)人才、管理、運營等優(yōu)勢，以國際化視野實現(xiàn)產能輸出、管理輸出，在藍海中盤活存量，搶占戰(zhàn)略制高點，開辟新的利潤增長極。積極穩(wěn)妥利用金融衍生工具，對沖經營風險。按照服務主業(yè)，風險可控的原則，穩(wěn)健開展諸如動力煤期貨等套期保值業(yè)務，對沖煤價上漲對利潤的沖擊。綜上所述，火力發(fā)電企業(yè)既面臨國內發(fā)電市場產能過剩的嚴峻局面，也有海外市場新機遇；既存在上游煤炭價格上漲導致盈利空間被壓縮的經營困難，也具有一體化發(fā)展整合產業(yè)鏈塑造競爭優(yōu)勢的內在需求。很難用傳統(tǒng)理論和單一的投資戰(zhàn)略來概括，相機抉擇權變性的戰(zhàn)略組合方為既解當前困局又謀未來發(fā)展之策。
3.2.2融資戰(zhàn)略融資戰(zhàn)略應服務于投資戰(zhàn)略，投資戰(zhàn)略亦受到融資戰(zhàn)略的制約。根據(jù)投資戰(zhàn)略，在統(tǒng)籌兼顧財務風險與融資成本的基礎上，部署融資規(guī)模、方式及路徑。以下的融資戰(zhàn)略圍繞契合投資戰(zhàn)略展開?！胺€(wěn)”字當頭，權益性來源為主要融資方式。重組并購上游煤企的投資屬于長期性資本支出，在縮表降杠桿的金融氛圍下，防范財務風險避免短貸長投是資源配置應當把握的首要原則。在長期資金來源的選擇上，按照傳統(tǒng)融資順序理論應當首選長期負債方式。對此，筆者持不贊成態(tài)度，理由在于：如前所述，火電企業(yè)的總資產報酬率已經遠低于銀行貸款基準利率，且這種局面在短期內難以改觀?；谄髽I(yè)整體價值最優(yōu)和財務穩(wěn)健考慮，優(yōu)先采用權益性融資是最為適宜的。其次，作為傳統(tǒng)重資產行業(yè)，隨著發(fā)電利用小時的減低，經營風險走高，再以負債加杠桿無疑雪上加霜，綜合風險驟增。并購貸款、中期票據(jù)、公司債等長期債務融資工具應當作為權益性融資補充渠道。優(yōu)化結構，保持充足的流動性。如果說增量融資戰(zhàn)略主要考慮企業(yè)發(fā)展與風險的權衡，那么，資本存量的結構則事關企業(yè)生存?；痣娦袠I(yè)普遍存在資產負債率偏高的問題，火電企業(yè)同時面臨保障燃料供應以及合理燃料庫存的經營資金配置問題，保持現(xiàn)金流的充裕是保穩(wěn)定保生存的底線。有鑒于此，資本機構必須高度重視，首先是借助市場化債轉股機遇，對高成本金融負債實施轉股，降低杠桿率，緩解還本付息壓力。其次，盡可能用長期債務資金置換短期負債，用時間換空間，抵御金融機構縮表降杠桿導致的流動性壓力。再次，創(chuàng)新融資方式多渠道盤活資金，譬如，通過開展反向保理業(yè)務建立穩(wěn)定的煤炭資金結算機制，保持供應鏈穩(wěn)定持續(xù)，維系運營資金流轉順暢。瘦身健體，盤活存量。在通過外源性融資實現(xiàn)調結構、防風險的同時，亦可出售變現(xiàn)與主業(yè)關聯(lián)性小、非戰(zhàn)略性低效資產，通過內部盤活補充流動性，增強財務穩(wěn)健性。
3.2.3分配戰(zhàn)略股利分配在決策向投資者分配利潤的同時，也決定了有多大留存份額留在企業(yè)用于發(fā)展。可見，企業(yè)分配戰(zhàn)略與投資戰(zhàn)略以及資本結構密切相關。需要兼顧公司基本面、行業(yè)周期、投資機會以及股東預期等多種因素。對正處于盈利能力下降，現(xiàn)金流量緊張的行業(yè)嚴冬時期的火電企業(yè)，保持流動性，整合產業(yè)鏈重塑競爭優(yōu)勢尋求可持續(xù)競爭力乃為應對嚴峻局面的整體戰(zhàn)略舉措。與之相匹配，分配戰(zhàn)略上應當置生存發(fā)展為首位，優(yōu)先滿足經營及投資需求，相應的分配政策應為剩余股利政策，留存收益首先滿足公司流動性需求以及投資機會，之后兼顧股東利益。平衡公司發(fā)展與股東當前利益的具體分配措施可以采取低現(xiàn)金股利與送轉股相結合的方式。
4結束語
供給側結構性改革背景下，決定火力發(fā)電企業(yè)業(yè)績的三個關鍵因素“兩價一量”，即：電價、煤價、電量，均呈負面變化，企業(yè)經營風險、財務風險均在上升，為保證企業(yè)持續(xù)健康穩(wěn)健發(fā)展，企業(yè)必須根據(jù)環(huán)境特征權變性部署財務戰(zhàn)略，以有所為有所不為的原則優(yōu)化資源配置，投資戰(zhàn)略以降低和對沖風險為基本方式，“瘦身健體”剝離非主業(yè)資產，保持適度流動性。為應對縮表降杠桿可能引發(fā)的流動性風險，資本結構應當穩(wěn)字當頭，資金來源宜以權益性資金為主，債務結構應向長期傾斜。面對行業(yè)整體低迷態(tài)勢，本著生存發(fā)展優(yōu)先的原則，統(tǒng)籌兼顧股東利益，以低現(xiàn)金股利或股票股利為主要分配策略。
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作者：劉暢 單位：山西漳澤電力股份有限公司